債券市場發出警告，美國預算赤字激增 - 彭博社

插圖：Martin Groch for Bloomberg Businessweek美國政客比以往任何時候都更熱衷於通過政府資金刺激經濟，這一轉變已經開始推高借貸成本，並且看起來可能會在通貨膨脹緊急情況結束後保持較高水平。

目前聯邦預算的前景基本上是前所未有的——危機規模的赤字一覽無餘，儘管經濟似乎處於良好狀態。這一前景讓投資者感到不安，正如本週標準10年期國債收益率攀升至4.3%以上，這是自2007年以來的最高水平所示。其他借貸成本也在同步上升：30年期固定抵押貸款的平均利率首次超過7%，這是20多年來的首次。

投資者擔心，根據國會預算辦公室預測的規模，持續的財政赤字可能會進一步推高利率——這隻會通過增加政府不斷膨脹的利息賬單，給公共財政帶來更大壓力。在美國財政部加大債務發行、預示着未來幾個季度可能持續的供應氾濫以及惠譽評級突然下調美國主權信用評級之後，擔憂在本月加劇。

美國預算收支佔GDP比例

來源：國會預算辦公室，管理與預算辦公室

“債務多少才算太多”是一個古老的爭論，華爾街一直在抱怨華盛頓的支出習慣。但債券市場焦慮背後有一個新的轉折點。今年赤字激增——在截至7月的10個月內增加了一倍以上，達到1.6萬億美元——看起來像是政府進入抗擊衰退模式時發生的事情。只是目前經濟正以相當快的速度增長，迄今為止令許多預言今年將出現衰退的專家感到困惑。

美國預算赤字正在像從未有過的那樣激增

其他國家的政府也一直在借債和增加支出，但美國的資金注入額外巨大，並不是一次性的異常情況。從唐納德·特朗普的減税到喬·拜登總統的工業補貼，更不用説數萬億美元的疫情救助，民主黨和共和黨都越來越願意動用公共財政來推動增長，而不是將這項工作主要交給美聯儲。因此，短期內達成一項大規模、跨黨派的減赤協議的前景似乎不容樂觀。

在經濟強勁、失業率低的情況下，美國政客“實際上沒有動力認為他們需要改變任何事情，”摩根大通資產管理公司替代固定收益市場策略負責人奧克薩娜·阿羅諾夫説。“你有大量的財政支出——在非戰爭時期前所未有的數量。有許多因素匯聚在一起推動長端利率上升。”

後果不僅限於25萬億美元的國債市場。 美國住房現在比上世紀80年代任何時候都不那麼可負擔，如果美國政府債務收益率上升拉動抵押貸款利率超過8%，情況將變得更糟。股票也可能受到影響，因為企業的融資成本增加會侵蝕利潤。“歷史告訴我們，沒有任何資產類別會完全倖免於此，”阿羅諾夫説。

美國10年期國債票面收益率

來源：由彭博社編譯

現在每個人都支付更多借貸的主要原因是，美聯儲已經連續一年半提高利率以遏制通貨膨脹。傳統觀點是，四十年來最快速的貨幣緊縮週期即將結束，儘管美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾可能會在週五在懷俄明州傑克遜霍爾年度會議上向其他中央銀行家發表講話，打破這一假設。

一些經濟學家和投資者警告説，拜登政府的財政支出——它正在向國內電動汽車和半導體製造業注入數千億美元，修復道路和橋樑——可能重新點燃通貨膨脹，並使美聯儲難以減少加息。

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在華盛頓，剛剛經歷了今年春季債務上限危機的議員們即將迎來另一場支出之戰，這一次是關於未來財政年度預算計劃的。拜登和國會正在為在達成協議之前的九月份發生政府關門做準備。

拜登於5月10日在紐約瓦拉哈拉談論債務上限。攝影師：約翰·明奇洛/AP然而，爭議金額僅為1000億美元，與分析人士稱為穩定國債所需的數萬億美元的支出削減和税收增加相比，這只是小巫見大巫。儘管在資助國內機構的預算中發生了嘈雜的爭鬥，但兩黨的議員們都不願削減社會保障支付或退休人員的醫療福利。他們也不想為提高家庭和企業的税收負擔付出政治代價。

事實上，參議院已經在審議為烏克蘭戰爭和災難救助提供緊急支出，這些支出將不受五月債務上限協議中同意的上限限制。控制眾議院的共和黨人已經討論通過更多的減税措施。

總的來説，無黨派的國會預算辦公室預計今年赤字將擴大到國內生產總值的大約6%，並在未來10年保持在這個水平。為了更好地理解，從二戰後到2008年金融危機之間的六十年左右，赤字從未達到過這個水平。

變化的是，財政政策被用作延長擴張和保持經濟運轉的工具，這是前國會預算辦公室主任、現任共和黨傾向智庫美國行動論壇主席道格·霍爾茨-伊金所説的。他表示：“在80年代和90年代，更多地關注長期前景，確保我們的財政狀況井井有條。他們讓聯邦儲備委員會負責經濟週期。”

2008年金融危機後出現的緩慢而艱難的復甦的一個後果是，美國政客們意識到將經濟管理委託給中央銀行會有政治代價。特朗普誇耀他的減税措施加速了經濟增長，而拜登正在宣揚美國從新冠疫情低谷中高速反彈，現在得到了《通脹減少法案》和《芯片法案》中的激勵，這使得經濟獲得了第二次動力。兩位總統都回避了這樣的批評，即這些政策將為更大的赤字鋪平道路或加劇通貨膨脹。

一代交易員已經習慣了債券收益率的下降，無論政府預算發生什麼變化。《華爾街日報》資深人士約翰·賴丁（John Ryding）表示，預計這兩個變量之間的歷史相關性將重新顯現。他粗略預測，對於給定的聯邦儲備利率，聯邦預算赤字佔國內生產總值的每增加1個百分點，將導致10年期國債收益率增加40個基點。

貨幣政策和財政政策在另一個重要方面也是相互交織的：由於聯邦儲備利率上調，政府的債務服務成本正在飆升。聯邦債務的淨利息支付每年已經超過6000億美元，而在大流行病爆發時大約為3800億美元。現在，這些支出佔税收的約14%，這一水平過去曾促使投資者和國會本身要求更多的財政紀律，富國銀行投資研究所全球固定收益策略主管布萊恩·雷林（Brian Rehling）表示。

聯邦收入中債務利息的佔比

來源：國會預算辦公室

他説：“將越來越多的收入用於支付債券持有人的債務服務成本並不是資本的一個非常有效的利用方式。投資者應該認真對待這一點。”

近年來，美國國債的到期期限變得更短，因此幾乎三分之一的國家債務需要在接下來的12個月內續債，很可能是以新的更高利率。而且這還沒有考慮到為了融資更大的赤字而進行的額外發行。在當前季度，淨借款額達到1萬億美元。

在加總債務算術和政治僵局之後，惠譽（Fitch）於8月1日將美國主權債務評級從AAA降低了一個級別，從AA+，預測該國的財政狀況可能在未來三年內惡化，並引用了“治理侵蝕”的原因。

到期日劃分的國債餘額

來源：美國財政部

數據反映了財政年度第三季度，並由於到期日重疊而總和超過100%。

請注意，這些動態並非美國獨有。在本月的一份報告中，資本經濟學的阿里安娜·柯蒂斯（Ariane Curtis）發現，大多數大型發達經濟體在五年內的債務比率將比2019年高。“政策看起來將繼續更多地支持需求，”她寫道。“如果赤字保持永久較大，那麼長期利率可能也需要保持較高。”

支出壓力不乏。除了需要更多醫療保健和其他社會服務的老齡人口外，政府還希望投入更多資源來應對氣候變化。在美國，兩黨都投入了大筆資金，參與了與中國展開的昂貴的大國競賽。

當然，如果資金投入到能夠提高經濟生產能力的領域，如基礎設施、教育和科學研究，那麼這筆錢就花得其所，最終可能會減輕債務負擔。

但經濟學家們也有很多理由認為，債務增長可能對美國不利。許多人提出“擠出效應”的概念：公共借款激增增加了資金競爭，使企業和家庭借款變得更加昂貴，從而抑制了私人投資和消費。

儘管人們一直在擔心，但很難描繪出一條導致美國出現類似於上個十年威脅歐洲經濟並在像阿根廷這樣的新興市場司空見慣的全面債券崩盤的路徑。

美國不僅以自己的貨幣借貸，這使得它有能力在緊急情況下印更多的錢，而且儘管評級機構所説的不同，美國國債仍然代表全球最強大的避險資產，這確保了對它們的需求將保持強勁，直到出現一個有吸引力的替代品。此外，經濟學家們幾十年來一直在對美國債務水平發出警告，可以説是用模糊而過早的末日警告削弱了他們的論點。

“我們根本無法事先確定哪個特定的聯邦債務水平會引發危機，” 哈佛大學經濟學教授Karen Dynan説。“專家之間並沒有共識。”