萬科債券波動凸顯中國房地產債務傳染風險 - 彭博社

Xinyi Luo

2023-11-14

萬科中國最近的慌亂概括了中國房地產債務投資者的善變情緒，因為他們試圖解讀行業自由落體中模糊的政府保證。

被認為是中國更加財政謹慎的開發商之一的萬科投資者在十月下旬開始大量拋售其債券，不確定其流動性能夠維持多久。這一拋售行為使該開發商成為亞洲當月最糟糕的投資級表現者。

萬科表示其運營正常。隨後控制萬科的國有公司表示對萬科償還債務的能力充滿信心，並承諾在需要時提供財務幫助。

他們的努力幫助其債券價格恢復。然而，戲劇並未結束。在中國兩家曾經最大的開發商違約後，市場情緒仍然糟糕。公寓銷售繼續落後，中國開發商獲取離岸融資的途徑幾乎被關閉。

與此同時，萬科所有的長期債券交易價格都低於面值的80美分，這一水平通常被視為困境。

### 這家公司是誰？

總部位於深圳的萬科，由王石於1984年創立，曾多年是中國最大的房地產開發商，直到更具侵略性的同行碧桂園控股和中國恒大集團超越它。

萬科目前是中國第二大開發商，僅次於之前更大的同行已經陷入違約。它已經擴張到中國大陸60多個城市，瞄準中國龐大的中產階級，以及海外市場。萬科已經積累了1.28萬億元（1760億美元）的總負債，採取了行業常見的依賴債務的策略。

擔心行業的債務泡沫，萬科通過擴展到其他領域，包括物業租賃服務、物流和投資，實現了多元化。

與其他一些開發商不同，萬科在其存在的大部分時間裏都是部分國有的。國有企業華潤（控股）有限公司幾乎持有其最大股權達近二十年之久。

2017年，由該市國有資產監督機構擁有的鐵路貨運運營商深圳地鐵集團有限公司購得控股股權。王健林隨後辭去了萬科董事長職務。

由於恒大和碧桂園的困境幫助傳播了市場的緊張情緒，導致萬科美元債券的拋售在十月下旬加速，即使是擁有更高評級債券的同行也受到影響。

隨後幾天公佈的萬科第三季度業績並未能緩解焦慮情緒。由於銷售疲軟，其季度營收同比下降了32%。

彭博編制的亞洲投資級美元債券指數中的萬科證券在十月份全部下跌了35%，為一年來最大跌幅。公司將債券價格波動簡單歸因於市場情緒。公司表示，截至第三季度末，其擁有1037億元人民幣的現金，是其短期借款的2.2倍。

中國當局也採取了行動。深圳市國有資產監督管理委員會在十一月初通過一次電話會議試圖安撫投資者，表示對萬科有信心，並有足夠的現金支持該開發商，如果需要的話。深圳地鐵表示沒有削減其持股計劃。一天後，萬科的債券上漲。

中國人民銀行還與監管機構和房地產開發商，包括萬科，在研討會上討論融資需求，當地媒體財聯社報道。

截至11月10日，萬科在彭博亞洲投資級美元債指數中的票據當月回報率為34%。

萬科是中國為數不多的投資級開發商之一，明年3月、5月和6月將到期三筆債券。

如果公司未能按時償還其中任何一筆債務，那將使其成為第三家違約的行業巨頭。這將明確表明房地產市場崩潰的盡頭尚不可見。

債券投資者一直依賴於一種傳統觀念，即國有開發商發行的債券比完全私營部門發行的更安全。

部分國有的綠地控股最近提出的延期付款請求削弱了這種觀念。萬科的違約將進一步削弱這種觀念。

萬科未回覆置評請求。該開發商在早前的文件中承諾“一定會按時償還境外和境內債務”。

“市場根本不需要擔心這個問題，”它説。

公司還告訴投資者，計劃利用手頭現金和從海外貸款中提取的資金償還到期日為2024年的海外債券。

根據彭博編制的數據，到期日為2024年的兩張價值合計12億美元的美元票據的交易價格都超過90美分。這可能表明市場預期該建築商將按時支付債券。

最近的萬科發展引起了分析師們的不同意見。

盧克爾分析有限公司的高級信用分析師Leonard Law表示，公司的基本面強勁，但在投資級開發商中，其融資渠道可能更為脆弱，因為它不被視為核心國有企業。

“因此，其債券價格可能對負面消息敏感，特別是與融資惡化有關的消息，”他説。

LGT Capital Partners Asia-Pacific Ltd.的投資組合經理Willem Glorie繼續相信萬科——以及其他幾家公司，如中國金茂控股集團有限公司和龍湖集團控股有限公司——“可以度過這個具有挑戰性的環境。”

他説，決定性的轉變仍取決於銷售的復甦、更多刺激措施或更好的融資渠道。

即使在拋售之前，惠譽評級公司已經將萬科的長期發行人違約評級從BBB+降至BBB。

今年9月，穆迪將該公司的展望從穩定調整為負面觀察。穆迪高級副總裁Kaven Tsang表示，此次降級“反映了公司恢復其疲弱簽約銷售和信用指標的能力存在高度不確定性。”

萬科能否在年底前償還到期的票據將受到密切關注，這將成為明年即將發生的事情的一個早期指標。

根據彭博編制的數據，萬科目前有10.36億美元的在岸和離岸債券和利息需要在年底前支付。其中包括一筆3.5%，3.81億元人民幣的債券，公司表示將用轉移資金償還。

該公司面臨着2024年必須償還的超過26億美元的債務，以及隨之而來的壓力。

與其他同行相比，其流動性被認為是充足的。但交易員們仍將密切關注其房地產銷售情況，尤其是考慮到其在非核心城市的敞口以及市場的波動。