金鐘：得不到美元援助時，它們才會看向人民幣？

【文/觀察者網專欄作者 金鐘】

2023年伊始，美元幣值對於其他貨幣又跌了。

這一輪美元轉弱是從2022年底開始的，當時美元兑人民幣已經達到7.3，社交媒體上很多人都在買入美元並宣稱匯率馬上要漲到8，沒想到現在一度回到6.7以下，不少投機者因此損失慘重。在美國依舊加息、國內貨幣政策沒有顯著變化的短短一兩個月內人民幣有這樣大幅度的升值，表明金融市場對於未來中國經濟的預期有了大幅度提高。

我們之前一篇文章提到過，去年在強勢美元的背景下，大部分發展中國家貨幣韌性十足，在美元貶值的今天，世界主要經濟體的匯率壓力更小了，這也反映在主要股票市場年初的指數反彈上。

當然，少數經濟結構脆弱的發展中國家依然避免不了貨幣危機的發生。比如埃及，最近就由於國內貨幣危機終於接受了國際貨幣基金組織（IMF）的條件，通過減少財政開支、降低國內汽油價格補貼、實施貨幣兑換浮動匯率等等措施，換取IMF的30億美元經濟援助。

另一個發展中國家阿根廷則在去年年底得到了IMF發放的60億美元。而且在今年年初，阿根廷引人注目地宣佈啓用與中國人民銀行之間已經簽署的貨幣互換協議。

路透社報道截圖

什麼是貨幣互換協議？

按照一般通行的概念，貨幣互換協議就是兩個國家的中央銀行簽訂一個協議，約定在某個時間內，以某種匯率可以換取多少數量的貨幣。在貨幣互換協議中，雙方一般會商定貨幣互換的期限、匯率、數量、貨幣種類以及利率。

簽訂貨幣互換協議的一個主要目的是在發生經濟金融危機的時候，一個經濟規模比較大的經濟體的中央銀行可以依據協議向另一個相對比較弱的經濟體的金融體系提供短期流動性支持。

在這方面，美聯儲是最活躍的中央銀行。在2008金融危機和2020疫情金融危機的時候，美聯儲和世界上幾個主要經濟體之間都簽訂了龐大的貨幣互換協議，為這些經濟體提供了大量美元流動性支持。根據IMF的統計，美聯儲在2008年金融危機時通過貨幣互換協議對其他國家中央銀行提供了5800億美元的流動性，在2020年3月通過貨幣互換協議對其他國家央行提供了4500億美元的流動性。

而還有一種貨幣互換協議是幾個規模相差不大的經濟體之間簽訂的貨幣互換協議，其目的大多是希望可以推動以兩國貨幣作為貿易結算貨幣的跨國貿易發展。

這樣的例子包括了泰國、馬來西亞、印度尼西亞和菲律賓在2016到2019年之間建立的貨幣互換協議，他們的貨幣互換協議的確導致了這幾個國家之間的貿易活動中用本國貨幣結算的貿易份額的增長。例如，泰國和馬來西亞的貨幣互換協議簽訂之後，在三年內兩國貿易中用泰銖結算的比重從14%左右上升到18%左右。

那麼中國央行和其他國家之間的貨幣互換協議主要起到什麼作用？從人民銀行的角度説，我們與國外央行建立人民幣互換協議的主要目的包含了上面提到的兩個方面。

根據IMF統計，中國在2020年底以前與31個國家和地區之間簽訂了貨幣互換協議。在2020年金融市場風暴的時候，土耳其、蒙古和巴基斯坦通過貨幣互換協議，從中國得到了大約560億人民幣左右的流動性支持。

而從促進人民幣在貿易結算貨幣中的應用這個方面來説，目前學界對於中國的貨幣互換協議的效果仍然存在爭議。從已有的少數研究結論來看，僅僅是和國外央行簽訂了貨幣互換協議並不一定可以推動人民幣作為結算貨幣使用。但是如果國外央行啓用了貨幣互換協議，從人民銀行得到了流動性援助，那麼和這個國家之間的貿易中採用人民幣結算的貿易份額會有比較大的增加。

新華網資料圖

這個現象的原因是什麼？

首先，我們要承認美元依舊是當前國際經濟結構的基石，而且美國為了維護美元地位是非常願意投入資源的。這裏不包括美國為了美元地位願意投入的政治、軍事和外交資源。單就經濟資源來説，當世界處於極端黑天鵝導致的經濟金融風暴的時候，前面提到的美聯儲向其他國家提供的美元流動性的規模，就是美國為了維護美元經濟秩序所做出的投資。

雖然中國也和30多個國家和地區建立的貨幣互換協議，但是這其中大部分國家和地區可以直接或者間接地從美聯儲手裏獲得美元流動性支持（例如歐洲、日本、英國和韓國），對於他們來説，自然就沒有必要啓用和中國簽訂的貨幣互換協議。這也適用於大部分國際貿易和投資的貨幣選擇，如果參與貿易和投資的私人企業可以方便地使用當前國際貨幣美元或歐元來進行商業和金融活動，那麼他們主動換成另一個貨幣來進行交易的動力就非常小。

這種美元建立的先發優勢和網絡優勢，是人民幣國際化面臨的最大障礙。目前的現狀就是隻有當部分國家地區出於政治經濟原因無法使用美元或歐元來進行國際經濟活動，那麼人民幣往往會成為這些經濟體使用的國際貨幣首選。

阿根廷就是這樣的一個例子。在多年經濟和債務危機之後，阿根廷手裏的美元儲備大幅度降低，IMF提供的援助往往到賬緩慢並附加了許多苛刻的政治條件，因此他們迫切需要一個獨立於美元之外的國際貨幣流動性來源。中國作為阿根廷第二大貿易伙伴和世界第二大經濟體，正好符合了阿根廷的這個需要。

另一個例子就是俄羅斯。由於受到西方制裁，俄羅斯外匯儲備中人民幣的份額由戰前的不到1%增加到現在的48%。就在今年年初，俄羅斯央行宣佈為了支持盧布的匯率，俄羅斯央行要在外匯市場上賣出人民幣買入盧布。

而如果這些國家的央行願意使用人民幣來作為流動性支柱，那麼中國和這些國家之間的貿易和投資往來之中使用人民幣作為結算和清算貨幣的機會也會顯著增加。以上面兩個國家為例，阿根廷和俄羅斯都有豐富的農業和礦產資源，恰好和中國的經濟形成有效互補，使用人民幣交易對於大家都有現實的益處，在當前的國際環境下是水到渠成的事情。就在2022年11月，中國在阿根廷的人民幣清算服務正式開展，為人民幣在兩國貿易中的份額增加提供了必要的基礎和準備。

阿根廷比索匯率一路下跌

那麼，貨幣互換協議對於推動人民幣國際化的作用到底有多大？

如前面所説，僅僅簽訂貨幣互換協議對於外國央行來説只是一道額外的保險，遇到危機的時候大部分外國央行在當前的經濟秩序中還是會首先尋求美聯儲的幫助，只有當美元援助不夠用或者是無法得到美元的時候，它們才會尋求人民幣流動性的幫助。這是我們必須承認的現實環境。

對於中國來説，別國接受人民幣流動性的幫助説明別人對於中國經濟地位的認可。比如，日本也和很多國家、地區簽訂了貨幣互換協議，但是據IMF統計，在2020年的時候，日本自己還要接受美聯儲的美元支持，其他國家和地區則根本沒有人提出需要日本央行提供貨幣援助。

但是人民銀行的貨幣互換協議被啓用也具有一定的風險。尋求中國幫助的國家和地區，不管出於什麼原因無法接觸到美元支持，通常是身處經濟困境。人民幣流動性對於它們來説只能是短期援救，走出經濟困境還要看這些國家自己的努力。但是如果這些國家在經濟困境中越陷越深，那麼中國通過貨幣互換協議提供的援助就有受到損失的風險。

這個情況和中國在非洲的一些投資有些許相似之處，我們去投資的一些地方是西方資本覺得風險過高的地方——做得好了當然中國和被投資的國家都有很好的回報，但是同樣的，投資損失的風險也不小。

當然，只要一個國家希望自己的貨幣國際化，那麼這些風險就是這個國家必須承擔的責任。美國為了維護自己的美元地位，在危機高峯的最恐慌時刻必須要提供幾千億美元的資金給其他國家。我們為了推動人民幣被其他國家接受，給我們重要的貿易伙伴提供這樣的金融支持是必不可少的。

從實際效果來看，貨幣互換協議只是促進人民幣國際化的一個手段，但還遠遠不夠。通過烏克蘭戰爭中俄羅斯受到制裁的教訓，我們應該清醒地認識到在當前條件下，人民幣取代美元的障礙還非常大，且成本很高，而中國的企業仍然還需要大量美元資金的支持。

我們不妨看一個眼前的例子：就在王思聰打人事件在網上爆火的當天，大連萬達商業集團以11%的票面利息率發行了兩年期美元債券，票面價值4億美元，實際折扣97.6%。也就是説萬達集團在王思聰新聞爆發的當天借入3億9千萬美元，相應的在明後年要一共支付4億8千8百萬美元。

但是，面對地緣政治中的風險，中國需要花大力氣推動人民幣國際化所需要的基礎設施建設。簡單地説，大幅度提高人民幣在貿易和投資的使用份額是一個成本很高的任務，此時並不應該成為國內工作的重點，但是完善人民幣作為清算貨幣的一些先行準備現在必須要鋪開。

比如，中國主導的銀行間信息交換系統（CIPS）的使用功能、界面和安全性、方便性這些問題應獲得解決；中國重要的貿易伙伴，尤其是發展中國家的貿易伙伴的商業銀行中參與使用CIPS系統的推廣進度需要加快；加速建立和鋪開在貿易伙伴國家的人民幣清算服務等等。

這些動作的目的，就是準備一道保險，在危機到來的時候，可以為中國經濟提供有效的保障和防護。

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