《華爾街日報》：在債券多頭面前揮舞紅旗

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾。長期利率走低可能讓美聯儲更難實現通脹目標。圖片來源：劉傑/Zuma Press有種種理由認為長期美國國債收益率應該高於當前水平。例如，美聯儲明年的降息幅度可能遠不及投資者預期。此外，10月以來收益率跌幅之大表明做多美國國債已成為非常擁擠的交易。

但如果通脹持續降温，到明年此時收益率可能會更低。

美國商務部上週五報告稱，其消費者價格指數——美聯儲偏愛的通脹指標——11月經季節性因素調整後環比下降0.1%，同比上升2.9%。部分原因是汽油價格下降，但剔除食品和能源價格的核心價格同比上升3.2%——未經四捨五入為3.16%——為2021年3月以來的最低讀數。過去六個月，核心價格按年率計算僅上升1.9%。美聯儲的通脹目標是2%。

這對債券投資者來説是個好消息。美國國債價格上漲，推動10年期美國國債收益率上週五早盤跌至3.88%，接近7月以來的最低水平，與10月短暫觸及的5%相去甚遠。

美聯儲可能並不樂見長期利率的走勢。其目標是讓通脹率穩定在2%的水平，而較低的長期利率可能重新激發經濟活動，使其更難實現通脹目標。話雖如此，美聯儲對隔夜利率設定的5.25%至5.5%的目標區間已經很高。因此，信用卡利率等其它短期利率以及商業銀行收取的最優惠利率也很高。既然通脹正在降温，為什麼不稍微放鬆剎車呢？美聯儲政策制定者自己也預計明年會將目標區間下調0.75個百分點。

但利率期貨市場暗示的降息幅度至少為1.5個百分點。這裏需要謹慎一些，因為期貨市場反映的是明年出現經濟衰退的尾部風險，但即便如此，投資者似乎預期美聯儲會放鬆政策。

這可能反映出對通脹走向更為樂觀的評估。美聯儲政策制定者上週預測，明年第四季度核心消費者價格將比當前季度上漲2.4%——換句話説，核心通脹率將比過去六個月的速度略有回升。他們預計核心通脹率要到2026年底才會降至2%，屆時他們認為目標區間將比現在低2.5個百分點。隨着商品價格走軟，住房成本指標註定會降温，不難想象政策制定者可能會加快時間表。

另一方面，如果政策制定者的利率預測最終完全正確，那麼長期美國國債收益率按理説仍應走低。預測顯示，明年年底的目標利率約為4.6%，2025年底為3.6%，2026年為2.9%，長期平均為2.5%。這意味着未來10年的年利率約為3%。由於期限溢價（即國債收益率中反映投資者對短期利率基線預期之外所有因素的部分）看起來非常低，10年期美國國債收益率相對於美聯儲的預測而言，如果有什麼不同的話，那就是看起來偏高。

顯然，這一切並不意味着國債收益率註定會走低。通脹可能再度升温，對財政赤字的擔憂可能重新佔據上風，投資者也可能突然集體轉向相反立場。

但任何認為收益率絕無可能進一步下降的人，都需要重新審視當前形勢。

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本文發表於2023年12月23日印刷版，標題為《向債券多頭揮舞紅旗》