中國雪球及其在今年股市拋售中的作用：問答 - 彭博社

中國股市在年初的慘烈開局至少部分歸咎於一種相對較新的金融衍生品，被稱為“雪球”。這些產品的一個關鍵特點是，如果它們所綁定的指數跌破一定水平，就會自動出售指數期貨。

股票下跌最為明顯的是與已知與雪球相關的指數，這可能揭示了它們的影響。對已售出多少雪球存在很大的不確定性，這增加了它們的潛在威脅。自2021年股市達到峯值以來，中國和香港股市的市值已經蒸發了超過6萬億美元，使關鍵指數更接近雪球觸發水平的可能位置。

1. 什麼是雪球？

雪球是在中國銷售的結構化衍生品，與基礎指數的表現掛鈎。它們承諾只要該指數保持在預定範圍內，就向投資者支付類似債券的利息。

如果指數上漲超過範圍的頂部，就會觸發所謂的“敲出”，合同終止，投資者收到截至目前的利息。如果指數跌破範圍的底部，就會發生“敲入”，持有者將不會收到利息，並可能損失部分資本。

中國券商提供的雪球通常提供年化回報率在12%至20%之間。它們最常與兩個最受歡迎的小盤指數相關聯：中證500或中證1000。名稱“雪球”是因為它們可能為持有者帶來潛在的累積收益。

在短短几年的時間裏，雪球已經成為中國最大券商（包括中信證券和中國國際金融股份有限公司）的一種備受歡迎的產品。

2. 雪球的價值是多少？

這些合約是單獨出售的，沒有一個單一的信息庫存儲有關任何特定時間有效的總金額的信息。券商已經做出了一些粗略的估計。中國長城證券將金額估計為1500億元人民幣（208億美元）至2500億元人民幣，而中金公司在7月份給出了2000億元人民幣的估計。無論哪種情況，中國股市最近的高波動性意味着這個金額將會迅速變化。

3. 關鍵觸發水平在哪裏？

分析師們並沒有就主要觸發敲入的任何單一水平達成一致意見。中金公司在10月份估計，大多數投資者失去利息的水平將是中證500指數4865點和中證1000指數4997點。這兩個水平本月已經被突破，儘管後者僅在盤中基礎上。

國泰君安期貨本月早些時候估計，中證500指數的雪球總額約為300億元人民幣，敲入水平約為4845點，中證1000指數的敲入水平為5200點。這兩個指數本週都跌破了這些水平。

### 4. 雪球在最新的暴跌中有多大責任？

理論上，無論是在CSI 500還是CSI 1000上的雪球敲入都不應直接影響基礎指數，只會影響期貨。

當券商為投資者設置雪球產品時，它會持有指數期貨頭寸進行對沖。如果基礎指數下跌並觸發敲入，券商會賣出持倉以保持中性立場。分析師普遍認為，這並沒有直接影響實際股票的機制。

儘管如此，市場一直對任何可能的傳染效應感到緊張。上週在中國社交媒體上發佈的一張截圖顯示了一個槓桿雪球合約，投資者最終損失了所有資本。

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週一，CSI 500和CSI 1000二月期貨合約的交易量躍升至其三個月平均水平的六倍左右，這表明雪球相關交易可能出現激增。跟蹤CSI 500的期貨合約交易價格接近自7月上市以來的最大折扣，也指向潛在的雪球觸發。

5. 中國為了規範“雪球”產品做了哪些工作？

2021年，中國主要證券行業監管機構要求公司確保他們的“雪球”產品只銷售給合格投資者，並充分披露相關風險。中國基金業協會作為監管機構，對該行業進行監管，已經將對“雪球”產品的基金投資額上限設定為公司總資產的25%。