創業創始人鬼投資者以避免可怕的下輪融資——彭博社

插圖：Simon Bailly初創公司通常依賴於投資者的連續注資來度過早期階段，而所謂的下輪融資——以比之前估值更低的價格籌集資金——是一個很大的污點。因此，最近，公司在試圖避免被認為價值較低時變得越來越有創意，特別是當投資者試圖拋售他們的股份時，無論是因為失望還是因為他們需要資金做其他事情。

這引發了一種投資者和創始人之間關於決定公司價值所需信息的拉鋸戰。至少有一家風險投資機構已經停止在二級市場購買初創公司股份，因為無法獲取財務數據使得審計師很難確定公司投資組合的公允價值。“很多企業正面臨生死存亡的時刻，”投資銀行雷曼兄弟金融公司的全球私募股權諮詢負責人Sunaina Sinha Haldea説道。“最大的問題是投資者不知道一家企業的真實市場價值。”

與股票每秒定價的公開交易不同，私人公司的估值主要是根據通常不到一年一次的融資輪次確定的。但隨着利率上升和首次公開募股市場（許多公司擺脱融資困境的途徑）的疲軟，風險投資變得越來越稀缺。

交易價值

私人公司股份銷售中的中位數溢價或折價與最近一輪主要融資相比

來源：Forge Global

對於創始人來説，他們擔心多個投資者以大幅折價出售股份可能引發市場傳言，稱公司價值可能低於先前預期。這威脅着未來的籌資，並可能導致下輪融資，這反過來會削弱內部士氣並促使員工離職。這意味着創始人有強烈的動機讓投資者保持樂觀，並通過阻礙他們對股份進行估值來阻止以折價進行二級市場交易。

一種方法是讓一些利益相關者對公司真正發生的事情一無所知，因為管理層通常只需要向合同上有權訪問的關鍵支持者提供完整信息。然而，直到最近，即使沒有這些權利的投資者也經常可以獲得此類更新，數據提供商Caplight的首席執行官Javier Avalos説。Caplight。“但在這種更加艱難的籌資環境中，除非他們有明確的權利，否則很少有人會收到這些更新，”Avalos説。

在一月初裁員17%之前，聊天平台Discord在幾個月前就保持沉默，並拒絕滿足一些投資者對基本數據（如收入、支出或現金流預測）的請求，知情人士透露，他們不願透露姓名以討論私人信息。Discord拒絕置評。

Indigo Ag Inc.，這家幫助農民採用更可持續技術的公司，於去年一月停止向投資者發佈更新，CEO和其他員工對電話置之不理，據知情人士透露。該公司於七月以20億美元的估值籌集資金，比2022年的38億美元估值低了95%。Indigo表示，它會向主要投資者提供季度更新，但有時保密性要求限制其分享信息。

更具爭議的策略是隱藏重要信息，或者乾脆撒謊，根據投資於面臨下輪融資的私人公司的MBM Capital的管理合夥人Lauren Bonner所説。她表示，有時公司會在會計中遺漏關鍵支出，不披露管理人員的刑事起訴，或向投資者提供虛假信息。“我們看到創始人和初創企業為了維持公司生存而表現出不端行為，”Bonner説。

InvestX的CEO Marcus New，一家專門從事二級交易的風險投資公司，已要求證券交易委員會要求一定規模的私人公司提供年度財務披露。他表示，這將有助於人們評估初創企業的價值，並使那些能夠獲取公司業績的股東難以利用信息不足的投資者。“如果沒有信息公開，該公司的二級市場將陷入停滯，因為買家無法確定公平價格，”New説。“這是公司停止交易的一種方式。”

新的提議雖然不會消除另一種策略：一些公司乾脆阻止次級交易或將其限制在某個價格以下。例如，食品雜貨配送初創公司Instacart多年來拒絕讓大多數股東出售股份。他們只能在公司去年九月的IPO中獲得現金，當時公司市值為100億美元，僅為該公司在2021年融資輪中的390億美元估值的一小部分。Instacart沒有回應置評請求。

金融應用Revolut在其最近的2021年融資輪中估值為330億美元。但去年，當二級市場競標者將其定價約為130億美元時，公司沒有批准轉讓請求，知情人士稱。Revolut表示，它只允許在融資輪後立即進行二級銷售。

一些重要股東如果試圖以折扣價出售股份，可能會接到首席執行官的電話，勸阻此舉，因為這可能會向市場暗示較低的估值，經紀人稱。但在許多初創公司中，CEO和其他人員通常會簡單地忽略批准請求。當然，初創公司可能採取這些措施來控制他們的利益相關者，更傾向於機構化、長期的支持者，而不是更小、更易激動的人。但資金管理公司Liberty Street Advisors的首席投資官Christian Munafo表示，可以通過平衡股東的現金需求來實現這一點。他説：“最佳做法是與股東合作解決他們的流動性需求。你可以以一種受控的方式來做到這一點。”

其他公司實施的條款會阻止二級交易。去年，Discord從逐案批准交易轉為每季考慮一批交易，導致交易延遲，有可能破壞交易。2021年，當支付服務巨頭Stripe Inc.估值為950億美元時，它告訴一些股東他們可以在二級市場上出售股份，但買家在公司上市後的四年內不能轉讓這些股份。據知情人士稱，這嚴重削減了股份的需求。去年，Stripe以略高於先前估值的一半的價格籌集資金，用於購買員工持有的股份。Stripe拒絕置評。

一些賣家已經開發出繞過初創公司知曉的方法來出售股份。他們可以將股份放入特殊目的車輛，買家可以投資其中。其他人創建所謂的遠期合約：他們正式保留股份所有權，但買家承擔未來任何收益或損失的權利，並在公司上市或出售後成為註冊所有者。“公司操縱二級市場的各種方式嚴重扭曲了估值，”幫助初創公司融資的Next Round Capital Partners創始人肯·斯密斯表示。即使一些投資者已經降低了他們的押注，他們“仍然可能持有高於實際價值的公司股份。”