熊市來臨，債務到期牆將到來，對沖基金經理預測-彭博社

施瓦茨

攝影師：Saul Martinez for Bloomberg Businessweek2020年，對沖基金經理亞當·施瓦茨因成功預測企業債券市場的繁榮和衰退而致富。現在，他將自己的大部分基金和現金押在另一項賭注上，即面臨創紀錄債務到期的公司將引發一波違約潮。

這一賭注是施瓦茨管理的總部位於佛羅里達州博卡拉頓的價值4000萬美元的黑熊價值合夥人基金的核心。他的投資組合大部分投向了少數幾家背離整體趨勢、幾乎沒有或根本沒有債務的公司。其餘部分則是對施瓦茨認為即將出現調整的信貸市場部分進行的空頭頭寸。

2020年以來發行的超便宜債券到期時違約率將上升的觀點並不新鮮。但施瓦茨表示，收益率並未對可能出現的破產潮進行定價。他説，特別糟糕的情況是，許多債務是根據最小化投資者在公司違約時能夠收回的金額的條款借入的。

“你有這樣一個環境，很長時間都沒有公司違約，”施瓦茨指的是過去15年曆史低利率時期。“就像醫生的候診室。很多公司能夠離開並爭取一些時間，但最終他們將需要以更高的利率進行再融資。”

施瓦茨在疫情初期通過對基金的空頭押注獲利。攝影師：Saul Martinez，彭博商業週刊大流行時代的借貸狂潮將在今年重創公司，許多對沖基金正在押注這將導致高負債公司的清理。根據彭博編制的數據，按某些計算，未來三年，美國和歐洲公司將面臨大約3萬億美元的債務到期，佔全球總額的26%。其中將近三分之一的債務是在2020-21年發行的。

然而，市場似乎在交易中並不關心這一切。具有投資級評級的美國公司在1月份發行了1890億美元的債務，創下了該月份的紀錄。它們債券的平均利差約為95個基點，接近自美聯儲開始加息以來的最低水平。大多數投資者押注，今年美聯儲的降息將為再融資創造機會窗口，而1月份的激增部分是由於公司正是在這樣的突然樂觀情緒推動下，降低了借貸成本。

但施瓦茨和其他空頭博弈者表示，由於持續的通貨膨脹或經濟衰退，利率可能不會像市場預期的那樣迅速下降或降得那麼低。這一觀點在2月1日得到了一些證實，當時美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾打破了希望利率削減將在3月初開始的幻想，導致債券下跌。

牛市觀點沒有考慮到，今天的大部分未償債務是以歷史上如此低的利率發行的，即使聯邦儲備系統今年降息，任何再融資成本也會大大增加。在2024年至2026年到期的垃圾評級債券中，超過40%是在大流行期間被收購的，當時聯邦儲備系統讓信貸變得廉價且易獲得，甚至承諾購買某些類型的高收益債務。隨着通貨膨脹使大多數企業成本上升，違約的環境已經成熟。

公司債券到期情況

來源：彭博社

數據包括在美國和歐洲發行的投資級和高收益債券

施瓦茨並不是唯一尋求做空迫在眉睫的到期債務的人。像 Hamza Lemssouguer 的對沖基金 Arini 一樣，去年通過押注在容易獲得資金時期籌集資金的借款人將會難以再融資而獲利。 一些跡象表明空頭可能是對的。超過200家美國大型公司在2023年破產，這是自全球金融危機以來最糟糕的一年，不包括大流行病的前12個月。投機級公司的違約速度是自2021年5月以來最快的，而且有一種支付利息以償還債務的安排的激增。

“每個人都認為，僅僅因為過去幾年一切順利，未來五年也會一帆風順”

施瓦茨認為，對於那些願意玩長期遊戲的人來説，存在着巨大的機會。他拒絕透露他在做空的股票，但他的投資組合中包括了那些投資過度槓桿的私募股權公司和現金流稀缺的在線零售商。在利率低意味着低成本的情況下，這是可以接受的，“但如果你提供的是依賴低利率的部分補貼產品，那樣的增長是不可持續的。”他還重新做空了跟蹤主要投資級和新興市場信用指數的交易所交易基金，當企業債券在疫情爆發初期暴跌時，這些基金的回報非常可觀，幫助他的基金增長了近四倍。

儘管如此，施瓦茨的做空頭寸並沒有為他的基金帶來太多利潤，去年他的基金回報率為18%，而標普500指數為24%。去年對抗硅谷銀行和第一共和國的賭注在這兩家銀行因存款人大規模撤離而崩潰時得到了回報。但投資者必須支付做空頭寸的利息，因此長期持有可能成本高昂。希望是，當它們獲利時，利潤將覆蓋這些成本，但並不保證。

施瓦茨通過一些幾乎沒有債務的公司的少數持股來抵消做空頭寸的成本，有些公司之所以沒有債務，是因為它們最近進行了重組，而另一些公司之所以沒有債務，是因為它們經營的行業因環境差而被放棄。他將自己投資組合的87%投資於僅有七家公司，包括一家煤炭生產商、一家建材供應商和一家汽車經銷商所有者。他表示，隨着利率上升和通貨膨脹衝擊薄弱的資產負債表，管理良好、負債低的公司將受益。

“每個人都認為，過去幾年一切順利，接下來的五年也會一帆風順，”施瓦茨説。“考慮到系統中存在的大量債務，更好的做法是持懷疑態度和謹慎行事。”*閲讀下一篇：*一位神秘的對沖基金大亨是世界上最偉大的沉船獵人