Peltz的迪士尼損失已經解決 - 彭博社
Matt Levine
活動主義
如果你是一家激進對沖基金，我猜你有兩個動機：
- 你本質上是一名價值投資者：你購買那些因為管理不善而便宜的公司，然後嘗試糾正管理不善（通過向管理層大聲抱怨、發起代理戰等），從而推高股價。
- 你可能確實喜歡衝突，對吧？你可能認為自己比管理層更擅長經營公司。你想贏得代理戰，獲得董事會席位，這樣你就可以強加自己的意志於公司 — 這樣，在你的下一個激進參與時，公司會害怕你，更有可能按照你的意願行事。
你想賺錢，也想贏得代理戰。但你可以在輸掉代理戰時賺錢，也可以在贏得代理戰時虧錢。哪個更重要？你更願意成為一名有良好價值投資者記錄的人，還是贏得代理戰的人？如果你問一位激進對沖基金經理關於她的成功，她更有可能提到：
- 她曾對一家上市公司發起代理戰，公司管理層認真對待這場戰鬥，改善了運營以贏得戰鬥，結果是（1）她輸掉了代理戰，（2）股價上漲，或
- 她曾對一家上市公司發起代理戰，贏得了戰鬥，獲得了一些董事會席位，但公司在她掌控下繼續萎靡不振，股價下跌？
我不知道，我只是在問問題。無論如何：
在週三的華特迪士尼公司年度股東大會上，股東選舉了管理層提名的所有董事會成員，拒絕了[激進投資者納爾遜]佩爾茲的提名，同時也拒絕了他的盟友、前迪士尼財務主管傑伊·拉蘇洛，以及另一個持不同意見的團體的候選人。據知情人士透露，伊格以94%的支持率連任，而佩爾茲獲得了31%的選票。換句話説，這是一場慘敗。
但是也：
週三，納爾遜·佩爾茲在與迪士尼的代理戰中遭受了慘敗，但這種挫折可能會被他在這項投資中獲得的收益所緩解。
據知情人士透露，佩爾茲的特里安合夥公司在其16個月的投資中獲得了大約3億美元的利潤，其中大部分是虛擬的。
該公司在2022年以大約8.8美元每股的價格購買了迪士尼約8億美元的股份…
在扣除特里安預計用於發起代理戰的2500萬美元后，該公司迄今為止的利潤約為3億美元。
這相當於特里安持有這些股份期間投資的回報率約為40%，與同一時期標普500指數的回報率大致相當。
我想要轉變這種方式是，佩爾茲迫使迪士尼改善運營並認真進行繼任計劃，這使得股票更有價值，所以他輸掉了代理權之爭。
特朗普媒體
一方面，正如我們所討論的那樣，特朗普媒體與技術集團公司的股價與公司的基本面無關。去年，特朗普媒體在400萬美元的收入上虧損了5800萬美元，但股票的市值超過60億美元。很難建立一個“這家公司業務預期的現金流對股東的現值為60億美元”的模型。
彭博觀點考慮坐飛機嗎？價格只會上漲禽流感應該讓我們擔憂 — 但不要恐慌加利福尼亞將快餐變成高技能工作詹姆斯·邦德和傑森·伯恩毀了美國人對間諜的幻想另一方面，股東確實有現金流。只是不是來自業務。現金流來自股票借貸。這裏是紐約時報的報道：
對於特朗普媒體的做空需求非常大，股票出借人可以收取鉅額費用，這使得做空者難以獲利，除非股價大幅下跌。儘管如此，人們仍然對這種賭注感興趣。…
該公司大約有1.37億股，其中只有約500萬股可供做空者使用。…
根據S3的數據，大約500萬可用股票中的490萬已經被借出。與任何貸款一樣，當股東將股票借給做空者時，他們會收取費用，通常以股票當前價值的年利率表示。通常，借股的費用是一個小數點的百分比。對於特朗普媒體來説，這個費用已經上升到550%，杜薩尼斯基先生説。
特朗普媒體的股價目前約為50美元。這意味着做空一個月將花費超過20美元。
這意味着購買今天的股票並借出三個月將花費50美元，帶來60美元的收入，假設借款成本保持較高。（顯然這是一個冒險的假設！1）即使股票在三個月結束時跌至零，你也會獲利。許多人可能正在購買特朗普媒體股票，將其視為對唐納德·特朗普的模因股票賭注，但也有一些人可能將其視為對股票借貸市場的定向賭注。
也就是説：特朗普媒體的股票可能真的正在以反映其預期未來現金流的現值的價格交易。只是這些現金流不是來自公司的業務，而是來自那些押注反對該業務的人。這有點合適！你從仇恨者那裏賺錢。
嗯，你並不是真的從仇恨者那裏賺錢，或者不僅僅是。許多做空特朗普媒體的人並不是在押注反對特朗普或公司的基本面；他們在進行套利：
一家大型經紀商表示，許多做空交易並不是在直接押注反對特朗普媒體。… 相反，目前推動需求的交易旨在捕捉DJT股價與未行使的“認股權證”之間的差價，只要監管機構批准新股，持有者就有權以固定價格獲得新股。
當這家與特朗普媒體合併的特殊目的收購公司上市時，發行了約1400萬份認股權證，每份認股權證使持有人有權以每股11.50美元的價格購買股票。這在SPAC交易中相當標準，認股權證的條款規定，它們在合併後30天后（大約是4月25日），只要特朗普媒體已為基礎股份提交了註冊聲明。 （它還沒有這樣做，但是“TMTG已同意盡最大努力滿足這些條件，並提交併維護當前和有效的招股説明書”，我認為最終它會這樣做。）
這些認股權證昨天收盤價為18.51美元，而股價為48.81美元。如果現在可以行使，您可以以18.51美元購買一份認股權證，並支付11.50美元行使，總成本為30.01美元。然後，您將獲得一份股票，可以以48.81美元出售，獲得18.80美元的即時利潤。但是現在不能行使。現在，您可以以18.51美元購買一份認股權證，借入股票大約每月20美元或稱為三週15美元，然後以48.81美元出售。如果一切順利，三週後認股權證將可以行使，您將支付11.50美元行使，並交付股票以結束借入。您的成本是18.51美元（認股權證）加15美元（股票借入）加11.50美元（行使價格），約為45.01美元；您以48.81美元出售了股票，因此賺了一些錢。根據這些粗略的假設數字，這筆交易中有一點點利潤，但不多。特朗普媒體認股權證的市場相當高效：認股權證比普通股便宜，因為借入普通股的成本太高。2
這裏再補充一點。假設特朗普傳媒具有以下特點：
- 其股票市值約為60億美元。
- 其業務產生的收入大致為零。
對於擁有公司約58%股份的唐納德·特朗普來説，如何將他的所有權變現？顯而易見的答案有：
- 出售一些股票。
- 將股票作為抵押品向銀行借款。3
這些方法存在問題。一個很大的問題是，他現在都不能做這兩件事，因為他已經簽署了封閉協議，禁止他在合併後的六個月內出售或抵押股票。此外，如果特朗普出售股票，可能會壓低特朗普傳媒的股價：如果他要退出，為什麼零售投資者要進入呢？而且，銀行可能不會在一個迷因股票上無追索權地借出太多錢。
一個不那麼明顯的答案，是一位讀者向我提出的建議：特朗普傳媒本身可以出售股票籌集資金，然後將這筆資金借給特朗普。這將是……非常非常不正統的？但我認為從技術上講是允許的：與傳統的首次公開募股不同，特朗普傳媒不受封閉協議約束，因此可以出售更多股票。這會讓股價暴跌嗎？嗯，可能會，但如果你認為特朗普傳媒是對特朗普本人的迷因賭注，“我們正在籌集資金，以便給特朗普用於他想要的任何目的”實際上可能是一個不錯的説辭。4
另一個不太明顯的答案，由另一位讀者建議給我，是：特朗普能否將他的股票借給做空者？現在一些特朗普媒體的股東通過將他們的股票借給仇恨者賺錢；特朗普本人能參與其中嗎？答案可能是否定的。首先，鎖定協議規定他不能“借出、提供、抵押、質押”等他的股票。即使鎖定期滿後，作為58%的股東和一名高管，他的股份可能會受到法律限制：他不能自由出售，所以他可能也會受到限制不能借出。但從那些押注反對他的人那裏賺錢可能是一個相當合適的方式。
Paramount
我昨天寫道，如果你想與一家上市公司合併，擁有大部分公司股份會有所幫助，但也可能會使事情變得更加複雜。《華爾街日報》報道：
Paramount Global董事會成員同意與Skydance進行獨家合併談判，而不是選擇私募股權公司阿波羅全球管理最近提出的260億美元全現金要約。
這一舉動意味着這家娛樂集團將暫停與其他競標者的任何對話30天，同時試圖與Skydance達成協議，Skydance是由David Ellison領導的一家制作公司，知情人士稱。
這一決定可能使Skydance領先於阿波羅，後者先前提出110億美元收購Paramount的電影工作室，但週日提出以260億美元（包括債務）收購整個公司。
Paramount Global的控股股東Shari Redstone自去年底以來一直在與Ellison進行談判，以出售她家族擁有約77%Paramount表決權股份的National Amusements媒體帝國。
兩者已經達成協議，但Skydance已明確表示，為了完成這筆交易，它需要確保被允許合併他們的工作室，這是僅僅通過購買National Amusements是無法做到的。
合併Paramount Global和Skydance需要第二筆交易，必須得到Paramount獨立董事委員會的批准。該委員會必須批准這筆交易對所有股東都有利，而不僅僅是對National Amusements有利。
大致上是這樣的：
- 阿波羅去了派拉蒙的董事會，並提出以260億美元的企業價值現金購買所有股票。
- 斯凱丹斯去了派拉蒙的控股股東莎麗·雷德斯通，並提出購買只有她的股票 —— 但前提是派拉蒙的董事會也同意將其工作室與派拉蒙合併。
- 董事會同意與斯凱丹斯進行獨家談判。
這裏缺少一些細節。例如，斯凱丹斯向雷德斯通提供了多少錢購買她的股票？它向派拉蒙提出了什麼樣的合併條款？（“股東可能會對斯凱丹斯的交易感到不適，因為這基本上讓派拉蒙保持上市狀態，而不是從阿波羅那裏獲得現金溢價，”羅森布拉特證券指出，並且彭博智庫指出，“斯凱丹斯希望通過母公司國家娛樂公司獲得控制權，這意味着交易將會複雜，並可能需要一個兩步走的過程。”）阿波羅的報價有多可行？（“派拉蒙的董事們選擇與斯凱丹斯繼續合作，因為不清楚阿波羅將如何融資其出價，”報道《華爾街日報》。我覺得“額，阿波羅，那些小丑，他們無法籌集那麼多錢”不是對阿波羅接管提議的常見回應。5）
不過，你可以看到問題的大致輪廓。派拉蒙有兩類流通股，A類和B類。A類每股一票；B類沒有投票權。A類流通股約為4070萬股，B類流通股約為6.12億股。國家娛樂公司擁有總股份的約9.7%，但擁有A類股份的77.4%：它擁有完全的投票控制權，同時擁有不到10%的經濟利益。
所以，如果你想要收購Paramount，顯而易見的兩步過程是：
- 支付給Shari Redstone公司10%的股份，這是控股權，
- 一旦你控制了公司，就可以以更低的價格購買其他90%的股份。
就像我昨天説的那樣，有一些防範措施。主要的一個是Paramount的董事會已經任命了一個由獨立董事組成的特別委員會來談判和批准任何交易；特別委員會必須代表所有股東工作，並且很可能會拒絕對Redstone有利而對其他股東不利的交易。
但正如我昨天也説的，這些交易往往引起爭議並導致訴訟。如果Redstone有一筆要賣給Skydance的交易，那麼從某種意義上説，董事會無法與Apollo談判：Paramount不能在沒有77.4%的Redstone股份批准的情況下進行任何形式的合併，因此如果Redstone不想賣給Apollo，就不會有交易。董事會所能做的就是為股東談判Redstone將同意的最佳交易*。因此，即使有其他競標者，它最終可能會與Skydance進行獨家談判，因為Skydance與控股股東有交易。*
薪酬下降
過去，投資銀行是變得富有的通用方式。如果你是一個擁有華麗證書、渴望金錢但沒有強烈偏好或興趣的年輕人，去銀行是很自然的選擇。 “非常奇怪，”邁克爾·劉易斯寫道，他作為一個擁有普林斯頓大學藝術史學位的薩洛蒙兄弟債券銷售員的第一天，“我並沒有真正想象我要工作，更像是我要領取彩票獎金。”
那是在1985年，接下來的二十年左右對大型投資銀行來説是良好、充滿活力、賺錢的時期。它們主宰着金融市場，不斷創新，推出新產品增強了它們的主導地位並帶來了大量資金。
但現在是2024年，情況已經改變。企業交易主要由私募股權公司主導，收購融資越來越多地由私人信貸完成，交易越來越多地由對沖基金和自營交易公司完成。這些地方如今是金融領域賺大錢的地方。更廣泛地説，如今變得富有的通用方式是在計算機技術領域；如今，那些受過良好教育但缺乏目標的人會去Meta或Alphabet，而不是高盛。
儘管如此，“華爾街”（指大型投資銀行）仍然保持着作為通用財富創造者的形象，這可能會導致失望。在《紐約郵報》上，Lydia Moynihan報道説“成千上萬的初級銀行家在今年的獎金不如預期後削減開支”，其中包括這樣的軼事：
一位在西村擁有一間卧室的大公司副總裁，儘管是步行上樓，但他説，今年的收入比去年還少，他試圖將外出吃飯的次數減少到每週兩次，而不是三次或四次。
在他最喜歡的地方——Carbone，鱸魚售價95美元，Dante’s，維也納炸豬排售價60美元，Saint Theo’s，羊排售價68美元——晚餐賬單很快就會膨脹到300美元甚至更高，而酒水賬單在約會時很容易達到100美元以上。…
“紐約市的一年級員工只有10萬美元的工資。他們依靠可觀的獎金支付房租，”一位六十多歲的消息人士説，他已經在銀行工作了四十年。
這位消息人士指出，根據二月份StreetEasy的一項研究，曼哈頓的租金中位數為4,257美元，他説他“為這些孩子感到難過”。
當投資銀行的孩子們甚至買不起Carbone的獅子頭魚時，這個世界到底要變成什麼樣。
與此同時在Meta
這裏有一篇Bloomberg Businessweek的報道，講述了Meta Platforms Inc.的一名員工利用其內部聊天系統向同事們推銷他的房地產投資項目。一些同事投資了，但該項目失敗了，“導致大約160人通過該平台找到房地產投資，其中包括數十名Meta員工，損失約5000萬美元。” Meta擁有最深的口袋，所以員工當然在半心半意地責怪公司：
Meta與這一事件沒有直接關聯，但當人們感到受傷害時，這並不一定重要。員工向公司抱怨，認為公司應該對其內部聊天室中發生的事情負責。“也許[Meta]應該制定反對任何此類推廣的政策，”前Facebook產品設計師Jeff Smith説道，他表示自己損失了超過5萬美元。“我認為這種事情在任何工作場所都可能發生。”
任何工作場所？你認為有多少工作場所會有數十人在公司Slack上讀到信息後輕鬆投資同事的投機性房地產平台，投入五位數的資金？對於高盛的副總裁來説，這似乎不是一個大問題。實際上，這一事件對Meta來説是一次很好的招聘宣傳：“來Meta吧，你也可以像我們一樣隨意處理你的錢。”
事情發生了
赫茲對特斯拉的押注 出現了嚴重問題。大通銀行將允許廣告商 根據消費數據定位客户。信用卡獎勵計劃的解剖。私募股權份額以折扣價出售，投資者尋求退出。英國人正在搶佔你的白領工作。商品交易利潤去年達到創紀錄的1040億美元。蘋果探索家庭機器人，作為汽車失敗後的潛在“下一個大事件”。激進基金Sachem Head將在Delivery Hero中建立股份。 CFA一級 通過率提高至44%，高於歷史平均水平。在洛杉磯最大的一起現金搶劫案中，強盜在精心策劃的行動中竊取了多達3000萬美元。“一篇700字的文章被製成了34頁幻燈片，讓在電腦上閲讀的人接觸了大約150個廣告。”
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