對沖基金發現在困境中的鬥爭中要麼先下手，要麼受傷 - 彭博社

首先是“下拉菜單”。然後是“啓動”。現在，對沖基金巨頭在困境債務戰場上有了新的選擇武器。

有時被稱為“非比例向上調整”，面臨財務困境的公司包括Rackspace Technology Inc.和Apex Tool Group正在簽署重組協議，為某些債權人提供比其他人更好的債務交換條件。

這是一波策略的最新發展 —— 往往被乏味的法律術語掩蓋 —— 擁有數十億美元資產的困境基金和其他管理者正在利用這些策略來清理對手。這些新協議通常被構建為不同價格點的低於面值的債務交換。協商這些提議的債權人通常提供新資金，並對其持有的債務減記最少。選擇不參與的債權人面臨被剝奪抵押品和契約的風險，同時也被推到償還優先級的後面。

隨着美國經濟設法避免陷入衰退，困擾債券和貸款的供應有限，市場觀察人士表示，一些資金管理者比以往任何時候更早地向陷入困境的公司推銷這類交易，尋找獲利機會。

“由於市場上真正的復甦投資機會較少，困境投資者和私人資本提供者一直在積極主動地進攻，並向公司提供交易以謀求自身利益，但以犧牲他人為代價，” Obra Capital的美國槓桿融資負責人Scott Macklin説。

在最近最具爭議的交易中，有一項來自貝恩資本旗下的Apex Tool Group的提議。包括安吉洛戈登公司、錨地資本集團和以艾略特投資管理支持的埃爾姆伍德資產管理在內的債權人蔘與了一項交易，他們將頭寸較高的債務換成了一筆新創建的優先級更高的貸款 — 實際上是次級貸款 — 每元約值90美分。那些沒有參與談判組的人可以將他們的債務交換成新貸款和一個價值約73美分的較低級別債務的組合。

原始債務的價值在交換要約後暴跌，一些債權人與律師聯合起來評估他們的選擇。但最終，超過90%的公司頭寸較高的債務持有人同意了這項交易。不參與計劃將使他們在償還順位上大幅落後。

在類似的舉措中，阿波羅全球管理公司旗下的Rackspace上個月提出了一項交易，將83.5美分交給一組談判貸款人以換取新債務。其他貸款人將獲得70美分至78美分之間。

軟件公司GoTo Group在二月從一些現有貸款人那裏獲得了1億美元的新資本，並同意作為交易的一部分向所有債權人開放債券和貸款交換。然而，對於談判貸款人來説，條件更好：他們有資格以每元85美分的價格交換債務，而其他債權人只能以77美分交換。

“實際問題在於許多貸款人擔心責任管理練習 — 這幾乎是次要的，與業務表現相比，” 全球諮詢公司AlixPartners的 David Orlofsky 表示。 “擔心被拋在後面現在導致一些不喜歡擬議的LME交易的貸款人支持它。 他們寧願成為其中一部分，也不願被排除在外並受到不利影響。”

代表Bain、Angelo Gordon和Anchorage拒絕置評。 Apex Tool、Elmwood、Apollo、Rackspace、GoTo和Francisco Partners Management，GoTo的主要私募股權所有者，未回應請求置評。

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在槓桿收購機器因超低利率和渴望高收益的投資者而蓬勃發展的年份，許多私募股權所有者在債券文件中添加了條款，允許偏袒某些債權人的交易，為他們提供額外的談判方式，以應對其投資組合公司遇到麻煩時的情況。

從歷史上看，許多債權人的衝突最終都以訴訟結束，儘管法官們大多認為這些舉措是允許的，或者在裁決之前達成和解。 一羣被拋在後面的貸款人再次 提起訴訟，作為家電製造商 Robertshaw的破產的一部分，該公司在申請法院保護之前與部分投資者達成協議，為其提供新資金，並將一個被排除在外的團體從還款的第一或第二位推到第六或第七位。

羅伯特肖和其私募股權支持者One Rock Capital Partners未回應置評請求。

“我們看到，一些貸款人購買的頭寸擔保債務並非他們所期望的，”梅雅布朗律師事務所槓桿融資實踐全球負責人Scott Zemser説。“很多這些條款是由贊助方的律師放入的，目的是在貸款人銀團中有50、60、70、80家貸款人，並且正朝着重組的方向發展時給予靈活性。”

儘管最新的交易可能會激怒債權人，但公司主張，庭外重組比申請破產提供了更好的結果。惠譽評級公司對2023年第11章緊急情況的審查發現，一般來説，頭等抵押貸款人僅能收回每元債務的53美分，而在公司經歷過先前的負債管理交易後，這個數字甚至更低。

由於貸款市場的一個關鍵部分，更多的非比例提升交易可能會出現。與此同時，私募股權贊助商正在調整信貸文件，以便更容易推銷這類交易，而許多抵押貸款債務證券化工具——貸款的最大買家——正在調整他們自己的文件，以便給予他們更多的靈活性參與負債管理交易。

“我們正在進入下一章，這是多年趨勢的結果；公司和貸款人正尋求提前解決潛在破產問題，”舒爾特羅斯和扎貝爾律師事務所企業重組組聯席主席Douglas Mintz説。“我們看到的是各個債權人團體獨自努力影響他們自己的回收情況。”

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