休·亨德里談日元、通縮以及當前的大風險 - 彭博社

休·亨德里，Eclectica資產管理有限公司的創始人。

攝影師：西蒙·道森/彭博社 休·亨德里表示，當前世界充滿風險，從中國的通貨緊縮，到美元的強勢，再到銀行持有的美國國債的未實現損失。在這期播客中，我們與Eclectica對沖基金的前經理進行了交談，他現在以酸性資本家品牌進行寫作和運營。亨德里目前居住在聖巴特島，他表示，世界上最重要的故事，以及他在市場上以來的故事，就是中國的崛起，他認為這正在全球範圍內推高資產價值。具體來説，他看到一個破碎的模型，國家的GDP快速增長，但國內投資和家庭收入卻沒有跟上。他警告説，人民幣貶值的風險，因為國家試圖維持其出口驅動，他警告這將導致“瘋狂麥克斯”式的通貨緊縮。他還談到了日元的“可怕”下跌，以及美國作為全球增長領導者的異常情況。此轉錄經過輕微編輯以提高清晰度。

播客的關鍵見解：為什麼在金融世界中“高”是重要的 — 4:44休從他以前的投資者信中學到了什麼 — 8:19中國繁榮的早期跡象 — 12:53中國的增長如何推動全球資產市場 — 16:03中國如何在不創造財富的情況下產生GDP — 28:08休對中國的錯誤看法 — 35:40為什麼國際多樣化不起作用 — 37:49為什麼全球財富流向聖巴特島和迪拜等地方 — 40:22

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**喬·韋森索爾 (00:20):**你好，歡迎收聽另一集 Odd Lots 播客。我是喬·韋森索爾。

**特雷西·阿洛威 (00:25):**我是特雷西·阿洛威。

**喬 (00:27):**特雷西，你知道，最近讓我有點焦慮的事情就是……

**特雷西 (00:32):**我覺得這是一個問同事的危險問題，但繼續吧。

**喬 (00:36):**確實是這樣，—對吧，可能是什麼都可以。這不是個人問題—確實似乎在許多行業中，電動車等，中國公司無論是因為組織、技術或其他方面做得很好，還是在成本競爭上，真的在很多行業中表現得非常出色。作為一個希望美國經濟繁榮的美國人，看到比如波音經歷一些新的調查的第二天，然後看到關於中航工業擴展工廠的頭條新聞。這裏到底發生了什麼？

**特雷西 (01:14):**我明白你的意思。我覺得電動車在某種程度上是對中國經濟焦慮的一個縮影。所以首先，中國在技術、可再生技術方面在某種程度上會超越美國的想法，就像我們在太陽能電池板上看到的那樣。

但同時，中國在某種程度上有很多政策槓桿可以拉，而美國有時在這方面會掙扎。所以習近平主席可以出來説‘我們希望中國在電動車或半導體等領域進行大規模投資。’在某種程度上，整個經濟就會朝這個方向轉變並開始行動。

**喬 (01:55):**為了明確，我認為世界上更多國家變得富裕、競爭力更強是件好事，所以我並不認為世界是某種零和遊戲。但如果美國正在進行這種新的工業化推動，如果我們認為這很有價值，如果我們認為在這裏製造某些類型的電池和汽車等是重要的，而這似乎是我們的優先事項，還有芯片，那麼問題是，‘好吧，這些東西在全球範圍內是否具有競爭力，成本競爭力，是否有效，是否與海外競爭對手所做的技術相似？’

**特雷西 (02:33):**但為了稍微緩解你的焦慮，因為這正是我在這裏的原因，目前關於中國經濟方向有很多問號。關於人民幣貶值的猜測，利率已經相當低。他們在努力促進經濟增長。所以你會看到這兩件事情同時發生。

**喬 (02:52):**完全正確。不，中國毫無疑問面臨一系列問題。話雖如此，我認為自從我開始關注市場、經濟等問題以來，一個主要的問題就是‘好吧，崩潰什麼時候來？金融危機什麼時候來？’而這並沒有真正發生。現在確實出現了一些問題，顯然他們在某種程度上故意刺破了房地產泡沫。但總體而言，許多人期待已久的那種大規模中國災難並沒有出現。

**特雷西 (03:21):**我認為這回到了指令經濟政策槓桿的想法。如果你有這些類型的槓桿，你可以拉動它們，為自己爭取時間。這就是我們一再看到的。中國經濟確實發生了一些災難，比如房地產的三條紅線提案導致的住房崩潰。但另一方面，你也有一些措施可以抵消其中的一部分，我想可以延續和假裝一段時間。

**喬 (03:47):**完全正確。好吧，我對我們的嘉賓感到非常興奮。我們之前曾經 在節目中見過他一次，不過現在他和我們在一起，這總是更有趣。有人已經關注這個故事多年，我大概是在2008或2009年通過他在中國拍攝的YouTube視頻發現他的，當時他在看這些巨大的，我想當時的術語叫做鬼城，那裏有很多摩天大樓和公寓，而當時沒有人住在那裏。這引發了關於資源錯配的所有這些問題。

無論如何，我們正在與 酸性資本家本人交談，他是前對沖基金經理，現在是一個住在聖巴特斯的酷傢伙，但他在紐約市光臨了我們。休·亨德里，非常感謝你再次來到 奇異的交易.

**休·亨德里 (04:31):**這真是太高興了。你知道，對於在家的人來説，如果你想看到未來，你得嗨起來。

**喬 (04:37):**為什麼呢？

**特雷西 (04:40):**就這樣吧。

**喬 (04:41):**不，不，我們不能就這樣結束。為什麼你需要嗨起來才能看到未來？

**休 (04:44):**那麼，嗨意味着什麼呢？我的意思是，這意味着我正在努力表明金融的科學應該被獨立出來，我們實際上應該擁抱未來的藝術。你知道嗎？那是一種創造性的流動。

而你不會僅僅通過穿着西裝盯着電子表格來實現這一點，對吧？你得稍微有點創造性。所以我正在努力展示我的職業生涯。我有一本書將在這個夏天晚些時候出版，這是一個不同的道路。有很多條道路，對吧？我們只會看到那些傢伙的道路。你知道，他們總是那些傢伙，他們總是那些傢伙，你知道，他們穿着領帶，卻看不到未來，但他們卻獲得了很多曝光時間。

**特雷西 (05:29):**對於現在看不到休的聽眾，我可以確認他實際上並沒有穿領帶。但是休，我想問你一個問題。我覺得你可能需要對此作出回答。你有沒有在嗨的時候盯着Excel電子表格？會發生什麼？

**休 (05:45):**你肯定不會盯着電子表格。我曾經盯着牆壁。我的意思是，星期六晚上有一面牆真的活了過來。所以我會再告訴你。

**特雷西 (05:57):**你應該試試。看看是否會出現新的模式。

**喬 (05:59):**或者你意識到什麼，下次你回去看那個電子表格時，看到一些之前沒有的東西嗎？

**休 (06:05):**我就是不看電子表格。讓其他人來看。總得有人看電子表格。所以實際上我做的是，我的天，彭博社和圖形包，有一個功能，抱歉，我現在記不起來名字，但我會加載像標準普爾500這樣的東西，我會有我指定的圖像，關於移動平均線等等。我會給每個圖表分配大約10秒，因為有500個，我會觀察並看到模式。對我來説，我變得像個偏執的精神分裂症患者，因為圖表在我腦海中創造聲音，伴隨着那些聲音和模式識別，它們在特定行業中傳播和集中。

**喬 (06:44):**你看過電影《π》嗎？

**休 (06:46):**看過。**喬 (6:48):**你看過嗎，特雷西？**特雷西 (6:49):**我沒有，看過。**喬 (6:49)**我一直想做一集關於這個的，基本上是一個老的達倫·阿倫諾夫斯基的電影，講的是這個傢伙確信，他有一種精神崩潰，但他有點相信他看到了整個股市的模式，並能通過數字學、卡巴拉和猶太神秘主義等預測每一秒。這是一部很棒的電影。

**特雷西 (07:09):**當我精神崩潰時，我只會吃冰淇淋，早上無法起牀。但其他人卻能解鎖金融市場的秘密。他們的生產力要高得多。

**休 (07:18):**嗯，我變得偏執，因為我在冒着他人的寶貴資本，聽着我腦海中的聲音。但這種偏執是件好事。這時我不得不求助於電子表格。所以別誤解我，我聽音樂，和我的團隊有些隔離，但有一種融合，我就像是中央情報局，我有一個情報行動，我説，‘我瘋了。挑戰我。讓我們看看能否找到一種綜合方案。’

所以我會採取一個小的風險頭寸，但當我們得到確認時，或者如果我們能得到確認，我們就會加大投入。所以，你知道，我並不是 只是 想成為一個馬戲團怪人，你知道，這其中還有更多。**特雷西 (07:55):**説到挑戰自己，你現在在你的Substack上做的事情之一就是發佈你對沖基金Eclectica的所有舊信件。我很好奇，這樣做的目標是什麼？是自我反思嗎？還是看看你的投資理論在二十年後或其他時間的表現如何？

**休 (08:19):**是的，我的意思是，這是一段我生活的長時間日記。對於我來説，我可能採取了與社區其他人不同的步驟。我付出了所有，這就像一個捕鼠器。人們喜歡它，因為它有點古怪。然後每個月的挑戰是你必須重新設計捕鼠器。所以我總是遲到。必須等到最後一天我才能真正把它寫出來。

但是在這段時間裏發生了很多事情。我們談論的是從2002年10月到2017年10月的時期。而且，你知道，閒暇時它出現在我的Substack上，你可以看到它，並且它引起共鳴。我在玩弄語言，你可以，然後，這很好。這就像一個遊戲，你實際上可以，我試圖預測未來，而你實際上可以通過你的咖啡來判斷我是否正確。我成功的比例是多少。這變得有點有趣，我希望。

**喬 (09:13):**你對自己有什麼瞭解？我的意思是，當你回去閲讀那些2002年的[信件]，其中一些已經超過20年了，你是否會回顧自己的思維，想‘哦，這些想法並沒有完全形成’或者你後來改變了主意或有了新的視角？你在重讀你舊的對沖基金信件時學到了什麼？

**休 (09:33):**天哪，是的。我學到了什麼？我告訴你我最自豪的是什麼，那是一種推理，這在一開始就有，因為在一開始，這在扎克伯格和亞馬遜之前，你有一個平台，它變得全球化，就像你是地球上最富有的人，像埃隆等。

而在那時，知識資本的最高回報是成為對沖基金經理。你知道的，像2和20，如果不是更多。因此，通過邏輯推理，你必須認為你是在與地球上最聰明的頭腦競爭。當然，當你見到這些男孩和女孩時，你會想，‘哦，也許不是’，但是，你知道，這種説法是成立的。我得出的結論是，試圖超越最聰明的人實際上是沒有意義的，是嗎？

就像，你會失敗，好吧。所以我進行了逆向工程，我説‘為什麼在我們稱之為市場的這個音樂椅遊戲中？為什麼僅僅聰明是遠遠不夠的？’因為面對現實，所有在場的人，聽到這個的人，大家的智力水平都很高。

所以這就是為什麼，你知道，我們回到我的酸性資本家品牌。聽起來可愛之類的。它實際上是有功能的，你知道，當人們舉起雙手的時候。所以如果我們快進到2008年末的恐怖故事，雷曼破產等等，我們都看過那部電影，你知道，大空頭，我的意思是，我認識所有那些傢伙。我是倫敦的操作人員。但你知道，當那些西裝男舉起手説‘誰會想到呢？’好吧，小小的我。你知道，我在十月份賺了50%

**特雷西 (11:30)：**所以我們想和你談的一個事情顯然是中國。我覺得回過頭來閲讀你的一些舊筆記，方向上你對中國的判斷是正確的，但時機在這裏似乎是個問題。也許這又回到了我們在開場時談到的那些政策槓桿。但請給我們講講2000年代初期和中期的中國論點，以及*它是如何發展的。***休 (11:56)：**是的，我的意思是，我是中國日曆上的豬。中國一直是我職業生涯以及所有投機者職業生涯的形成性力量和能量，實際上在過去的40年裏。中國的崛起實際上，我認為，負責現在資產價格的荒謬上漲。

我會嘗試解釋這一點。但是你知道，在一開始，當我在聽這個表的時候，我在我的彭博終端上看到樂譜，我在看到圖表形態。我看到的是什麼？我看到的是那些沒人想擁有的最醜陋、最古老的工業企業，已經有20年沒人想碰了。每個人都在關注服務業和藥品股票等等。我看到的是最糟糕的企業，而它們正在復甦。**喬 (12:49):**當你説其中一個最糟糕的企業復甦時，舉個例子是什麼？

**休 (12:53):**哦，它們就像冶煉廠。我是説，真的是醜陋的企業。它們很長一段時間沒有獲得適當的資本回報，而它們正在復甦。所以我用了很多，比如説，推特上的人和彭博上的人，他們會拋出圖表，看看三個月的圖表。我是説，三個月的圖表有什麼意義？

我很貪婪。給我看所有的東西。所以我在看40年的數據，我看到一些東西停止下跌。然後我使用的另一個關鍵指標是，事情會變好。股票和風險頭寸，相對於它們的同行羣體，先變好，然後才在絕對意義上變好。所以你必須深入其中。因此，我開始看到這種巨大的相對錶現。

讓我給你一個關於另一個非常愚蠢的事情的例子，那就是黃金。我知道這會激怒一些人。但是，你知道，黃金經歷了什麼？25年的糟糕歲月。它在1980年達到了810美元的峯值，而在2002年英國財政部在最低點出售時，它的價格大約是270美元。他們把它賣給誰？我在買它。我有15年的這種我們稱之為投機的祝福，因為我第一年的日曆年，我賺了50%。

我並不是在得意忘形。我所指的是對沖基金的失敗率，就像餐館一樣。大多數餐館都會失敗，是吧？而倖存者的回報率真的很高。我曾經——天哪，有時候我都不認為我能熬過去，但我對黃金的投資是極其樂觀的。而且，如果你是一個想要成為新對沖基金經理的人，我得告訴你，如果你在第一年沒有賺錢，你是不會成功的。

如果你賺了6%或7%，還試圖告訴別人你的夏普比率很好，你也不會成功。你會成功的前提是找到機會，集中精力，並在一個上漲的資產類別中使用槓桿，並且這個類別是波動的，你要追逐機會。而那時的機會就是黃金。我之所以投資黃金，是因為黃金沒有任何表現，好嗎？但我們經歷了納斯達克崩盤，股市崩潰，黃金卻沒有任何表現。

所以當你看這兩者的相對錶現時，黃金在説：“寶貝，我要回來了。”你知道，所以這一切都是好的。為什麼？這一切為什麼會發生？那時中國的經濟規模和今天的土耳其經濟差不多。今天它的規模相當於歐洲經濟。而市場和我的價格告訴我，這段漫長的旅程開始加速，他們的需求，你知道，他們在10年內鋪設的混凝土、使用的鋼鐵等，比美國經濟在20世紀所用的還要多。你知道，這很龐大。這就是我所看到的。我對它持樂觀態度。

**喬 (15:42):**我明白，比如説，你可以指出一些特定的商品，比如顯然是銅，還有一些老工業品，你提到的冶煉廠，隨着工業化和中國經濟的崛起而復甦。再放大一點。因為你所説的是，中國一直是資產市場最大的故事，毫無疑問。而且，估值的驚人上漲和資產價格的繁榮，在你看來，都是歸結於中國。這是怎麼回事？

**休 (16:07):**因為這是一個作弊的憲章。抱歉這麼説，但你知道，有一個東西，叫做特里芬困境。你知道，他們沒有獨立的貨幣政策。他們有點依附於強大的美元。他們有一個髒浮動。他們現在有一個封閉的資本賬户。

所以經濟學，這是一個非常非常嚴峻的學科，但經濟學的核心實際上是研究在混亂中某種事物如何試圖恢復並找到平衡和清晰，是吧？而且它也可以是相反的。這是一個平衡，它會被撕裂。你知道，這就像我這樣的人在關注這一切的上升，他們做了驚人的事情。

他們實現了工業化，是吧？而經濟學的回報就是你因此變得更富有。好處。而他們沒有做到。這有點像青蛙，被煮的青蛙。我們讓中國公民變得温暖，我們把他們帶入這些聚會。我們給了他們驚人的工廠。從田野上把人帶到半導體廠的生產力提升是瘋狂的，是吧？

所以他們的工資是他們祖父母的10倍。他們想，‘嘿，你知道，這感覺不錯。’問題是他們應該得到 更多。而真正應該反映的就是在匯率上。人民幣，原諒我，我叫它紅捲心菜，誰想吃紅捲心菜？所以在我們與墨西哥和加拿大簽署北美自由貿易協定時，他們將貨幣貶值到6.3，而今天貨幣與美元的匯率又在哪裏呢？

所以你需要6.3個紅甘藍，而今天你需要大約7.3個，也就是説你需要更多的紅甘藍。所以他們變得更窮了。現在這不合理，對吧？然後你在談論你的焦慮。我在這裏，我有一顆藥丸，我有一顆讓你冷靜的藥丸。因為再一次，對吧，我們在電動車上看到的是什麼？我們在這個世紀初最初看到了這一點——再回到我的信件和那些東西——世界上最大的公司一度是諾基亞。我是説，有些孩子在聽説“諾基亞？諾基亞是誰？”對吧？

諾基亞曾經制造電視，然後轉向手機，對吧？然後蘋果當然在世紀之交出現，成為地球上最大的公司。你有愛立信和這些傢伙控制着你的網絡，你的5G等等。中國人進來了，説‘哇，這真不錯。我們想要這個。’好吧。現在他們擁有它。這就是你看到的所有情況。

**喬 (18:36):**我以為你要給我一顆冷靜藥丸？**休 (18:38):**來了。來了。來了。來了。如果你看看今天的愛立信和諾基亞，那些價格跌了95%。他們就一直待在墓地裏，好嗎？然後中國人進來了，他們在太陽能方面也説了同樣的話。現在他們在電動車方面也説了同樣的話。他們在做什麼？他們在説，‘我們不需要賺錢。’我們在美國這個自由世界中分配資本，帶着‘如果你想留在遊戲中，你必須賺錢’的鋒利刀刃。中國不需要。這就是其中一個隱性補貼。

那麼我們在哪裏看到這一點？我們從哪裏得到，我的意思是，也許這只是治癒了，好吧？但是中國所做的，它非常擅長創造GDP，但不是財富。所以看看股市，對吧？股市平穩。平穩了25年，貨幣在貶值。這就是問題所在。那麼他們的儲蓄模式會發生什麼，所有的一切，所有的一切，再一次，為了維持這些優勢，他們必須將所有資本投入無風險的美國國債。

而不幸的是，直到最近兩三年，美國我們一直是財政保守的。我們本應該運行鉅額赤字，而不是‘哦不，你不能那樣做。’我們本應該運行鉅額赤字。而中國本可以資助推出最好的，比如高速列車，最好的教育，最好的醫療，最好的城市，你知道，不會撞上橋的船隻，讓一切崩潰。

而相反，每當我們做些什麼時，我們做了一個愚蠢的減税。而在這個過程的最後階段，你知道偉大的通貨膨脹削減法案，就是‘嘿，聽着，我們會給你錢來引進偉大的技術並在美國製造’，這正在發揮作用。因此，今天發生的事情，今天的迷戀和戲劇，是財政政策正在發揮作用，美國正在轉變為世界其他地區的經濟火車頭。

現在，這個美元標準，是嗎？強大的美元，它並不是基於美國會成為首席的基礎而構思的。並不是構思美國會在5.5%，而這帶來的後果正在顯現。日本的日元，令人難以置信，已經貶值了40%。

**Tracy (20:54):**這正是我想問你的問題，就是為了增加喬的焦慮，我們現在應該對貨幣危機感到恐慌嗎？

**Hugh (21:03):**絕對應該。所以，再説一次，天哪，我們得回到1997年、1998年，那時發生了亞洲主權虎危機。像泰國這樣的國家，他們有太多以美元計價的債務，不得不違約。我是説，他們的貨幣跌了40%，就像日元一樣。我是説，為什麼沒有人談論這個呢？

日元的波動令人恐懼。在這個時期，我希望你關注的是，最後，這大約是一個18個月的週期。在最後，台灣——現在台灣沒有美元借款。[它]真的很緊密，就像新加坡一樣，[是]一個管理得很好的經濟體。就在最後，台灣貶值了。大家都在想，‘什麼？你在做什麼？’這就像是蠍子與青蛙的伊索寓言。青蛙説，‘我不帶你，’他就説，‘不，不，不，你沒事，你沒事。’他們走到一半，蠍子就紮了一下。他説，‘哇！’

**Joe (22:00):**我們在談論哪一年？

**Hugh (22:02):**我們在談論1998年。在台灣。所以問題是，為什麼台灣貶值？

**Tracy (22:08):**本質上。

**Hugh (22:09):**這就是他們的做法。他們不想留下鄰國貶值40%的遺產。所以，房間裏最大的象是，你在開場時提到的，如果中國人突然來個轟動！然後貶值，對吧？那將是深遠的。我稱之為瘋狂麥克斯通縮。

現在，他們這樣做的一個動機是美國的量化寬鬆。我實際上認為這對中國來説是破壞，因為非常禮貌的請求是，聽着，你必須重新估值，你的貨幣應該升值。那為什麼這是好事呢？因為14億中國人相對於世界其他地方會更富有，他們會購買我們的東西。

我的意思是，夢幻客機現在可能有一些問題，但他們會買更多，你知道嗎？我們會解決這個問題。而中國頑固地拒絕這樣做。因此，如果你不能重新估值外部價格，我認為實際上來自美國和其他地方的量化寬鬆重新估值了中國國內的資產價格。

那麼，現在，他們刺破了泡沫嗎？他們有史以來最大的泡沫，估值為60萬億美元。你該如何處理？如果以美元貶值而不是當地貨幣，那就容易得多。因此，所有人感覺自己仍然是温水中的青蛙。

**特雷西 (23:27)：**喬，我記得這個，你還記得迪克·博維嗎？那個銀行分析師。但是，他曾經寫過 量化寬鬆作為貨幣戰爭，作為一種被低估的貨幣戰爭。這大概是在2010年、2011年。我仍然記得。

**喬 (23:42)：**是的，是的。那麼讓我們談談今天。我想外界仍然對中國貶值感到焦慮。我們已經看到他們基本上故意刺破自己的房地產泡沫。而且投機大大減少。看起來這已經結束了。

他們正在嘗試，賭注是他們可以通過大量的先進技術出口來彌補這一點，車輛是我們這些天談論很多的一個方面。但基本上，它可以成為一個工業出口強國。當然，你知道，人們一直在談論中國的出口，但我認為真正的增長動力是國內投資。現在感覺像是向世界其他地方銷售。這裏會發生什麼？這能行嗎？他們能否從一種以內部投資、房地產為中心的經濟轉變為一個出口真正提升每個人的經濟？

**休（24:33）：**呃，不。沒有。回到你的焦慮，對吧？歐洲最大的產業是汽車，是嗎？他們，我的意思是，聽聽埃隆的説法。就像中國人一樣，他們會把你徹底打垮。你就消失了，好嗎？所以你認為歐洲會坐在那裏説‘嘿，我們很開放，我們很友好。來吧，打垮我們，’對吧？這條路已經結束。

出口佔中國經濟的比例，出口佔全球GDP的比例，我們現在處於一個讓世界其他地方無法接受的水平。更大的問題是，我會説，我們在這裏。我已經投資了大約35年。我告訴你，中國從土耳其的規模變到歐洲，以及資金和流動性的雪崩，是為什麼美國的每個資產價格都很高。

我認為我們現在處於，我稱之為小林丸時刻。如果你記得《星際迷航》，那是一個無勝利的場景。根本沒有勝利，因為我們在美國的利率是5.5%。我們的貨幣在上漲，而世界其他地方的人都在説，‘我不幹了，我要退出。’

所以，流入美國的資金越來越多。現在，美聯儲坐在那裏，聽着，就像1927年的英格蘭銀行，當時他們在金本位上被壓制。“我們在四個點上。我們會被共產主義者推翻，除非我們能降低利率。”於是他去找美聯儲，説：“我們唯一能降低利率的方法就是你們減息，/ 記得本傑明·斯特朗嗎，威士忌政變? 然後他進行了減息。

結果怎樣？美國股市像飛到月球一樣。它滋生了不穩定性。今年的大戲是韓國、日本，我認為中國也在説：“你們必須，實際上你們必須壓制美國經濟的國內實力，你們必須救我們。”現在，如果美聯儲這樣做，那就是一個無勝之局。如果美聯儲這樣做，比如在標準普爾上買10,000個看漲期權，兩個月後不會存在。但這就是它將迅速走向的方向。

因為這就是發生在1998年的事情。記得LTCM嗎？我們經歷了一場主權危機。1998年第三季度，美國經濟增長了5.6%。美聯儲做了什麼？他們降息。人們説：“你們真是小丑。好吧，我要買股票。”然後股票再次飛到月球。

我們正處於一個節點，如果美聯儲，我認為美聯儲實際上只有在某些東西破裂時才會降息。世界其他地方在説：“我們大概到了那個點，”好吧？所以如果有什麼東西破裂，美聯儲會降息，這將壓制美國經濟的實力，就像它的利息一樣。資產價格將變得令人陶醉，達到你必須記住的水平，樹木長得很高，但它們不會長到天空。我們正接近天空。

**特雷西 (27:27):**如果世界其他地方對中國關閉，那中國為什麼不嘗試促進國內消費呢？為什麼它似乎仍然如此專注於製造業，即使它正在從製造電視或其他產品轉向半導體。

**休 (27:41):**是的。我是説，我希望保持禮貌，但這不是一個民主國家。你知道，公民自由，我是説，我認為這不是一個有爭議的事情。你真的沒有太多的公民自由。再説一次，互惠互利的條件是看看你的生活。你比你的祖父母富裕得多。我們只要求一點寬容。就像‘嗯。’所以你在説，你對中國人的焦慮，他們會超越我們。他們做了錯誤的選擇，對吧？

因為我在和某人談話時説，‘但是那些成千上萬的中國博士呢？’我説‘是的。抱歉。再一次，原諒我，但如果你剛剛完成博士學位，我的天，你剛好選擇了歷史上錯誤的時刻。’為什麼？因為我們有人工智能，我們有人工智能，而博士學位在很大程度上是你大腦的左半球。如果你現在在聽這個，未來，如果你想得到回報，再一次，你必須有點像一個酸性資本家。這是大腦的右半球。所有的博士學位已經變得多餘。

**喬 (28:43):**但是人工智能公司都必須僱傭博士。所以他們中的一些人找到了工作。

**休 (28:47):**不。現在他們只是投資更多的人工智能，這變得循環起來，博士學位不是未來。

**特雷西 (28:51):**人工智能可以自我創造。

**喬 (28:51):**順便説一下，特雷西，我這周和一位創始人談過，他説未來所有代碼都將由人工智能編寫。我們來多談談這個想法。好吧，美聯儲不會在事情破裂之前降息。你認為會破裂的事情不會是國內的事情，而是在國際方面。請告訴我們我們在哪些方面面臨破裂的風險。

**特雷西 (29:28):**是的，因為一年前，破裂的事情是銀行。

**喬 (29:29):**是的，是銀行。這就是恐懼所在。

**休 (29:32):**是的。我是説，這不會消失。延續和假裝等等。所以，我是説，不想點名批評，但你知道，像美國銀行這樣的組織，和它的同行一樣，擁有巨大的國債投資組合，而它並沒有按市場價格標記。

這是一種美國財政部的誘導，以確保有人來購買國債，好嗎？所以他們有未標記的損失，對吧？這些損失的規模與他們的股本相當，好嗎？現在，我們現在所處的情況是，我們開始這一年時，預計會有四、五、六次降息。當你得到這些時，債券通常會從低點回升，價值會提高，它們的可行性會變得更好。

這並沒有發生。如果説有什麼的話，國內經濟在説我們需要更高的利率。今天的10年期國債在哪裏？像是四點五。我們在弱於GDP統計數據公佈之前接近五。所以這仍然存在。那裏有脆弱性。4.42%。而且，看看，當我們得到銀行收益時，我是説，如果有任何銀行分析師在聽這個，你能做你的工作嗎？就不要再對首席執行官説好聽話了，你能説，‘嘿，聽着，你能告訴我你們未標記的國債投資組合的規模是多少嗎？損失是多少？你們在做什麼？你們改變了久期嗎？你能和市場談談這個嗎？’

沒有人問，沒有人。就像壞消息向你襲來，真的，真的，它是非常非常緩慢地向你襲來。然後它刺痛你。讓我們問問題。所以那就在那兒，那是顯而易見的。

**特雷西 (31:07):**好的，關於銀行。所以當我們説‘好的，如果你將債券按市場標記，它會在銀行的股本中打一個巨大的洞。’這在一方面是令人恐懼的。但另一方面，我有點難以相信，銀行系統會因為投資過多的美國國債而毀滅。

**休 (31:31):**好的。我是説，這是什麼？是盲目的信仰嗎？我的意思是，數字真的很大。

**特雷西 (31:36):**我想這是一種盲目的相對主義。就像美國國債是最安全的資產。

**休 (31:44):**直到它們不是。

**特雷西 (31:45):**直到它們不是，這是真的。

**休 (31:46):**所以我告訴你，我們正在高空飛行，沒有安全網，好嗎？所以我們經歷過，我們有——我真的不敢相信這發生了——整個全球銀行體系在2008年破產了。他們消失了。消失了，對吧？但是美國國債的債務與GDP比率大約是60%。他們站出來説，‘你知道嗎？我們搞定了。好吧，我們會發行很多這些有趣的代幣，你們會回來。’

好的，發生了什麼？那就是你的安全網。現在安全網在哪裏？如果他們再試一次這種操作，像我這樣的人會説‘滾開。我們要退出，我們不想擁有這些愚蠢的證券，因為你們已經耗盡了。’所以現在美國國債不是安全網，如果金融部門出現愚蠢行為或事件，它已經耗盡了。它沒有資源。所以我們只能靠自己。這很可怕。

所以再次説，這就是為什麼你知道，人們的下一個舉動是考慮，如果他們減息會怎樣？而且，我實際上認為情況可能會糟糕到我們會回到零利率的概念。我認為國債，我的意思是，我一直表現得非常糟糕。我一直在持有TLT的長期LEAPS期權。就像，你知道，如果我有一個百萬美元的投資組合，我一直在花大約50,000美元，然後在虧損時補充資金，並保持很長的時間。所以我可能花了我投資組合的十分之一。

你知道，我處於虧損狀態，但我持有這個，因為我認為我們正處於國債最不可思議的牛市的結束，而這再次與中國完全一致。誰進來保護他們的貨幣並讓其被低估？他們不得不把錢投入無風險的美國國債，並將其推高，好嗎？但是國債的牛市，在1982年和1984年之間的價格方面是一個雙底，如果從收益率的角度來看，10年期國債的收益率達到了16%。但是在1984年，隨着經濟復甦並恢復活力。人們説，你知道，近期偏見的概念？

所以近期偏見是強勁的經濟，通貨膨脹。人們再次拋售債券。因此在1984年，收益率達到了14%。然後就這樣。你知道，當然它們回到了之前的水平。在疫情期間，它們降到了大約40個基點。我認為這個牛市的結束將在接下來的18個月內。我認為國債，我不認為它們會收益40個基點，但我認為它們可能會降到大約1.2%，1.5%的收益率，然後就這樣，然後賣掉它們並退出，因為我們將不得不重新繪製，並且我們將不得不審視並嘗試創建一個新的貨幣秩序。

**喬 (34:39):**令人興奮。我相信我們會有很多關於貨幣秩序重繪的好劇集。回到中國。你在YouTube上展示的那些鬼城最後都填滿了嗎？因為我覺得現在有一百個，他們稱之為什麼？二線和三線城市，我們都不知道名字的城市，人口大約有1000萬，還有閃亮的地鐵系統和其他設施。在你看來，那些城市發生了什麼？

**休 (35:03):**謝謝你，因為我完全錯了。完全錯了。完全錯了。好吧。完全，完全錯了。但我可以告訴你為什麼嗎？所以我，像你一樣，你會遇到價值投資者、成長投資者。我是一個 時間投資者，你相信嗎？好吧？而且我直到最近才真正理解中國的，比如説，你稱之為什麼？像你的星座，還有圍繞太陽的天體追蹤和研究，對吧？像雙魚座和那些東西。我們使用地球圍繞太陽的旋轉。我相信這需要一年。

**喬 (35:40):**哦，他們的是12年。哦，這很有趣——我沒聽過。這是一個很好的比喻……

**特雷西 (35:45):**不，你之前聽過，因為我們上次和休討論過這個確切的事情。

**休 (35:50):**你看。

**喬 (25:51):**但這是一個好觀點。

**休 (35:51):**然後就像，當我處於極度悲觀的時候，我是12年之後。字面上，是2011年。我啓動了一個信貸基金，如果我在未來12年，我會賺10億美元。10億美元。如果我在未來12年。你知道，所以我錯了。但我想告訴你我的時間觀念是12年之後。現在就是時候。

**特雷西 (36:16):**你上次去中國是什麼時候？

**休 (36:18):**我並不急着回中國。

**特雷西 (36:19):**是啊。我有點好奇你最近有沒有回去，看到了一些變化。

**休 (36:24):**我被一些有趣的人邀請去八月的蒙古。

**特雷西 (36:28):**哦。我會去的。

**休 (36:30):**八月。不過我覺得我更想去伊比薩，但你知道的。

**喬 (36:34):**伊比薩永遠在那裏。

**休 (36:35):**是啊。所以我最後一次，我告訴你，關於投資信的事情，2008年3月，我從武漢坐慢車到北京，那真是相當慘淡。

**特雷西 (36:49):**不是高鐵嗎？

**休 (36:50):**不，那真的很慢，我喜歡慢旅行。真的很慘。我應該買標準普爾500指數。標準普爾在2009年3月跌了65%。而我卻在武漢，我在武漢的哪裏呢？我在那個整個Covid事件發生的濕市場。我應該買標準普爾500指數。

**喬 (37:12):**總的來説，我被這個事實所震驚，我們聽到這麼多不同的人，談論多樣化、國際股票和所有這些東西以及異國情調的事物。最後，我們應該都買標準普爾500指數，然後去過我們的生活，對吧？

**休 (37:28):**絕對如此。而且，他們仍在推銷新興市場。多少年了？

**喬 (37:34):**為什麼這樣做有效？我很好奇，因為海外有大量的增長。這總是這樣。到處都有很多增長。國際多元化/新興市場理論的致命缺陷是什麼，這個理論一直很流行，人們總是在重新包裝和轉售？

**休 (37:49):**我認為是我的口音。你聽不清我。他們很出色，這些國家在創造GDP增長方面非常出色，對吧？他們令人難以置信，對吧？但是這是以財富為代價的GDP增長。所以讓我給你一個例子，假設我們有一座橋，花費我們十億美元。我們將連接兩個社區，假設在美國，位於灣區，兩個城市的平均人均收入是150,000美元，對吧？所以，你將減少所有這些人每天通勤的15到20分鐘，擁有這種財富水平的人。節省時間是好的。這是高效的，會為他們的生活增加效用，好嗎？而且這是一個淨現值正的項目，它有淨現值。

所以你花費的十億美元的價值，可能是20億美元，好嗎？現在，如果你連接兩個中國社區，平均人均消費是8,000美元，如果你只有8,000美元，你就不會着急。你不會着急，對吧？但是你花費十億美元，結果是你沒有創造 財富。所以如果你實際上是一個公司，你必須標記它，因為假設你在收取通行費，這是一個收費橋，好嗎？你做DCF，你會很快發現你的淨現值大約是五億。

所以你現在有五億的赤字。這個五億的赤字不會在GDP中被衡量。你衡量的是十億。所以這就是為什麼這個策略不起作用，因為當然，你得到了GDP，但股市在哪裏，對吧？美國的股市在哪裏？因為我們做了什麼？我們實際上是‘嘿，我們的資本回報。正的NPV。我們是來贏的。’對吧？所以我們得到的GDP更少，但你知道，我們得到了最好的股票和最好的股市。這就是根本的缺陷。

**Tracy (39:40):**我們喜歡和你交談的原因之一是因為我們可以間接體驗，假裝我們在聖巴特斯的海灘上談論宏觀經濟，而不是在中城的辦公室裏談論宏觀經濟。你在聖巴特斯已經很多年了。我很好奇，你這些年來看到了什麼變化？我問這個的原因之一是因為我去年去了塞舌爾，雖然它在世界的另一邊，但我想它也是一個海灘。我去年去塞舌爾時，看到那裏的俄羅斯人數量讓我有些驚訝，真是太多俄羅斯的錢了。而且在美國經濟正處於制裁時期，正值歐洲能源危機等情況下，看到這種外部財富的水平讓我感到有些驚訝。

**Hugh (40:22):**嗯，你知道，保羅·麥卡特尼，翅膀樂隊，在逃的樂隊。我的意思是，俄羅斯人在逃。我是説，他們在逃離。去迪拜也是一樣。你知道。從一開始，當我寫那些信的時候，我就想，你想解決俄羅斯嗎？因為那是寡頭出現的時期。我當時想‘你想解決俄羅斯，你想帶來自由嗎？’我的意思是，這不是我們來解決俄羅斯的，而是他們來解決，對吧？但是如果我們想阻止他們干擾和煩人，成為吵鬧的鄰居，第一件事就是對所有富有的寡頭説‘不發籤證，你不能來聖巴特斯。你不能去塞舌爾。你不能去瑞士阿爾卑斯山滑雪或在美國滑雪。’

‘享受祖國，好嗎？整理好後跟老闆談談。你知道嗎？我們會再看看你的簽證。’所以他們不能來，他們不能來。我想説他們不能來聖巴特，但實際上我在想，我的聖誕客户實際上是俄羅斯人，所以他們中的一些人可以進來。但是阿布拉莫維奇，他在2008年2月進來，花了8000萬美元，把聖巴特列米放在了地圖上。

但是，你知道，那是一個巨大的投資。而且你知道，房價是荒謬的。真的很荒謬。我剛離婚，我不得不對投資組合進行評估。我的意思是，這簡直是瘋狂。聖巴特列米有點像鮑比數字。請原諒我，我把比特幣稱為鮑比數字。它是黃金的小弟弟或其他什麼。

**喬 (41:45):**你知道，有一件事，我們在節目中稍微談過一下，就是在迪拜、邁阿密等地超富裕人羣的極端集中。是什麼驅動的？我的意思是，從俄羅斯的角度來看，我有點明白，想把錢轉移出國，像你説的那樣在逃。你覺得，超富裕人羣之間有什麼樣的焦慮，他們聚集在迪拜或其他地方，以便逃離混亂的國家，無論是混亂的民主國家還是混亂的專制國家？

**休 (42:18):**是的，我的意思是邁阿密的情況也是一樣的。這是南美洲，你知道，把你所有的財富帶走，他們實際上有點像強盜。是對其他人錢財的沒收，善良人們的錢，從委內瑞拉等地方轉移出來。然後它就留在邁阿密。這就是邁阿密。

我是洛杉磯的人，因為，我想説，洛杉磯是真實的地方，這種説法是對的，我喜歡洛杉磯，你知道的，但我的意思是，它在某種意義上是真實的，因為你沒有資本在逃跑。你沒有像迪拜和塞舌爾那樣的強盜貴族。它之所以存在，是因為美國財政部和政府在視而不見。我不知道他們為什麼視而不見。我真的不知道，因為這違反了規則。就像，聽着，你知道，有一場戰爭。我們在某種程度上在資助烏克蘭人對抗它，我們應該非常緊張。應該沒有鬆動。然而我們卻讓他們滑入土耳其，滑入迪拜，滑入塞舌爾。我希望，再次，你留在俄羅斯。等你對鄰居更禮貌時再給我打電話。

**喬 (43:20):**休·亨德里，總是很高興能見到你，過着比我們在中城辦公室的生活更豐富多彩的生活。但非常感謝你再次來到 奇異的交易

**休 (43:30):**絕對是我的榮幸。

**喬 (43:46):**這真是太有趣了，特雷西。

**特雷西 (43:47):**和休聊天總是很有趣。我在想，你覺得彭博會讓我們報銷25000美元的費用嗎，這個費用是去聖巴特島的酸性資本家夏令營的VIP套餐？

**喬 (44:01):**是的，當然可以，對吧？是的，我認為可以。毫無疑問。

**特雷西 (44:02):**我認為這是值得的。

**喬 (44:03):**那就去吧。我並不覺得放鬆或輕鬆。我的意思是，像財政市場會發生什麼，收益率會回落到1%、2%的想法，並沒有讓我感到放鬆。

**特雷西 (44:13):**不。此外，“關於貨幣戰爭的恐慌時刻”這一説法並不令人放心。我在想的另一件事是，許多新興市場在創造GDP增長方面表現良好，但並未創造財富。我覺得這確實概括了目前關於中國的很多故事。而且問題在於，為什麼不提升國內消費而是繼續製造，重複幾十年來一直在做的事情。

**喬 (44:40):**不，我的意思是這確實是事實，對吧？這些公司的增長是驚人的。我是説，即使你看看，我前幾天在看比亞迪的圖表，大家現在都知道它是一個全球巨頭，按某些標準來説，甚至比特斯拉還要大。

那隻股票和2020年的時候是一樣的。但如果你實際上回到2010年，或者回到2009年，自2009年達到峯值以來，它只上漲了大約三倍。我是説，這是一家曾經幾乎不存在的公司。現在它處於世界上可能最大的行業的前沿。這並不令人驚訝。擁有這些公司的回報並不高。

**特雷西 (45:19):**我想比不上達美樂披薩。

**喬 (45:21):**是的，沒錯。

**特雷西 (45:22):**但我在想的另一件事是，指令經濟模式有利有弊，對吧？這個想法是你可以拉動所有這些政策槓桿，因為一方面，是的，中國可以在任何一個時期將大量資本引導到它認為戰略重要的項目上。

但另一方面，你會得到資本的錯誤配置。然後你會得到一種懸而未決的不確定性，投資者無法預測中國接下來會關心什麼。因此，回到房地產崩潰、三條紅線政策，以及對消費互聯網公司的打壓，這些都是經濟特定方面不確定性的真實表現。我們就到此為止吧。**喬 (46:14):**我們就到此為止吧。

你可以在 @hendry_hugh 上關注休·亨德里。