法國選舉：2017年帶來了非常不同的市場壓力 - 彭博社

Michael Msika, James Hirai

2024-06-26

馬琳·勒龐在2017年3月的一次競選活動中。攝影師：克里斯托夫·莫蘭/彭博社馬琳·勒龐的國民集會黨正在贏得跨政治光譜的選民。

攝影師：薩姆·塔林/蓋蒂圖片社歐洲馬琳·勒龐的極右翼政黨第一次接近在法國奪取權力時，焦慮的投資者推高了債券收益溢價，擔心她可能造成的潛在經濟損失。

最終，勒龐在2017年總統競選中失敗了 —— 商業友好型新興人物埃馬紐埃爾·馬克龍在第二輪投票中以66%對34%擊敗了她，市場對此做出了積極反應。

這一次，勒龐的國民集會黨在即將開始的快速議會選舉中名列第一，債券投資者再次感到不安，這次還有股票投資者加入。市場友好的結果不太可能出現，因為左翼聯盟以提高税收和增加支出為承諾名列第二。

2017年和2024年之間的相似之處有限 - 七年前，央行將利率推至零以下，試圖振興全球經濟，而今天，經過疫情後的通貨膨脹激增，利率要高得多。

然而，在兩次選舉中，投資者都表現出他們對政治和監管風險的敏感性，交易員正在翻閲七年前的策略手冊以做好準備。

以下是資產類別在當時和現在的表現。

馬克龍在6月9日出人意料地決定舉行選舉，使債券投資者感到不安：他們立即要求法國政府債券的收益率比德國政府債券高出多達80個基點，高於不到50個基點的水平。這一差距是十多年前歐元區危機以來的最高水平。

儘管本週這一溢價略有下降，但交易員在等價債券期貨中的持倉表明他們仍在押注法國收益率會上升。這種擴大更多是德國收益率下降而不是法國收益率激增的結果，這表明了一種飛向安全的跡象。

回到2017年，法國債券（OATs）與德國國債之間的利差在總統選舉第一輪之前以類似的方式激增，然後在馬克龍第一輪勝選後再次收窄，因為市場定價出了馬克龍當選總統的強烈可能性。

今年和2017年之間的一個關鍵區別是，當時勒龐提議讓法國退出歐元區，這一立場她現在已經放棄。然而，歐元可能崩潰，導致以復興的國家貨幣計價的政府債券，這種前景，無論多麼遙遠，都意味着意大利政府債券利差在2017年也擴大了。

“大部分的影響集中在法國資產上，與2017年法國總統選舉期間發生的情況不同，”高盛集團（Goldman Sachs Group Inc.）策略師，包括Lilia Peytavin在內的人在一份備忘錄中寫道。

與此同時，固定收益波動性——投資者不確定性的一個衡量標準——本月從近兩年低點躍升至五個月高點，這是由於意外宣佈舉行選舉。截然相反，2017年的價格波動下降，因為歐洲央行當時正處於旨在提振該地區低迷增長的大規模債券購買計劃中。

觀看：法國三大政治集團的領導人在他們的第一次電視辯論中就退休、税收和移民等問題發生衝突。Caroline Connan報道。

對於股票而言，2017年的情況完全不同。CAC 40指數在選舉前幾週一直上漲，僅在第一輪投票前夕出現小幅下跌。當時，全球寬鬆的貨幣政策是股票市場的主要推動力。而這一次，自馬克龍決定舉行選舉以來，基準指數已下跌了4.3%，投資者擔心國民陣線和左翼新人民陣線聯盟的民粹經濟政策。

在估值方面，2017年和現在，MSCI法國指數的交易水平相似，約為14至15倍的預期收益。然而，2017年法國股票並未與歐洲其他地區的股票交易溢價，與2024年形成鮮明對比。事實上，法國股票最近的回落使它們回到了相對長期的中位估值水平，消除了這種溢價。

與債券一樣，2017年4月23日的總統選舉第一輪引發了股市的一輪漲勢 — CAC 40指數隨後飆升了4.1%，創下了過去10年中疫情期間以外的最大漲幅之一。

法國興業銀行，這家股票自選舉公告以來本月跌幅最大，選舉前波動較大，但第一輪選舉後股價上漲了近10%。其他受到重創的股票，如基礎設施和建築公司維西公司或埃菲奧斯公司也經歷了類似的價格波動。

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儘管目前股市不再受低利率和寬鬆貨幣政策的支持，如同2017年那樣，但歐洲經濟已經顯示出復甦跡象，盈利預期也在上升。與此同時，由於通脹降温，歐洲央行本月已開始降息。

然而，投資者並不自滿。期權市場對法國股市的風險定價與2017年相似，法國CAC 40指數和德國DAX指數之間的一個月隱含波動率差價激增至約六個點。

根據民意調查，今年的選舉 — 第二輪投票將於7月7日舉行 — 很可能會導致極右派或極左派成為議會中最大的政黨。這反過來可能會促使馬克龍從他們的陣營中選擇一位總理。從投資者的角度來看，唯一的安慰是股票和債券可能已經將這一結果定價，導致投票後的股市和債市上漲。

“市場往往會對政治風險反應過度，我們認為這是另一個案例，” 瑞銀集團AG的策略師傑瑞·福勒（Gerry Fowler）上週在一份備忘錄中寫道，認為這是一個買入機會。“市場最終往往會迫使妥協，政治家們很可能知道這一點。”

熟悉《阿斯特里克斯》系列漫畫的人都會記得每一次冒險開始時展示的地圖：一個微不足道的不屈不撓的高盧村莊，只有用放大鏡才能看到，頑強地抵抗着看似不可阻擋的羅馬入侵。

類似的情況正在今天的法國政治格局中發生。正如6月9日歐洲選舉結果的地圖所示，唯一未被瑪琳·勒龐的極右翼國民集會征服的地區是巴黎和其他幾個大城市。在緊急議會選舉第一輪投票前僅剩幾天之際，當評估她及其陣營 — 目前以約35%的支持率領先民意調查 — 最終可能獲得多大多數時，請記住這幅地圖。