聖徒、罪人和私募股權的危險 - 彭博社

Merryn Somerset Webb

英國財政大臣雷切爾·裏夫斯。

攝影師：WPA Pool/Getty Images 歐洲跨越世界舞台。

攝影師：Graeme Sloan/Bloomberg 經營私募股權基金有點像等待成為聖人。沒有人完全理解你所做的好事。或者説，那些經營英國上市投資信託的人似乎是這樣認為的。在上個月愛丁堡的一個專注於該行業困境的專題討論會上，他們發現他們認為的主要問題是教育問題 —— 不是誇大的估值，也不是利率的急劇上升，當然更不是模式。

只是投資者看不到這是一個“很棒的零售產品”和一個“很棒的財富產品” —— 結果就是他們沒有購買足夠多。他們沒有意識到在私募股權中管理更容易（控股股份更容易做決定），所有增長都在私人公司（沒有人再上市），而不流動性應該伴隨着溢價（管理者可以做出長期決策）。他們應該 —— 然後他們應該將他們的投資組合的5%到10%轉移到私募股權。立即。那些尚未這樣做或者需要更多教育的人 —— 至少足以幫助他們忽略任何人談論“有點骯髒”的產品，正如一位經理所説 —— 應該立即投入其中。教育，教育，教育。我在改述，但你明白我的意思。

彭博觀點基爾·斯塔默明智地效仿卡梅倫，而非布萊爾為什麼瑞典付錢讓祖父母來幫忙帶孩子？值得一試普京正在摧毀北極冰層，而美國卻岌岌可危不，人工智能不會消耗所有電力準備好了嗎？我現在要説一些有點“骯髒”的話。

私募股權可能不是完美的長期產品的原因有很多。

首先是績效。在愛丁堡舉辦的活動上發言的基金經理們都可以自豪地宣稱擁有令人印象深刻的長期記錄，但看看英國上市私募股權信託的表現，你會發現不僅有一些令人沮喪的數字，還有一些相當驚人的資產價值折扣。該行業的平均折扣率約為29%。這比2024年初的34%要好，但相對於長期平均水平（遠低於20%）仍然相當糟糕。

為什麼折扣率這麼高？正如愛丁堡的另一位參與者指出的，這個行業的很大一部分的線索就在名字中——槓桿收購依賴於經理們找到可以承擔比他們已有的債務更多的公司。當利率接近零而不是5%時，這就容易得多。這些增加的借款成本也對那些以較低利率在私募股權基金內部負債的公司造成了困難。現在，這些公司的價值是更低還是更高了，儘管負債數量是四倍的價格？很明顯是更低。如果，正如在愛丁堡所指出的，私募股權的回報主要一半來自盈利擴張，一半來自估值擴張——而如果債務成本上升而公司價值下降——那麼大多數淨資產價值有多真實？正如Stifel Financial Corp.的分析師所指出的，這些折扣反映了人們擔心“淨資產價值將出現懸崖式下跌”的擔憂。

看看大型信託的淨槓桿，你會看到一絲麻煩的跡象。在典型的一年中，這些基金將出售相當於其淨資產價值的20%的投資。但在2023年，你會看到一些不同之處 — 平均更接近10%，導致基金的債務水平普遍上升。

新的利率環境顯然對私募股權不利。但還有一點需要記住。監管的鐘擺正在搖擺。新的工黨政府表示打算改變私募股權收入的税收待遇（“攜帶利益”目前被視為資本收益而非收入）。但在上市市場上也有變化；本週，金融行為監管局宣佈了規則變更，使在英國上市變得更容易、更便宜。這些變化很重要。私募股權是建立在不同時期的績效歷史上的 — 目前尚不清楚它將如何表現。

普通投資者需要了解這些內容。為什麼？因為這個行業大多數情況下都是根據過去的情況運作的（沒有人像金融營銷人員那樣推斷）。這意味着它仍然認為裁決結果是明確的，私人市場是贏家 — 而且，至關重要的是，你的一部分養老金應該投資在其中。

例如，Legal & General Group Plc推出了一項供運行定義繳費基金的機構代表（你）訪問的私人市場準入基金。它並不孤單：Aviva Plc、Scottish Widows、Aegon Ltd.、Phoenix Group Holdings Plc、Nest Pensions、Smart Pension、M&G Plc和Mercer International Inc.也承諾到2030年將至少5%的默認基金客户資產分配給未上市股票投資。請注意“默認”這個詞。沒有人會先徵求你的意見。

這讓我們想到了英國的新國家財富基金。關於它將如何運作還有細節待公佈，但需要注意的關鍵點是，它將依賴於“吸引”私人資本投資於政府支持的增長項目。這聽起來似乎與上面提到的5%承諾沒有太多關係。但也許有關聯。像L&G、Aviva和大學退休金計劃基金都參與了它的工作組。再加上財政大臣雷切爾·裏夫斯上週關於她打算“將注意力轉向養老金體系，推動對本土企業的投資”的言論，似乎很明顯誰可能會發現他們的財富被吸引。

整個私募股權模式尚未得到證明。被國家吸引以支持國家挑選的贏家的模式絕對沒有得到證明。事實是，普通投資者確實需要更多關於他們對私募股權的配置的教育。只是不完全是支持者們可能認為的方式。

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英國工黨領導人被困在一個潮濕、歷史負擔沉重的島嶼上，渴望着進步的美國政治的魅力和承諾。託尼·布萊爾在競選時借鑑了約翰·肯尼迪的青春活力；一旦上任，在他的朋友兼對手戈登·布朗的幫助下，他迅速打下了自己的烙印，效仿富蘭克林·德拉諾·羅斯福著名的第一百天。61歲的基爾·斯塔默在他的新工作中看起來很自在，但他無法假裝自己是肯尼迪或布萊爾那樣的政治救世主，後者兩人都是在更幸福的經濟時期，年齡為43歲時登上政治巔峯。

英國選民很高興看到吵吵鬧鬧的保守黨離開，但是，要借用布萊爾在1997年的口號，這並不是“新的黎明”，即使斯塔默的支持者們也承認這一點。一些神經緊張的工黨議員注意到，儘管斯塔默在下議院的多數席位比1997年的布萊爾多出了172個，但該黨在不到60%的投票率下的得票率僅為34%。