銀行可以外包他們的交易 - 彭博社

Matt Levine

NDA$$$

我從來沒有在這裏提供投資、法律或工作建議，但是我曾經寫過：

也許金融領域最容易賺錢的工作是：

  1. 在對沖基金工作。
  2. 第一天被交給一份僱傭協議，上面寫着“除非法律要求，否則您同意不透露我們的任何秘密。”
  3. 簽字。
  4. 把協議帶回家。
  5. 用紅色記號圈出那句話，旁邊寫上“$$$$$!!!!!”，然後寄給證監會。
  6. 證監會罰款1000萬美元。
  7. 他們給你300萬美元。
  8. 你可以保住工作！為什麼不呢；打擊告密者是違法的。
  9. 或者，你知道的，找份新工作再做一次。

我對這筆交易有點自豪？這裏的理論是，美國證券交易委員會有一條告密者保護規定，規定“任何人不得采取任何行動阻止個人與委員會工作人員直接溝通可能存在的證券法違規行為，包括執行或威脅執行保密協議。” 證監會對這條規定有一種相當極端的解釋：它認為即使擁有 一份保密協議也算是“威脅執行”該協議。如果你的公司要求你簽署一份保密協議，內容是“除非法律要求，否則您同意不透露我們的任何秘密”，而你簽字了，然後你發現公司有秘密的證券欺詐行為，想向證監會舉報，你可能會想“但等等：我簽署了一份NDA，承諾不透露任何秘密，這是秘密，我不確定是否法律要求我向證監會透露，所以如果我透露了，公司可以起訴我，這讓人害怕，所以我不會。” 所以公司成功地阻止了你向證監會舉報，通過以NDA威脅你。

彭博觀點安巴尼的6億美元婚禮只是慣常做法特朗普機密文件案的駁回太巧合了毛氏菜系的崛起標誌着精緻餐飲的終結美國鐵路公司的失敗已經成為體制內在的問題因此，公司的保密協議必須表明，“除非法律要求，否則您同意不透露我們的任何秘密，但您可以向證券交易委員會説任何您喜歡的話。”（毋庸置疑，這不是法律建議。）

但這並不是特別與金融服務有關。規定説，任何個人都不能威脅舉報人，而不是説沒有金融公司。在美國可能進行證券欺詐的任何公司——受美國證券法約束的任何公司——都可能有舉報人，因此可能因為保密協議不明確允許與證券交易委員會交談而陷入麻煩。到目前為止，行動似乎主要集中在金融服務領域，可能是由於某些原因的綜合作用，包括（1）證券交易委員會傾向於更加關注他們，以及（2）證券交易委員會對金融公司擁有更多的槓桿作用，因此更容易處罰。

我很想説第三個原因是，“金融服務公司僱傭了一些《金錢問題》讀者，他們要麼在這裏閲讀了這筆交易，要麼由於對這類事情的共同興趣而獨立發現了這筆交易，因此SEC收到的關於金融服務NDA的舉報比關於滾珠軸承行業NDA的舉報要多。” 但這可能不是原因。

不管怎樣：

OpenAI的告密者向證券交易委員會投訴，聲稱這家人工智能公司非法禁止其員工警告監管機構，稱其技術可能對人類構成嚴重風險，要求進行調查。

告密者表示，OpenAI發佈了過於嚴格的僱傭、離職和保密協議，可能導致對向聯邦監管機構提出對OpenAI擔憂的員工處以處罰，根據本月早些時候發送給SEC專員的一封七頁信函，該信函提到了正式的投訴。這封信函是《華盛頓郵報》獨家獲得的。

信中稱，OpenAI要求員工簽署員工協議，要求他們放棄聯邦舉報者補償權利。這些協議還要求OpenAI員工在向聯邦機構披露信息時獲得公司事先同意。OpenAI沒有在員工不詆譭條款中為向SEC披露證券違規行為創造豁免。

OpenAI是一傢俬人公司，目前尚不清楚“我們正在建造可能奴役人類的機器人”是否會違反證券法。但如果你在這裏學到了什麼，希望是（1）私人公司也不允許進行證券欺詐，以及（2）一切都是證券欺詐，因此建造可能奴役人類的機器人可能構成證券欺詐。因此，員工需要能夠報告這一情況。所以，去獲取那筆錢吧，OpenAI的告密者們。

有毒的流動

一般來説，你應該與交易能力較差的人交易，並避免與交易能力較強的人交易。如果有人向你展示了一個在股票漲之前買入、跌之前賣出的完美記錄，並提議賣給你一些股票，你為什麼要買呢？它會跌。這就是“逆向選擇”。

市場結構的很大一部分包括：

  1. 做市商（專門買賣股票的人）試圖識別交易能力較強的人，以避免與他們交易，以及
  2. 交易能力較強的人試圖掩飾自己，以便做市商與他們交易。

我有點誇張：重要的不是“交易能力較強的人”，而是“他們的交易能夠預測價格走勢的人”。有時這是因為他們擅長交易：他們在股票漲之前買入。有時是因為他們有內幕消息。有時是因為他們很*大：*如果你要買入1億美元的股票，那麼這支股票的價格在短期內會上漲，無論你在長期內是否正確。

所以我們有時會談到美國股票市場結構的一個特點，稱為“訂單流支付”，在這種結構中，做市商競爭與零售券商的客户交易。關鍵在於，如果你能獲得來自零售券商的交易供應，那麼你就知道這些都是零售交易。零售客户可能不會很大，他們可能也不會很瞭解：這些不是來自管理數十億美元客户資金的專業交易員的交易；他們是在午休時間交易他們個人賬户的個人。你可以更加細緻地瞭解這一點：我們曾經談過一項研究發現，做市商向不同零售券商的客户收取不同的價格，可能是因為一些零售券商的客户比其他人更聰明、更大。

或者我們前幾天談到外匯市場的算法交易，那裏的客户想要購買某種貨幣的大量時，會有一個算法將他們的訂單分成許多較小的部分，因為“購買一些歐元”比“購買10億歐元”透露的信息更少。

所有這一切中的一個要素是你的訂單可以是匿名的：如果你想購買股票（作為對沖基金或個人），你去找你的經紀人説“幫我買100股XYZ”，你的經紀人去證券交易所或做市商那裏説“請幫我為一個客户買100股XYZ”，但經紀人不説客户是誰。一般情況下，經紀人説“請幫我為沃倫·巴菲特買100股XYZ”會泄露客户信任，因為這可能會給對手方太多信息並使價格對客户不利。客户關係和交易定價是分開的：經紀人知道客户，但進行交易的做市商不知道。

這並不總是正確的：如果你是一家購買高收益債券的對沖基金，你可能會給大銀行的銷售人員打電話，問“你會給我報一個關於XYZ債券的價格嗎”，她會給你一個價格，知道你是誰。1（你剛剛給她打了電話。）在這種情況下，客户關係和做市功能結合在一起（通常），所以銷售人員對她即將被逆向選擇的程度有一些瞭解。有一些對沖基金的銷售人員在電話響起時會嘆氣：他們太擅長交易了，所以與他們交易是賠錢的好方法。

無論如何 這裏是《華爾街日報》關於體育博彩的報道：

一些賭徒成功擊敗體育書籍的時候，他們經常會在成功太多時被關閉。

芝加哥的體育賭徒戴夫·霍爾姆斯（Dave Holmes）表示，隨着他開始使用基於數學的投注策略贏得更多，包括BetMGM、ESPN Bet和凱撒娛樂在內的公司開始拒絕接受他的賭注。他通常每次下注約100美元。一些公司反而提出只接受50美分。

“我真的很想知道為什麼會發生這種情況，但他們拒絕解釋，”霍爾姆斯説。

因為你贏得太多了！如果你總是對，任何人為什麼要和你下注呢？體育書籍是做市商（它設定賠率並接受你的賭注的另一方），它擁有客户關係（你在它的網站上輸入信息），如果你一直贏，它就不會想和你玩了。2

體育博彩高管表示，被限制的賭徒只佔他們客户羣的一小部分，往往是專業賭徒，與大多數為娛樂而下注的客户不同。一些公司表示，通過大量參與促銷可能會導致客户被限制。

體育書籍部署了複雜的風險和交易團隊來監控資金如何通過各種投注流動，試圖在為客户提供有吸引力的賠率的同時儘量減少損失。這些公司表示，他們必須管理風險以盈利經營。

實體賭場長期以來一直保留了封鎖贏家的選項，包括在體育書籍中，許多成功的賭徒不得不採取措施來掩蓋他們的賭注，以便賭場無法追蹤他們的行為。傳奇體育賭徒比利·沃爾特斯曾經僱傭了一隊人四處散佈在拉斯維加斯為他下注。

我要説，雖然“真實”金融市場結構的很大一部分是圍繞着試圖避免逆向選擇構建的，但我想不出太多這種簡單禁止或限制成功交易者的例子。3 有一些。一些銀行的dark pools（股票交易平台）排除那些太過優秀的交易者。（技術術語是“有毒訂單流”）或者我們曾經談到過一筆外匯“套利”交易，Three Arrows Capital在早期做的，那時它還沒有成為一個龐大的加密對沖基金（然後是一個破產的加密對沖基金）。這個套利交易是：

  1. 所有大銀行開始向他們的客户提供電子外匯交易平台。
  2. 像3AC這樣的客户可能在每家銀行的平台上都有，但是銀行通常不能加入彼此的平台。
  3. 所以有時候兩家銀行會報出不同的價格 — 一家銀行會以1.01美元/1.02美元買入或賣出魯塞尼亞馬克，而另一家會以1.03美元/1.04美元買入或賣出 — 而他們不會知道，但3AC會知道。
  4. 所以3AC會以1.02美元從銀行1購買馬克，同時以1.03美元賣給銀行2，立即獲利。

我寫道：“在現代金融中，將你的銀行相互套利被認為不是‘套利’，而是‘粗魯’，這種交易的主要風險是，如果你經常這樣做，銀行會停止與你交易。” 這似乎發生在3AC身上，所以他們轉而做了更大更糟糕的事情。

這實際上類似於一種常見的體育博彩策略：“一些經常下注的賭徒搜索從美國國家橄欖球聯盟和美國職業棒球大聯盟比賽到乒乓球和飛鏢比賽的賠率，尋找體育書籍設定的價格漏洞，並進行有利可圖的投注，” 《華爾街日報》稱，最簡單的“漏洞”就是當兩家體育書籍對同一事件的賠率差異很大時。 你買便宜的，賣貴的，無論比賽結果如何都能鎖定利潤。 這也可能導致你被體育書籍踢出局。

Sequoia Stripe

《Axios》的丹·普里馬克 報道：

紅杉資本向其投資者提供了一種現金退出Stripe的方式，這家支付巨頭是紅杉資本近14年前首次支持的，Axios獲悉。…

風險投資基金中的有限合夥人越來越渴望獲得流動性，因為像Stripe這樣的公司避開了IPO。…

紅杉今天早上給2009年至2012年之間籌集的基金的LP發送了電子郵件，提議購買高達8.61億美元的Stripe股份。

購買方將是其他更近期的紅杉資本基金 — 這在一定程度上得益於該公司2021年的重組。…

價格為每股27.51美元，這是Stripe最近的409A估值，代表了700億美元的估值。作為對比，Stripe在2021年的估值為950億美元，但到去年夏天已經削減至500億美元。…

8.61億美元僅佔紅杉對Stripe股份總FMV的約10%。

對於像紅杉這樣的風險投資公司，我想這是有道理的：你2009年的LP們迫不及待地想要拿回他們的錢，但Stripe仍未上市；與此同時，很多人想擁有Stripe，因此向新投資者提供投資Stripe的機會是有吸引力的。它具有任何延續基金的標準挑戰 — 主要是，在定價交易時存在無望的利益衝突，因為新基金支付的每一美元都使舊基金受益 — 但我想你會以標準方式處理這些問題。（給投資者選擇，不要在費用上貪婪，儘量支持估值，並使用外部估值 — 在這裏，公司的評估409A估值。）

對於Stripe來説…我猜這樣做是好的？就像：

  • 這幾乎不算是股份的轉移：股份從Sequoia轉移到Sequoia；從Stripe的角度來看，其股東基礎保持不變。只是最終經濟所有者略有不同。
  • 這是一個由Stripe控制價格的轉移：股份不再自由交易，而是隻能以Stripe認可的價格交易。

我有時候確實在想，有什麼能阻止他們永遠這樣做呢。這對Stripe似乎比上市更有吸引力，如果對投資者來説足夠好，那麼Stripe也許永遠不需要上市。

穩定幣不是證券？

我們已經知道這個了嗎？我不知道，我忘了。我的觀點 通常是：

  1. 很可能穩定幣在美國法律下不被視為證券。當人們談論加密貨幣是證券時，他們通常談論美國最高法院的豪伊判決，其中説 “證券”包括“投資合同”，即“用他人的努力獲得的利潤來自共同企業中的資金投資。” 穩定幣是在加密代幣中投資1美元，期望獲得1美元回報，沒有利潤也沒有努力。
  2. 也就是説，我認為有一種觀點認為穩定幣是證券，不是因為它們是“投資合同”，而是因為它們是“票據”或“債務憑證”，這也符合證券的資格。 但似乎沒有其他人這樣認為，所以算了。
  3. 但是一個帶利息的 穩定幣可能是 一種證券，或者至少有更好的論據支持這一點：人們期望從共同企業中獲得利潤（將穩定幣的資產投資於支付利息的項目）。 大多數穩定幣不 直接支付利息，我認為這可能是原因之一。4 而一些大型傳統資產管理公司 — BlackRock Inc. 和 Franklin Templeton — 推出了人們稱之為“代幣化貨幣市場基金”，我認為這顯然是（1）穩定幣（2）支付利息（3）並且已在SEC註冊為證券。

不管怎樣這裏有一些新聞：

美國證券交易委員會已結束對Paxos Trust與Binance USD的調查，Paxos是一家數字資產平台，週四表示。

Paxos表示，週二收到了SEC的正式終止通知，稱不會建議對該公司在BUSD方面採取執法行動，BUSD是一種與美元按一比一比例掛鈎的Binance品牌穩定幣。…

“Paxos Trust Company一直堅稱其以美元支持的穩定幣不屬於聯邦證券法下的證券，並且Wells通知是不合理和不合理的。我們為穩定價值數字資產的堅定倡導感到自豪，SEC工作人員確定不會針對Paxos在BUSD方面採取執法行動，”Paxos週四表示。

終止通知是在美國哥倫比亞特區地方法院法官在6月底駁回了SEC針對加密交易所Binance的部分投訴後發出的。SEC於2023年6月起訴Binance，指控該公司在美國非法經營交易平台並濫用客户資金。

法官艾米·伯曼·傑克遜在6月28日的備忘錄中表示，BUSD不是證券。

這裏是那個意見。看起來SEC在加密執法方面將變得更加困難，而追查穩定幣似乎並不值得。

Memecoins不是證券

彭博社的沈慕堯寫道Pump.fun，聽起來很愚蠢：

自1月份推出以來，在Pump.fun上已經創建了超過一百萬個memecoins，這是一個基於Solana和Blast區塊鏈的加密項目，根據加密風險投資公司Hashed的數據分析師安蘇賓編制的數據，Pump.fun作為零售投資者創建和交易memecoins的首選地點的日益普及，僅僅在大約六個月的時間裏就帶來了超過5000萬美元的估計收入，這是根據安的數據彙總和彭博社計算的。

就像memecoins本身一樣，Pump.fun的崛起也受到了批評。懷疑者表示，該平台強化了加密貨幣被視為賭場的看法，從而分散了技術潛在的真正用例。

哈哈哈，當然，所有那些真正的用例。但這裏有一個證券法的觀點：

Willkie Farr & Gallagher LLP律師事務所合夥人邁克爾·塞利格表示，memecoins的崛起在一定程度上也“可歸因於”美國證券交易委員會對加密市場的監管方式。SEC一直在打擊加密行業，最近，它起訴了加密公司Consensys Software Inc.，因未註冊為經紀公司並不當地收取了數百萬美元的費用。

“Memecoins似乎是投資合同證券的反義詞，”塞利格解釋道。“人們購買memecoins是為了表達觀點，成為社區的一部分，猜測貓圖片的關注價值或出於其他娛樂原因。”

SEC的觀點基本上是，公開提供代表投資金錢的加密貨幣，其本質是非法的，因為其利潤完全來自他人的努力。但是，對於投資於虛無的金錢，利潤完全來自表情包的情況，是可以接受的。因此，你會得到符合監管要求的加密項目。SEC鼓勵加密貨幣變得愚蠢，而加密貨幣也樂意遵從。

事情發生了

梅西終止與Arkhouse Management、Brigade Capital Management的收購談判。高盛的利潤激增，交易員超過分析師的預期。摩根大通啓動了財報後首次大型銀行債券銷售。初創公司Wiz在四年內從零發展到可能以230億美元的價格向谷歌出售。關於股東協議的爭鬥使特拉華州商業法庭陷入困境。前傑富瑞基金經理在欺詐訴訟中辭職。大公司在税收糾紛中獲得支持。日本證券交易所主席表示改革正在減少‘毫無目標’的上市公司。尼日利亞國家石油公司反駁了丹格特關於煉油廠股權的主張。貝萊德表示，特朗普集會的槍手出現在公司的廣告中。特朗普媒體股價因連任競選的提振而飆升。蒙托克漁民因捕撈了太多的比目魚而被判處30個月監禁。亞馬遜售出了一塊使用過的尿布。

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