英格蘭銀行的量化緊縮解決方案會讓巴吉特大腦崩潰 - 彭博社

一塊指示牌位於英格蘭銀行的Threadneedle Street。

攝影師：彭博社/彭博社開創性的英國中央銀行編年史作家沃爾特·巴吉霍特，根本無法認出今天的英格蘭銀行將如何與金融系統互動。這位維多利亞時代的記者和商人在1873年的倫巴第街：貨幣市場的描述中首次描述了最後貸款人。現在，151年後，英格蘭銀行即將成為一個日常貸款人——而且還是一個大貸款人！

英國的銀行似乎並不完全準備好或願意與英格蘭銀行的新角色接觸，仍然存在深深的恐懼因素需要克服。行長安德魯·貝利和同事們一直在通過解釋性的雖然模糊的、演講來為此鋪路，但當未來18個月的關鍵時刻到來時，銀行的任何猶豫都可能在貨幣市場和貸款人中引發混亂。

彭博社觀點覺得製造汽車很難？試試做供應商中央銀行再次被沙子打臉S&P在歐洲股票旁邊總是看起來不錯Lil Nas X 應該被慶祝——而不是被羞辱——因為乘坐商業航班這個問題的背景是“量化緊縮”，這是英國央行努力出售其賬面上近7000億英鎊（8960億美元）英國政府債券的壞名聲。這個名字不好，因為首先，它並不是為了收緊貨幣政策；其次，英國央行的資產負債表很快就會停止縮減。

銀行系統仍然需要中央銀行通過量化寬鬆提供的大部分現金，但英國央行不再想成為國債的大股東。計劃是改變其資產負債表的組成。它將不再擁有政府債務，而是將以國債和其他資產作為抵押貸款。事實上，它可能需要在未來幾年內向銀行系統提供數百億英鎊的貸款。

這個想法對巴吉霍特來説是非常奇怪的。在他那個時代，英國央行剛剛找到了作為英國貸款者的後盾和穩定器的角色。他提出了中央銀行應該介入以平息恐慌，並以良好的抵押品和高利率向銀行貸款的規則。干預是暫時的，抵押品是自我清算的：主要是發行人在到期時償還的匯票。

在20世紀，匯票逐漸被政府債券作為主要抵押品所取代1，而以債券作為抵押貸款成為貨幣政策的一部分。但銀行主要通過相互借貸來平衡它們的需求。大規模的干預仍然只發生在恐慌期間，這種貸款是暫時的且成本高昂——巴吉霍特對此是可以識別的。

但是2008年改變了一切，從那時起，中央銀行通過債券購買不斷向系統注入越來越多的儲備——這種貨幣僅用於銀行、中央銀行和政府之間的支付。英格蘭銀行發行的儲備規模從2007年底的不到250億英鎊，飆升至2022年初接近1萬億英鎊的峯值，因為它試圖保持資金流動，保護資產價值，並試圖刺激實體經濟。

這是一個令人震驚的增長，但銀行不會很快回到2008年前的世界。現在的監管迫使它們持有更高水平的流動資產，包括儲備和政府債務。這是為了確保它們能夠應對突發的存款流出或透支借款或衍生品的保證金要求。例如，自去年美國硅谷銀行倒閉以來，銀行在數字時代對現金消失的速度更加謹慎。

但這種變化實際上是對過去做法的迴歸：在1980年代和1990年代金融放松管制和激進追求利潤之前，更高水平的流動資產是正常的。21世紀初是一個奇怪的時期：英國銀行將流動資產壓縮到其存款比例的最低水平，因為它們最大化貸款收益2。現在，英國銀行的流動資產大約相當於系統存款的35%，大致與1960年代初期相當。在2008年前，它們的比例不到5%。

來源：英格蘭銀行今天，這些流動資產主要是儲備，銀行可能更傾向於儲備而不是國債，因為資產負債表槓桿的衡量方式。系統中大約7500億英鎊的儲備主要來自英格蘭銀行在量化寬鬆期間購買國債。但擁有這些債券 正變成一項虧損交易，並將利率決策與 政府的支出能力糾纏在一起，這造成了 尷尬的政治問題。

但它不能在不從系統中抽走現金的情況下襬脱其國債：提取過多現金，銀行、交易商和投資者可能都會在借貸上遇到困難，以維持運營。沒有人確切知道銀行系統所需的最低儲備水平，但根據英格蘭銀行的調查，這個數字可能高達5000億英鎊，甚至更多。這個最低水平也可能根據貸款增長速度、税款支付和政府債券銷售的情況而上下波動。

英格蘭銀行希望減少其國債持有量，但保持儲備水平高——因此需要大量借貸。但這存在一個問題，追溯到巴傑霍特：從中央銀行借款仍然是麻煩的標誌。今年已經有一些投資者和分析師對英格蘭銀行短期回購工具（STR）借款的激增感到緊張。從2022年中期到今年3月底幾乎沒有使用，然後幾乎每週都創下新紀錄，上週四達到了340億英鎊。

是否已經有銀行在現金方面掙扎？金融管道中是否存在阻塞？我所交談過的銀行財務主管認為不是：這筆借款可能是出於成本考慮，因為它比市場回購略便宜，這種融資方式被稱為有擔保融資。它不再像巴吉特時代那樣高成本。

但這種緊張感表明，污名仍然存在。這讓所有銀行感到擔憂，尤其是那些更依賴英格蘭銀行的定期融資計劃的小型銀行，這些計劃預計將在2025年底前大部分償還。為了替代這些並幫助確保一個大而穩定的儲備基礎，英格蘭銀行希望銀行開始利用其指數化長期回購工具，該工具接受抵押貸款或其他良好但流動性差的資產作為抵押品，連同國債一起使用。上一次這個工具被大量使用是在新冠疫情開始時。

銀行使用得越多，大家就會越感到安心，英格蘭銀行可以期待它成為提供儲備的主要途徑。但沒有人想成為第一個（甚至第二個），以免信用評級公司或他們自己的投資者感到緊張。

總會有人不得不先妥協。英格蘭銀行的投資組合中有850億英鎊的國債將在9月起的12個月內到期，約900億英鎊的定期融資也將到期償還：即使英格蘭銀行不出售任何國債，到明年年底也將有1750億英鎊的儲備消失。英國的銀行將更接近最低儲備要求的邊界——而且由於這些儲備並不是均勻分佈的，一些銀行將比其他銀行更早達到不舒適的水平。

如果儲備過於緊張，市場利率將像2019年9月在美國那樣失控。回購便利是為了解決這個問題（美國也有一個），但如果銀行猶豫不決，不去利用它們，它們就無法發揮作用。銀行、它們的投資者和評級公司需要忘記舊有的污名，迅速適應中央銀行作為日常借貸的後盾。巴傑霍特會對此感到着迷。

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