美聯儲的鮑威爾忽視了傑克遜霍爾旅館中的大象 - 彭博社

Jonathan Levin

利率減輕

攝影師：邁克爾·納格爾/彭博社

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾在週五消除了所有關於利率即將下調的疑慮。“政策調整的時機已經到來，”他在懷俄明州傑克遜霍爾備受矚目的年度演講中表示，隨即引發了股票和債券的迅速反彈。他補充説，通脹風險已經減退，而勞動力市場風險則增加，中央銀行不會“尋求或歡迎勞動力市場條件進一步降温。”所有這些都指向未來幾個季度的一系列政策利率降低。

彭博社觀點印度最新的強姦謀殺案加劇了恐怖循環波音的棄用產品完美適合龐巴迪‘巴勒斯坦’或‘加沙’的重要性雀巢首席執行官的更換預示着艱難時刻的到來但在鮑威爾甚至走上講台之前，市場預計將有約2.25個百分點的寬鬆，使聯邦基金利率降至約3%-3.25%。美聯儲不會僅僅通過驗證這些預期來進一步推動市場。如果長期借貸成本要繼續下降，就必須重新評估美聯儲的最終目標。

已被定價

市場已經定價了約225個基點的美聯儲降息

來源：彭博社通過WIRP

長期利率預期源於關於中性利率或r-star的高度學術性辯論——在最大就業和低且穩定的通脹環境中應當存在的利率。實質上，中性利率是既不促進也不抑制經濟活動的利率。

直到最近，市場和政策制定者普遍認為長期中性利率大約在2.5%（或0.5%的“實際”利率，考慮到2%的通脹）。即使在2022年和2023年經濟在利率上升面前表現出驚人的韌性，這些信念也花了幾年時間才被動搖。根據紐約聯邦儲備銀行的主要交易商調查，中位數長期利率預期直到2023年10月才開始顯著上升，並且此後增加到大約3.1%。現在，合理地問一下它們是否可能會回落。但即使它們回落，也需要時間。

目的地在哪裏？

主要交易商已上調長期政策利率的預估

來源：紐約聯邦儲備銀行主要交易商調查

那麼這對固定收益市場意味着什麼呢？

在撰寫時，10年期國債的收益率——部分反映市場對中性利率的猜測，加上期限溢價和一些其他短期因素——大約在3.80%。如果你假設聯邦基金利率在債券大部分期限內將在3%到3.25%之間，那麼10年期國債的收益率實際上沒有太多下行空間。這將需要對中性利率進行重大重新評估。

值得注意的是，主要交易商的長期觀點在7月的調查中終於停止了上升。隨着工資修正和最近失業率的上升，未來幾個月它們應該會非常微妙地再次下降，因為這描繪了經濟在利率上升面前的韌性略有不同的圖景。

中性利率的確切位置被認為源於包括人口統計和生產力等因素。不幸的是，正如鮑威爾在之前的傑克遜霍爾講座中所指出的，實時估計中性利率幾乎不可能具有高度的信心。在2018年，他説“星星的位置正在發生顯著變化。”在2023年，他使用了類似的語言：“正如常常發生的那樣，我們在陰雲密佈的天空下航行。”實際上，政策制定者試圖通過緩慢移動來摸索中性利率。

紐約聯邦儲備銀行的約翰·威廉姆斯是最著名的學術r-star觀察者之一，他對長期“中性”利率是否確實有大幅上升持 懷疑態度，我對此觀點表示贊同。許多美國家庭和企業在疫情期間鎖定了超低利率，並積累了大量現金儲備，這使得他們最初似乎對貨幣政策的影響不敏感。過剩的儲蓄不會永遠存在，抵押貸款鎖定效應也不會持續。此外，最近對美國就業數據的初步修訂顯示，2023年和2024年初的勞動市場並沒有我們想象的那麼強勁。

毫無疑問，鮑威爾週五的言論是鴿派的。除了談論勞動市場風險外，他還暗示，穩固的通脹預期正在作為一種自我實現的預言發揮作用。儘管中央銀行家們擔心最近的經歷可能會動搖這些預期，但他似乎認為這些預期已經順利通過了最大的壓力測試。

但此時專家和評論員的看法可能並不重要；對中性的看法變化將很難逆轉。政策制定者最終將以緩慢而實證的方式找到他們的r-star，這意味着爭論可能需要數年才能解決。

隨着美聯儲的基準利率在2025年達到3%-3.25%，政策制定者可能會暫停觀察經濟的反應。如果通脹似乎得到控制且勞動市場表現平平，他們可能會在2026年進行另一次精確的降息——然後可能再進行一次。即使r-star的鴿派觀點是正確的，中性利率的估計可能要到2027年或2028年才能完全恢復到2.5%。這意味着國債的反彈可能很快會遇到瓶頸。

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