誰是最優秀的對沖基金交易員？如何衡量交易技能 - 彭博社

2024年8月5日，美國紐約納斯達克市場網站展示的股市信息

攝影師：邁克爾·納格爾/彭博社 投資或交易中的一個問題是——用一個常見的免責聲明——過去的結果並不能保證未來的成功。某人在股票選擇上可能有很好的記錄，但也許他們只是運氣好。或者他們可能特別適應某種市場環境，而這種環境不可避免地會發生變化。或者他們實際上比其他交易者更優秀。對於多策略對沖基金或“投資小組”，招聘或培養下一個偉大的投資組合經理是一場持續的鬥爭。但經理們如何判斷誰實際上是優秀的，誰不是呢？在本期播客中，我們與喬·佩塔交談，他曾是Point72資產管理公司的績效分析負責人，並在交易界有着悠久的職業生涯。他還是體育賭博的狂熱愛好者，最近出版了書籍《為財富階層的金錢球》，該書試圖將源於美國職業棒球大聯盟的一些人才分析原則應用於評估投資組合經理。他向我們講述了基金尋找或培養超級明星的傳統方法，以及如何通過更嚴格的定量方法改進這些方法。此稿件經過輕微編輯以提高清晰度。

## 奇數交易

對沖基金如何發現超級交易員

54:38

播客的關鍵見解：

如何通過成為 奇數交易 嘉賓獲得工作機會 — 06:00為什麼金融人士喜歡 點球成金 — 10:29如何分散性幫助解釋交易技能 — 12:27喬的新“統計”用於衡量成功交易員 — 23:27建立一個獲勝團隊與購買明星集合 — 28:48如何在未經驗證的“新秀”中發現（或培養）人才 — 32:04衡量成功的適當時間線是什麼 — 38:09機構投資者收集經理統計數據的力量 — 40:08如何將自己與競爭對手進行比較 — 47:32

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**喬·韋森索爾 (00:20)：**你好，歡迎收聽另一集 奇數交易 播客。我是喬·韋森索爾。

**特雷西·阿洛威 (00:25)：**我是特雷西·阿洛威。

**喬·W. (00:26)：**特雷西，你知道，有時候我在凌晨一點的時候，無法入睡，我會想，在另一個人生中，我是否可以成為下一個史蒂夫·科恩？不，真的，我不需要談論這個。這有很多，我之前提到過。我在大學畢業後確實收到了一個自營交易公司的工作邀請，成為那裏的股票交易員，他們會讓你使用他們的資本。我認為史蒂夫·科恩在成為歷史上最偉大的對沖基金經理之一之前，曾在某個公司做自營交易員。我沒有接受那份工作，原因至今我仍無法向自己解釋，25年後依然如此。但我總是想，是否我能行？也許我本可以成為一個優秀的交易員？我不知道。

**特雷西 (01:07):**你有健康的自信心真好，喬。當我晚上躺在牀上時，我會想‘哦，糟糕，我在播客上説了什麼愚蠢的話嗎？’這就是讓我失眠的原因。但沒錯，喬，你真不錯。

**喬 W. (01:19):**不，我真的不認為我能做到。而且我實際上也不認為我會是一個好的交易員。我不是那種思維方式。我撲克也不太好，其他事情也是。我不是一個天生的賭徒。我不做體育博彩。我不這樣想，但我確實有點好奇，如果我當時答應了，那我的生活會有什麼不同。

**特雷西 (01:38):**是的，公平。我的意思是，我們從今年的多個播客集數中知道，外面有很多對沖基金交易員，尤其是在多策略中，他們似乎賺了很多錢，大家都在談論他們。直到最近，可能。我應該説我們在8月7日錄製這個，所以考慮到市場拋售，今年的獎金可能看起來少了一些。但直到這個月，人們似乎做得相對不錯，交易員的世界充滿了各種懸念和興趣。

我有點好奇——這已經提到過幾次了——什麼才算是一個好的交易員？交易員實際上是如何被評估的？因為我一直的印象是，好吧，這取決於你賺了多少錢，但賺這些錢的時間框架是什麼？還有，像這些特定小組裏工作的人，他們在做一件特定的事情。他們是以什麼標準來評判的呢？

**喬 W. (02:39):**你提到他們這周或這個月可能賺得不多，但特雷西，我覺得我們一直被告知，他們對所有事情都很中立。他們在市場上是中立的，他們在貝塔上是中立的，他們在你能想到的每個因素上都是中立的。那他們現在為什麼會虧錢呢？他們應該對所有這些事情都是中立的。

**特雷西 (02:55):**是的，我相信他們賺了很多，喬。我絕對相信。

**喬 W. (02:59):**不，但你説得對。看看，我們在對沖基金結構上做了很多工作，我們和 朱塞佩·帕萊奧洛 做了那一集，和 裏奇·福克-華萊士 做了那一集，討論了對沖基金如何衡量風險並嘗試隔離阿爾法等等。但我腦海中有太多問題，我覺得我們只是觸及了表面，因為我們甚至還沒有真正談論創意生成。所以談論如何排除你不想要的所有風險敞口，比如市場貝塔等是一回事，但談論如何選擇要買入或做空的股票又是另一回事。

**特雷西 (03:38):**嗯，我們確實稍微談到過這個，但你説得對，我們可以做得更多。關於如何確定你的頭寸規模有很多問題。如果你確信某件事情將會是下一個大事件，那你為什麼不在其中持有百分之百的頭寸呢，對吧？

**喬·W. (03:51):**如果你不能完全使用100%的槓桿做多，你怎麼賺錢…？

**特雷西 (03:54):**英偉達？

**喬·W. (03:55):**無論如何，我們還有很多可以做的，但回到我這個非常自負的開場，我確實在想……

**特雷西 (04:03):**沒關係，喬。自信是好的。我是認真的。

**喬·W. (04:07):**謝謝。我確實在想，這個大問題——很多人可能對此感興趣，因為這些對沖基金的投資經理職位或交易員職位看起來相當不錯，正如你提到的，利潤豐厚。所以瞭解一個基金或任何人如何識別下一個偉大的交易員會很有趣。誰能獲得那個位置，可以這麼説？

**特雷西 (04:26):**嗯，我也認為如果你能識別出什麼是對沖基金的好交易員，那麼你就可以更深入瞭解他們在日常業務中實際在做什麼。這有助於理解這一點。

**喬·W. (04:37):**是的，他們真正擅長什麼，以及他們具體能做什麼。好吧，我今天非常興奮，因為我們真的有完美的嘉賓。我們將與喬·佩塔交談。他是最近一本書的作者，為金錢圈打造的美式棒球，正如書名所暗示的那樣，試圖找出識別人才的新方法或最佳方法。我相信有很多舊的啓發式方法，就像他們在棒球中使用的那樣，他們會説，嗯，這傢伙看起來很有幹勁。

然後 點球成金 出現了，實際上你想真正關注他的上壘率或其他什麼，而不是關注他的精神或拼勁。無論如何，在他職業生涯的早期，他在這個行業已經待了很長時間。他曾是 Point72 的績效分析負責人。這正好回答瞭如何評估交易者的問題。幾年前我們也請過他，這是我們非常早期的幾集之一，他談到了體育博彩以及一些相同的想法等等。所以我很高興喬能回來討論這個關於如何成為一個好交易者的基本問題。謝謝你再次回來，喬。

**喬 P. (05:40):**很高興在這裏，喬和特雷西，能親自見面真不錯。七年前，特雷西，我相信你在香港，而喬，你當時只是有一個車庫樂隊，而不是現在在售賣你的場地。

**喬 W. (05:51):**沒錯，沒錯。我提到你是 Point72 的績效分析負責人。你是怎麼在史蒂夫·科恩的大公司 Point72 得到那份工作的？

**喬 P. (06:00):**是的，這就回到了我七年前的出現。當我在 2017 年時，我寫了一本書叫 交易基礎，它實際上探討了資產管理、體育博彩和 點球成金 對棒球的影響之間的關鍵推理重疊。你問過我，喬，我想是你問我一個具體的問題，我提到過來自這三種羣體的人可以從其他兩者那裏學到一些東西。

喬，你問我一個具體的例子，説明他們看待事物的方式有多不同。我説，如果你去交易大廳或者去一個共同基金，問他們，“嘿，你們最好的交易員是誰，或者你們最好的基金經理是誰，”他們不可避免地會指向去年回報最高的個人。要麼是最大的盈虧，要麼是資本回報率最高的。

**(06:49):**但我對比了，如果你走進一個棒球隊的前台，問他們誰是他們最好的球員，他們不會僅僅看哪個投手的自責分率最低或勝場最多。他們會根據技能來回答這個問題。因此，這是一個微妙的區別。他們不是看結果，而是看技能，因為他們知道，結果中有太多噪音，如果你能識別出技能，你就更有可能預測誰在未來會表現更好。正如我所聽到的，Point72的一位C-suite成員聽了這一集……

**喬 W. (07:26):**真是巧合！

喬 P. (07:28):……併為史蒂夫播放了其中一部分。事實上，我認為就是我剛提到的那部分。有人告訴我，史蒂夫説“找到他。我想和他談談。”我想這並不奇怪，因為在2012年，這都是公開的事實，實際上，有一本由莫莉·奈特寫的書，金錢能買到的最佳團隊，記錄了道奇隊在動盪的麥克庫爾年代的所有權，弗蘭克·麥克庫爾的所有權。

那個團隊在2012年被出售給了古根海姆集團，但史蒂夫也對那個團隊出價，並在2012年非常接近購買道奇隊。當然，我們現在都知道他——正如紐約人所知道的——作為史蒂夫叔叔，紐約大都會隊的老闆。因此，我相信他一直對分析方法感興趣。我想他總是在想，這種方法能否在對沖基金中奏效？

我從與投資委員會中不同人的會議中得出了一些想法，我覺得可以作為我的行動指令，幫助我。我的想法是，在所有這些小型投資公司中，當某個人有一個好年份時，他們會要求更多的錢——在購買能力方面，而不是現金。因此，管理層會問，嗯，他們所做的事情是否可以重複？同時，正如你所知道的，這些公司有人員流動，我認為另一個問題是，有時我們過早地讓人離開，而他們在其他地方卻蓬勃發展，僅僅因為他們在職業生涯的開始階段結果不佳。我們能否避免這個錯誤？

最後，當一個團隊表現良好時，必然會有競爭，因為我們知道這四五家大型公司都非常有競爭力，他們試圖挖走人才。因此，問題是，我知道一個PM及其團隊過去可能給我帶來了什麼，但他們未來的價值是多少？所有這些問題都可以通過關注技能來回答，這與這些公司傳統的量化分析師所做的有些不同。

**特雷西 (09:35):**好的，我的問題是。我們應該向誰收取介紹費？我們的介紹費應該直接給史蒂夫嗎？

**喬 W. (09:42):**還是給你？

**喬 P. (09:44):**對。應該是公司，對吧？他們可能省了很多錢，而不是通過傳統的獵頭。

**特雷西 (09:51):**好的，我顯然是在開玩笑。這聽起來太棒了。我喜歡這樣的故事。在我們討論現有的薪酬模式之前，我有一個問題。我想我們已經做了好幾期 *《點球成金》*的節目，但自從我們談論這種方法已經有一段時間了。我唯一記得的是電影和布拉德·皮特有些不可信地扮演一個懂數學的人。你能否解釋一下 *《點球成金》*的方法有什麼吸引金融界人士的地方？為什麼這個類比似乎一次又一次地出現？

**喬 P. (10:29):**是的，我認為如果你對批判性推理感興趣，那就是關鍵。而這個行業的所有事情，喬説，如果我在這裏成功了呢？我總是認為最大的問題是你是否有這種心態和勇氣，根據不完整的信息做出決策和投入資本？無論你是否具備構建模型、理解公司和閲讀文件的技能，關鍵是你能否根據不完整的信息做出決策？

在撲克桌上這是真的，在組建運動隊時這也確實如此。你會想‘這個自由球員值多少錢？’之前有很多，喬，正如你所説的，啓發式方法，我在書中也提到過。我覺得在這個行業的配置者層面上，這種情況仍然存在。配置者，他們進行面試，你會聽到諸如‘哦，他剛離婚’或‘停車場裏有一輛賓利，他一定不再飢餓了’這樣的事情。

**喬 W. (11:31):**真的嗎？

**喬 P. (11:31):**哦，絕對是的。原因之一是因為他們沒有采取可能更基於數據的方法。整個 金球獎 的方法是從這些非常嘈雜的結果中提取技能或信號，因為運動員和資產管理者的結果充滿了他們無法控制的影響。我很想在稍後回答這個問題。你們兩個都在談論市場中性PM，中性一切的PM。為什麼他們這一週的表現比之前差？這個問題有一個實際的真實答案，和他們的技能無關。

**喬 W. (12:15):**既然你提到了這個，為什麼不現在就告訴我們答案呢？

**喬 P. (12:17):**這可以適用於任何時間段。我們可以看天、月、一年。讓我們回到經濟學101，假設其他條件不變。假設我們有一個PM，持有一個多頭和一個空頭，這就是他們的整個投資組合。當然，他們永遠不會這樣做。這涉及到你在介紹中提到的其他事情，因為職業風險，即使這是他們最好的想法，長頭和短頭，他們仍然會填充它。但假設這是他們的投資組合，在任何給定的日子或任何可以測量的時期，但我們保持在一天，這是一個完美的投資組合，因為多頭產生阿爾法，空頭也產生阿爾法。因此，多頭的表現優於市場，空頭的表現低於市場。所以這是一個完美的投資組合。對於這個投資組合的預期回報，比如説，任何時期，但對於一天，答案是有辦法算出來的。特雷西，你會喜歡這個，因為答案是離散度，我知道你在有…

**Tracy (13:12):**是的。

Joe P. (13:12):……但這與量化交易者和衍生品交易者的分散性有些不同。這種分散性是的，它將非常依賴於PM工作的具體環境。因此我們知道在這些小組公司，他們往往在某些行業具有專業知識。所以你可能會有一個能源PM。那麼假設這是一個消費品PM，你會説‘好吧，我要看看他或她的投資範圍，也許是標準普爾1500消費品指數，’也許是他建模的僅僅是消費品股票的投資組合。

所以可能只有80個左右，他和他的團隊，但無論是什麼，我們可以説這是標準普爾500或1500中的所有消費品股票。好吧，確定預期回報的方法就是簡單地查看所有這些股票，並説‘這是技能中立的回報，也就是所有這些持股的平均回報。’然後你查看那些表現優異的股票，它們的平均回報是多少，再查看所有表現不佳的股票，它們的平均回報是多少。這兩個數字之間的差異就是表現優異者和表現不佳者之間的分散性。這種分散性每天變化很大，甚至每年變化也很大。

**Tracy (14:28):**那是你能產生的最大值嗎？那種分散性？

**Joe P. (14:31):**嗯，這不是最大值。你可以有表現最好的優異者和表現最差的劣者。但如果你在看一個小組，所以我在考慮所有專注於消費品的小組，我可以肯定地説所有這些完美投資組合的平均值將是所有優異者的平均值和所有劣者的平均值。這對投資委員會、首席投資官和PM們來説是不可見的。他們在某一天或某個時期和某一年之間的技能可能是一樣的。但回報是不同的。這就是一種金球 的視角，嘿，一旦我們把這一切都變得中立，我們可能會説一箇中立的PM在某一年有7%的回報，下一年有5%的回報，他在5%的年份可能甚至更有技能，但那時並沒有分散性來回報這種技能。

**喬·W. (15:30):**哦，我明白你的意思了。換句話説，就像是，這個人上漲了5%。為了確定這是否好或壞，你必須對該特定領域的平均分散情況有一種整體的看法。

**喬·P. (15:47):**沒錯。

**喬·W. (15:47):**這很有道理。聽起來也有點顯而易見。我知道離婚和賓利可能是極端的例子，這有點搞笑。但考慮到 點球成金 的事情，我提到過在過去像‘哦，那個人，他眼光不錯’之類的，所有這些[無法量化的東西]‘他很努力，他很有激情’，等等，然後布拉德·皮特或比利·比恩出現，實際上給這些東西加上了一些數字。如果他們不這樣做，那麼投資委員會、招聘委員會或解僱委員會用來評估PM的那些不是極端的舊啓發式是什麼呢？

**喬·P. (16:40):**所以毫無疑問，這看起來很顯而易見，這只是第一塊基石，這在複雜性上並不是布萊克-斯科爾斯的東西。我開始這段分析之旅是為一家叫做Novus的公司工作。大約15年前，Novus在投資組合分析方面處於前沿。事實上，他們讀過我的書，我想‘嘿，這就是我們試圖做的。’我為他們工作過。

所以我見過幾乎所有的分析軟件，無論是來自供應商的還是公司內部的。我與配置者合作過。我從未見過分散被引用。邁克爾·莫布森寫過一篇關於它的論文。所以有學者意識到這一點，但我認為人們並沒有意識到這是這些小型公司的果實計算，骨頭上的肉。

必須有分散才能償還一個因子中立的投資組合。所以量化分析師真正做的事情，這就是Gappy [Paleologo]在談論量化分析師的日常生活時提到的，以及你上個月的另一位嘉賓，我記不起他的名字。

**喬 W. (17:51):**Rich Falk-Wallace。

**喬 P. (17:51):**是的。關於風險管理的討論很多。當然，當你有一個槓桿公司時，這至關重要。你必須理解其中每一個波動的因子，這實際上就是他們的工作。而且他們當然會，因為在一個槓桿公司中，儘量避免回撤是非常重要的。所以夏普比率確實驅動着量化分析師看待投資組合經理的方式。但在我看來，他們都是向後看的。

所以他們會剔除一切，但一旦他們獲得了阿爾法，或者我知道有一家公司稱之為“特質阿爾法”，我接下來的步驟是，我不改變阿爾法的定義，但我將其分解為一個技能框架，這樣一來，一旦你獲得了不同的技能，你就可以説這個技能比另一個技能更具可重複性，等等。

**特雷西 (18:42):**所以基本上是加權分散？根據你可獲得的機會加權？

**喬 P. (18:47):**是的，沒錯。這就是讓你，特雷西，能夠比較能源交易員和消費品交易員的原因，因為，我在書中做了一個類比，這就像看NFL的踢球員，對吧？投資組合經理的工作是儘可能多地賺錢，而踢球員的工作基本上是儘可能遠地踢球。所以在體育分析出現之前，踢球員是根據他們的表現來評判的，實際上，我認為甚至還有一個獎項是頒給年終平均踢得最遠的踢球員。

所有他的踢球距離除以踢球總數。但體育分析人員很快發現，嘿，如果最好的踢球手平均每次踢44碼，而你有另一個踢球手，他的教練如此保守，以至於他總是從對方的35碼線或對方的40碼線踢球，他甚至無法踢出44碼的球。所以衡量的方法是説‘好吧，當一個踢球手從他自己的15碼線踢球時，我將把這個與從15碼線的每個其他踢球進行比較。’現在每次踢球都被評估。我認為我所做工作的一個重要點是，或者説，值得注意的是，你現在不是按距離來衡量的。你是按平均踢球手的加減來衡量的。所以你可以説某人平均每次踢球好一到一米半，然後你可以給這個賦予一個價值。

這也是我很多框架的方式。並不是説，尤其是那種包裝好的數據。你會在所有分析平台上看到一個包裝好的擊球率。這是毫無意義的。實際上，這是毫無價值的。但如果你以我剛才談到的踢球手的方式來表達，算是技能中立的，並且説，哦，他的擊球率在一年中高出1%或2%，他每天平均高出1%。

那麼，在一個50%的投資組合中，這將比預期多出一個贏家，每隔一天一次。然後你可以將其與他所處的分散世界進行比較，並且你可以給他的技能賦予一個絕對的價值。現在這可能與實際情況有所不同，但那是因為一些超出投資經理控制的因素。所以這就是方法，它有點結合了體育分析的方法。

再一次，你有點説，為什麼這還沒有完成？我對此有一些想法。我被放到了一個不適應的量化部門，他們很聰明。他們確實很聰明，但在思維上並不是很靈活。他們傾向於以相同的方式思考。我發現當我面試量化開發人員時——因為我在Excel上構建我的框架，然後你需要一些生產環境來使其在大公司或客户中可用。我在面試量化開發人員時，我無法讓他們停止談論因子，因為這就是他們接受訓練的方式。我説，好吧，我們要剔除因子。你會如何評估技能？結果又回到了，很難。

**Tracy (21:48):**他們又開始談論因子了嗎？

**Joe P. (21:50):**是的，是的。就像我説的，他們很聰明，但我認為一種來自行業外的思維方式可以真正幫助你，通過將兩個不同的行業結合起來，你可以發現不同的東西。

**Joe W. (22:02):**到目前為止，你描述的很多東西都是直觀的，正如你所描述的。如果你要比較兩個不同的交易消費品的部門，你必須理解它們之間的差異以及它們如何相互比較，這很有道理。

**Tracy (22:20):**或者比較交易消費品與公用事業的人。

**Joe W. (22:23):**完全正確。對我來説，顯然不僅僅是波動率調整後的收益、夏普比率。而且我認為，賭徒不應該僅僅根據純長度來衡量，因為你不知道他們的教練讓他們從哪裏踢。而且有時候你可能想要短踢出於各種原因，因為你想要有機會進行公平接球或其他類似的事情。好的，我明白這一切。

請多談談衡量技能的藝術，特別是在收益之外，因為這是 金球獎 的事情，每天他們都在提出新的指標和虛榮指標，並且他們有這些會議，討論像 VORP 這樣的東西。我知道 VORP 是 20 年前有人發明的，但還有很多新的東西。他們總是在嘗試提出一些能夠解鎖的東西，這個人為棒球隊帶來了很多額外的勝利。除了僅僅查看經過風險調整的事後收益之外，還有哪些其他技術或技能可以用來衡量交易員？

**喬·P. (23:27):**沒錯。這是個好問題，我在你談論縮寫時笑了，因為顯然體育分析界以其縮寫而聞名。在創建我的框架時，我有五種技能來解釋阿爾法。這並沒有重新發明阿爾法，只是將其分解。當然，我使用縮寫來描述，並向啓發它們的行業致敬。我把它們命名為我在 1970 年代作為一個受影響的棒球迷時的五位不同棒球運動員。這些技能的名稱是 Seaver、Aaron、Carew、Rose，然後是 LUM。LUM 可能是你沒聽説過的名字，但這是以…

**特雷西 (24:13):**是的，就那個。抱歉。

**喬·P. (24:19):**是的，這是以…

**喬·W. (24:21):**羅德·卡魯，湯姆·西弗，皮特·羅斯。第一個是什麼？

**喬·P. (24:23):**漢克·阿倫。阿倫。所以都是名人堂級別的球員，儘管皮特·羅斯不是。但，有趣的是，我不會深入討論這個，但…

**喬·W. (24:31):**皮特·羅斯衡量他們在旁邊下注的程度嗎？

**喬·P. (24:35):**他們在下注方面有多優秀，是的，下注。好吧，皮特·羅斯，這是一個不錯的例子。所以這實際上是一個描述性縮寫。ROSE代表行業卓越回報。所以為什麼是ROSE，為什麼是這個？好吧，皮特·羅斯在不同位置上入選全明星隊的次數比其他任何人都多。他在二壘、外野、三壘和一壘都入選過全明星隊。所以他在行業輪換方面表現出色，對吧？

**喬·W. (24:56):**哦，酷。

**喬·P. (24:56):**所以這就是那個技能所衡量的。LUM代表經理無法控制的運氣。LUM。實際上，這與我們所討論的很多內容有關，涉及到投資組合中股票的分散程度和平均水平與基準之間的差異，因為平均股票實際上是技能中立的表現者，而那些差異實際上是運氣，可能是順風或逆風，經理無法控制。

邁克·盧姆是一名流浪球員，恰好在漢克·阿倫和戴維·約翰遜、達雷爾·埃文斯都打出40個本壘打的亞特蘭大勇士隊效力。他們是唯一一支做到這一點的球隊。這也抬高了邁克·盧姆的表現，顯然這是他無法控制的。所以這些技能，實際上衡量的是，一是運氣，二是行業卓越，第三是一致性指標，這就是羅德·卡魯的高打擊率。

然後就是權力。我談論的是那個完美投資組合的預期回報。如果某人的回報高於或低於這個預期，實際上是在衡量他們識別最佳超額收益者的能力，以及——至關重要的是——避免最差超額收益者的能力。我可以量化這一點。最後一個，Seaver，是一個規模的問題。

把這五個因素結合在一起，你可能會發現某人，嗯，這裏有一個很好的例子，説明它在多經理平台上的實用性。我應該説，我的所有工作只涉及公共股票，公共股票的MPM，評估它們。因此，在一個小組平台上，你可能會有四十到五十個不同的團隊。通常你不需要一個模型來告訴你誰是最好的兩到三個團隊。稍微少一點，你也不需要一個模型來告訴你誰是最差的兩到三個團隊。他們是異常值，而那些真正優秀的團隊每年都會出現。

但在中間，你可能會有三十多個PM，他們的表現緊密圍繞所有PM的平均產出。這個模型真正擅長的是觀察這些年末非常相似的回報，分析構成它們的技能，並説‘好吧，我知道規模在年與年之間的相關性往往為零。它會迴歸到均值。’所以如果你有兩個人的回報相同，但其中一個是通過他們的規模決策增加阿爾法，而另一個則是更一致地挑選出表現者——如果你只是看特有的阿爾法，這就是你看不到的——即使你已經剔除了所有因素。這就是框架的形成方式，它既是向後看的，解釋技能帶來的阿爾法，同時也成為一種前瞻性預測，通過了解過去和未來時期之間的相關性。

**特雷西 (27:44):**我有很多問題。對於我的下一個問題——在我問之前讓我先加個前提，就是我對棒球的瞭解，都是從那 一集 辛普森一家*中學到的。*所以我想説的是，我對棒球瞭解得並不多，除了 不要對達里爾·斯特勞貝里惡劣，但我的印象是，再次強調，我對 點球成金的記憶不多，但我的印象是，這種策略的一部分是尋找那些被市場低估的球員，他們可能在某一特定方面表現得非常出色，然後將他們組合成一個整體運作良好的團隊，而不是僅僅追求每個位置上那些經常擊出本壘打的昂貴球員。

我想問的是，我理解評估個別交易者的方法，但你們的方法是否也考慮他們如何整體協作並相互影響？還是因為多策略和小組商的性質，這並不是那麼重要？

**喬·P (28:48):**這是一個深刻的問題，我將提到幾個月前Gappy談到的一個話題。他談到了不同的文化，以及這些小組商和多經理平台之間的差異。很多時候，文化差異很大。我會説這絕對是正確的，我對此有一個很好的回答。

所以在一些商店裏，哲學是我們要剝離掉PM所做的一切。諷刺的是，他們有這麼多因素，我們將根據剩下的特異性阿爾法來支付他們。而且他們剝離的因素太多了，他們試圖將阿爾法數字降到儘可能小，這樣就不必支付獎金。我記得有一次和一個PM開玩笑，他説，是的，我覺得每次我進去，他們都告訴我，你這一年表現不錯。但是，看，你的超額收益是因為投資於那些CEO畢業於常春藤學校的派息公司，而我們可以免費獲得這些。

所以在那些商店裏，他們的哲學是這無所謂，因為剝離掉一切。我更喜歡一種不同的方法。有些商店是這樣做的，也就是説，我作為CIO的工作是建立一個多經理平台，讓一些因素相互抵消，這樣就有不同的技能。然後不是在每個投資組合層面剝離因素，而是在將它們全部放在一起後再剝離因素。

你有這個海鮮雜燴，然後你把因素去掉。這是一種不同的方法，因為我認為PM們感到更自由一些。他們仍然有他們的緩衝區，他們必須保持在裏面，但他們並不看到ETF或反因素的東西被直接塞進他們的投資組合。這個方法更高層次。所以你可以採取任何一種方法。我確實更喜歡那種你在體育中擁有的陣容構建理念，但我認為這確實是一個區別…

**特雷西 (30:59):**在文化和結構上？

**喬 W. (31:00):**是的，這非常有趣。所以在棒球中，一位尋找球員的總經理可以查看其他球隊，他們可以查看小聯盟，他們可以查看大學體育，他們可能可以開始在高中進行偵察。那裏有一個農場系統，他們稱之為農場系統。到目前為止，你所描述的對於評估在現有職位上的人來説是有意義的，無論是在你的公司還是在其他公司。

有沒有辦法將這些相同的想法轉移或應用於那些沒有相同背景的人，因為我認為沒有相同的等價物，除非是交易，Ameritrade 或 Schwab，我確實認為這可能算是一種情況。但有沒有辦法考慮如何評估一個尚未有太多業績記錄的人？

**喬 P. (32:04):**是的，因為這些多經理平台的形成方式，現在他們不再從外部招聘。我認為20年前、30年前，我知道當我在外面工作時，負責覆蓋公司的研究人員，有時會被公司挖走。有時交易員也會被挖走。但這種情況現在不太發生了，因為這些大型公司所做的事情，以及這也與他們的競爭優勢和擴展能力有關，他們現在直接從學校培訓這些人。他們有大學、學院或這些學校，基本上是在教人們成為分析師或投資經理。再一次，這與文化有關。我最喜歡的那些是公司意識到過去只是一個“上升或淘汰”的事情。你成為分析師，然後你成為投資經理。或者如果你不是一個好的分析師，你就永遠不會成為一個好的投資經理。

我認為現在有一些公司認識到分析師可以是一種職業。你可能是一個出色的分析師，但不一定是資本投入者。成為投資經理需要不同的技能組合。他們在學院和大學、內部培訓學校中發現了一些這些事情。這就是字面意義上的農場系統。這是替補席，我們看到了這一點。他們並不是被隨意投入的。他們確實傾向於運行紙面投資組合或感覺像真實的投資組合，因為他們正在進行交易。

**喬·W. (33:40)：**他們的職業生涯依賴於他們的表現。因此，即使是紙面資金，他們也在承擔風險。

**喬·P. (33:44)：**是的，沒錯。你可以對這些投資組合進行相同的分析。我確實看到一些新畢業的投資經理……這些公司擅長培訓他們的人，而這些人是尋找阿爾法信號的最佳投資經理，因為他們的投資組合往往較小，因此可以被複制。這也是量化分析師的另一個工作。如果你有一個非常資深的投資經理，他或她有一個合同，允許他或她管理一個20億美元的生物技術投資組合，那麼量化分析師就沒有太多的空間，因為他們的資本可能相對較少。在公司內，幾乎沒有空間在另一個量化層面複製那個投資組合。但新來的人員，他們成本低，管理小型投資組合，但如果他們有技能，瞭解他們所處的環境與更資深的投資經理同樣重要。

**喬·W. (34:43)：**是的，特雷西，聽眾們，6月19日彭博社上有一篇很好的文章，來自我們的同事尼尚特·庫馬爾和麗莎·泰特利，正是關於這個主題的。“對沖基金人才學校正在尋找完美的交易員。”它談到了Point72，也談到了Citadel建立這些內部培訓項目。因此，所有這些因素正在匯聚。建立自己的農場系統，以觀察誰將來會表現出色。

**特雷西 (35:07):**我們應該去人才學校——明確來説，是對沖基金人才學校！

**喬 W. (35:12):**或者只是一般的人才學校。這樣也可以。

**特雷西 (35:14):**這就是笑話。是的。好的，喬，你談到了規模，並且談到了你所尋找的一般技能組合。我仍然不太清楚的一點是，你之前提到過，但我希望你能詳細談談：時間框架。你們評估交易員的時間框架是什麼？我想知道你們給人們多少時間來證明自己是正確的，或者證明自己是災難性錯誤的，因為他們所押注的相關性突然崩潰了？

**喬 P. (35:48):**是的，所以再次，這是個好問題。這讓我在剛開始在Novus構建這些東西時感到沮喪，因為我非常習慣於體育分析，特別是棒球，但其他一些運動也是如此。我會提到高爾夫。當你評估投手的技能時，投手有三項技能是不依賴於其他任何東西的。不依賴於他的隊友、誰在打擊等等。

**喬 W. (36:14):**防守？

**喬 P. (36:14):**對，不依賴於防守。投手的三振率、投手的保送率和投手的地面球率。這些是投手可以控制的東西。發生的情況是，在大約50次打擊機會後，你會得到一個投手的三振率，從數學角度來看，這是具有預測性的，相關性超過0.7，所以平方後超過0.5，對吧？

過去比我們尚未識別的因素更能解釋未來。但對於PM來説，它們的結果中噪音更多，找到有意義的相關性需要更長的時間。因此，儘管我可以為此工作，我每天都會生成一份報告，現在為客户展示他們的PM以及這些技能在每一天的具體讀數。當然，對於一天來説，這只是瑣事。它不過是瑣事，但它所做的是建立一個數據集，當你達到六個月時，大約是125個交易日——更大的圖景——完整模型需要500個過去的結果，這時你開始看到這些技能之間非常不同但更持久的相關性。

但我發現，即使在150天之後，如果你對其他一年半採取均值迴歸假設，然後每當新的一天到來時，你就放棄一個假設，你會得到一個相當穩健的技能讀數，六個月後開始有意義。而在兩年後，這時它確實對下一個季度具有很強的預測能力。因此，你不斷地放棄。那麼，為什麼只有兩年？我在書中談到過這個問題。我沒有一個很好的答案。

**Tracy (38:07):**我想你得從某個地方開始，對吧？

**Joe P. (38:09):**是的。好吧，我知道的事情是，兩年比三年要好，從某種意義上説，這為什麼會這樣？我和不同的量化分析師談過這個問題，他們從完全不同的角度看待這個問題，他們也得出了兩年的結論。原因似乎與股市中的制度有關，只是關於你在哪方面有技能，我還沒有能夠識別出來，我也知道我們可以運行數據找出，哦，這不是兩年。

在過去三個月中，最具預測性的事情是兩年零43天。當你試圖做到如此精確時，這並不是完美的。因此，兩年似乎確實有效。因為你不斷地回顧兩年前發生的事情。所以似乎有一些制度變化是有效的，但這也是我有的一個未解之謎。

**喬 W. (39:07):**關於棒球的一件事是，棒球中的每個總經理基本上都能完美地看到每個其他球隊每個球員的表現，因為這一切都在場上，並且都被測量，我們都有相同的信息。

**特雷西 (39:19):**你無法衡量心！喬！

**喬 W. (39:22):**是的，對，沒錯。你無法衡量心。但我們都可以看到球員的上壘率、OPS和SLOP等等。一些在終端上總是會激增的最受歡迎的警報，比如“Balyasny的消費品經理轉投Citadel”，無論如何。人們對此非常感興趣。

從行業的角度來看，撇開你是否想使用傳統的夏普比率視角或ROSE或LUM或其他，某個商店對另一個商店的一個小組表現有多少可見性，然後可以轉移過來？或者如果可能在其他地方有一個被低估的球員，你想把他們引過來並給他們比他們現在得到的更多的資本，你能獲得多少洞察力。

**喬 P. (40:04):**極其有限。

**喬·W. (40:06):**他們是如何解決這個問題的？

**喬·P. (40:08):**好吧，我告訴你誰能解決這個問題。你會發現，如果一個團隊在進行自我營銷或被另一家公司招募，他們會帶來他們的回報，但他們不會帶來，他們可能會談論投資組合構建，但我很確定他們不應該，也可能不會帶來過去兩年他們的投資組合，過去兩年的持倉情況。所以你無法獲得那種透明度。但讓我告訴你誰能做到，好嗎？我認為這是我們行業中最重要的組成部分之一，因為我認為他們的動機是最純粹的，那就是配置者，對吧？所以配置者，我説的是那些提供資金的數十億大實體，這些資金讓所有這些對沖基金的心臟繼續跳動。

當然，我們知道肯·格里芬的管理資產中有大量是他自己的錢，我們也聽説過其他一些人。但一般來説，這些公司是依靠外部資金來維持運營的。但許多配置者，所指的就是基金會、大學捐贈基金、主權財富基金、養老金計劃，他們有着非常純粹的動機。他們試圖為退休人員獲取回報，或為未來的學生降低學費，等等。或者在挪威的情況下，為國家的公民。因此，如果你經營一家對沖基金，他們是一個珍貴的投資者。所以當他們進行經理選擇時，他們有能力去對沖基金——現在可能不是Citadel和Millennium，但對所有這些非多經理平台——他們有能力去對他們説，嘿，如果你想讓我們真正評估你，我們需要看到。

**喬·W. (41:59):**投資組合級別的回報？

**喬·P. (42:01):**是的，我們需要過去兩年的職位級別透明度。嘿，如果你不想給我們昨天的數據，那就從一個季度開始，這樣就會有滯後。但現在他們有槓桿來獲取這些回報，特別是如果你在談論新興經理和年輕經理，他們正在嘗試建立對沖基金，我覺得他們沒有利用這個槓桿。

對我來説，這就像，喬，你談論這個框架，它適用於多經理平台，而捐贈基金不是一個槓桿投資組合，那他們怎麼能使用它呢？好吧，這就是他們可以使用它的方式。他們可以得到這個，喬。他們確實會問關於賓利的那些問題，實際上，我可以給你一個例子？我真的很喜歡這個。我從未與他們合作過。我應該説我與他們的兄弟機構合作過，並且我與他們會進行比較的捐贈基金合作過，但麻省理工學院的捐贈基金。

MITIMCo是這個實體的名稱。他們管理的資產在200億到300億美元之間。所以我們知道其中一部分是專門用於公共股票的。我們知道，因為，我不會提他的名字，因為我不是想點名批評，但我們知道其中一位尋找股票經理的紳士在FinTwit上很活躍。他實際上是一個很好的關注對象，非常真誠。因此，他會談論一些事情，有時會發布招聘信息。你會發現，所有在那個部門工作的人，實際上你甚至可以公開看到，我知道，耶魯的管理公司有每個在那個部門的人的簡歷。他們都是一樣的。他們會説‘曾是弗吉尼亞大學投資俱樂部的會長’和‘自從我有報紙投遞工作以來就開始投資股票’對吧？

他們總是有這個，對吧？所以當他們去進行經理選擇時，我作為市場營銷人員也在那一方，他們會和PM坐下來，詢問，他們會逐一審視投資組合中的每個職位，毫無疑問——他們在做出判斷，對吧？因為如果他們不感到沮喪或想成為PM，這就是他們對市場的看法。好吧，我就停在這裏。現在讓我們談談費城76人的總經理。有位名叫達里爾·莫雷的先生。

**喬·W. (44:25)：**哦，是的，我喜歡達里爾。

**喬·P. (44:27)：*達里爾，對吧？他曾在休斯頓，實際上，當他在休斯頓時，他真的把《點球成金》帶到了NBA。馬克·庫班可能是第二個，但達里爾·莫雷甚至在20年前，邁克爾·劉易斯在《紐約時報週日版》*上為他寫過一篇文章。

所以達里爾·莫雷是76人的總經理，他也有下屬。當他們在進行經理選擇的等價物時，無論是選秀球員還是尋找自由球員，你能想象達里爾和分析師去和潛在球員一起投罰球是多麼荒謬嗎？並且根據這個來評判球員？但我敢保證，在捐贈會上，他們會回去説，“你能相信那個經理做空了Netflix嗎？”對吧？那麼我為什麼選擇這兩個例子呢？這個例子是這樣的，在達里爾進入籃球界之前，他是麻省理工學院斯隆商學院的自豪畢業生。他在斯隆管理學院獲得了MBA，並與一位名叫傑西卡·蓋爾曼的女士一起創辦了斯隆體育會議，最初比爾·西蒙斯在他擔任《Grantland》時將其描述為“書呆子盛會”，對吧？

那時只是一些人，孩子們，傢伙們，幾乎都是男孩，在談論體育分析。它已經演變成一個大型活動，這是一個招聘會，所有這些來自不同聯賽的體育團隊都在尋找人才。他們本質上是在尋找表現分析的人，對吧？

**喬 W. (46:02):**Voros McCracken 是來自什麼地方的？

**喬 P. (46:05):**沒錯，沒錯。所以現在看看MIT斯隆基金會。他們實際上試圖尋找的是表現分析。你認為校園裏可能有誰從未投資過股票，但理解利潤動機嗎？他們會把我的工作可能推進三步，但我認為沒有哪個基金會會這樣思考。我敢肯定他們從未走過校園，甚至我相信達里爾從未想過邀請他們過來……“嘿，為什麼不讓你們面試我們的一些人？”所以這就是我看待的方式，嘿，這就是一些工作，如何讓沒有數據的人獲得數據。在配置者層面。

**特雷西 (46:51):**我們一直在從管理層的角度討論表現評估和指標。如果我是一名交易員或量化分析師，算是這些多策略對沖基金中的初級或中級量化分析師，我該如何看待其他人的表現和競爭？我是否在試圖進入一個特定的行業，可能在機會集方面有更多的分散性，可能有更多的波動性或更多的相對價值機會之類的？我該如何看待我的競爭？

**喬·P. (47:32):**這是個好問題。即使是我所做的工作，我認為肯定有比較。再次提到文化。有些小組，我認為Gappy提到過，有些小組之間會分享信息，而在一些商店則不會。這種情況下，我實際上更喜歡不分享信息，因為我認為量化分析師更願意知道，也許兩個不同的PM獨立得出了相同的結論，而不是他們都去參加了同一個想法晚宴，然後都決定買入這隻股票。

有人獨立得出結論，這更有信號。因此，我相信他們知道其他PM的回報。此外，我不知道這是否在你剛提到的那篇文章中，但這些公司都有教練團隊，我確實發現，自九十年代以來一直在這個行業的老PM，他們固執己見。他們不想讓量化分析師帶着筆記本電腦進來，開始告訴他們關於投球旋轉率的事。但年輕人，我認為他們更傾向於‘嘿，如果你能給我一些數據來幫助我變得更好，’我想在某種程度上他們可能在尋找這個。

**喬·W. (48:55):**喬·佩塔，這真是太有趣了。非常感謝你再次來到播客。

**喬·P. (49:00):**哦，能在這裏總是很棒，我七年後再見。

**喬·W. (49:02):**是的，沒錯。無論你下一個工作是什麼。

**特雷西 (49:06):**非常感謝你，喬。儘管有棒球的引用，我還是很享受這次談話。

**喬 W. (49:24):**特雷西，那真是一場非常有趣的對話。

**特雷西 (49:25):**我喜歡聽人們講述他們通過 奇特的交易 露面而找到工作的故事。

**喬 W. (49:29):**沒有什麼比這更能撫慰我們的自尊和自我重要感了。

**特雷西 (49:34):**嗯，不。我也喜歡聽人們説他們在去健身房的時候聽 奇特的交易 的節目。因為我討厭去健身房。我討厭跑步和那些事情，但聽到人們在做一些有點乏味的事情時聽我們的節目讓我感覺很好。

**喬 W. (49:51):**不，但除此之外，這真的很有趣。我覺得我們可以永遠談論這些業務。它似乎非常豐富。我們仍然需要討論一下薪酬結構等等。但還有一個大家都知道的基本點，那就是，經理的識別真的很困難。

首先，有很多問題，比如，打敗市場真的可能嗎，因為有效市場等等？然後你可以識別某個人，嗯，這個人連續七年打敗了市場，但在一千個經理中，會有很多人連續七年打敗市場。所以這似乎是一個非常有趣的問題需要解決。

**特雷西 (50:32):**有點好笑的是，你試圖在一個因子中立的基礎上選擇交易者，而他們自己在某些方面也能夠保持因子中立。你試圖將他們與他們所處的環境分開，或者試圖將他們與他們當前面臨的機會的價值進行權衡——喬提到的那種分散。

這有點好笑。我考慮過，不想變得過於自戀。但在某些方面，這有點類似於記者的報道領域，你可能會非常幸運，處於一個非常有趣的領域，發生了很多事情，突然間你的所有作品都被閲讀，你獲得了很多重大獨家新聞，然後也許兩年後——回到那個時間框架——它就漸漸淡出了視野，寫的東西就不那麼多了。你如何評判一位特定記者或交易員在他們特定情況下的才能呢？

**喬·W. (51:32):**這是一個很好的例子。我記得我在 商業內幕 多年前，那時我們是根據流量來衡量的。那些報道蘋果的記者在iPhone發佈日那天獲得了所有流量。感覺“哦，這不公平。我在談論英格蘭銀行的決定。這太荒謬了。”

**特雷西 (51:51):**我剛寫了一篇關於美國就業數據的非常好的分析，但人們只想閲讀下一個iPhone的消息。

**喬·W. (51:56):**我很好地解釋了馬里奧·德拉吉的新OMT政策，但只有10個人閲讀了它。不過，不，這都是同一個問題的不同版本。順便説一下，我在腦海中使用的對沖基金媒體隱喻是阿爾法衰減。所以第一個提出“你需要知道的事情”或“答案會讓你震驚”的人可能做得非常好。

**特雷西 (52:19):**那是你，對吧，喬？

**喬·W. (52:20):**那是我。但到了第百萬個説“答案會讓你震驚”的人時，這就不再有效了。所以就像是α衰變的同樣情況，你可以在某個策略上成為第一個，然後每個人都發現了它，然後從那個動作中獲得的超額收益就消失了。

**特雷西 (52:33):**擁擠效應。不，我確實認為那個時間框架的觀點非常有趣，喬，我想，他傾向於兩年或500個交易日，但他在談論其他人似乎也在同一時間段上有所發現。

**喬·W. (52:50):**是的，那很有趣。

**特雷西 (52:51):**是的。我想知道為什麼會這樣，我的意思是，我明白在某個時刻你必須選擇一個時間範圍。但這是一個有趣的選擇。

**喬·W. (53:01):**非常有趣的內容。關於這個話題還有很多要討論的。

**特雷西 (53:03):**好吧，我們就到這裏嗎？

**喬·W. (53:04):**我們就到這裏吧。你可以在 @MagicRatSF 上關注喬·佩塔。