企業藉助盈利支付協議彌合併購估值分歧——華爾街日報

房產掛牌平台Zillow集團在12月收購Follow Up Boss時加入了盈利支付條款。圖片來源：Gabby Jones/彭博新聞隨着企業試圖彌合買家願意支付的交易價格與賣家自我估值之間的差距，盈利支付條款在併購交易中的使用率正在上升。

去年企業併購交易量跌至十年低點，因買賣雙方難以就價格達成一致。對買家而言，過去兩年為抑制通脹而採取的利率上調措施增加了融資成本，在經濟不確定的背景下降低了潛在收購目標的預期價值。與此同時，對賣家來説，股市估值上升讓他們有信心要求更高的報價。

通過盈利支付條款，企業將部分交易價值與賣方的未來業績掛鈎。買家在交易完成時支付一定金額，並同意若賣方在未來達成一項或多項財務或運營指標（如收入、利潤或監管批准），則再支付額外款項。

企業顧問表示，在過去約一年時間裏，併購交易中的盈利支付條款有所增加，並指出在他們為客户經手的交易中這類條款更為普遍。此類條款最常見於賣方為私營企業的交易，以及私募股權行業整體交易，這意味着它們並不總是被披露。

根據為併購交易提供交割前後服務的SRS Acquiom數據，2023年前三季度，近三分之一的私募交易包含盈利能力支付計劃（earnout條款），高於上年同期的21%。該公司2023年數據涵蓋其作為股東代表參與的200多筆交易，並排除了盈利能力支付計劃普遍存在的生命科學類交易——例如當企業商業模式依賴藥物獲批時。

“交易各方必須創新思路，盈利能力支付計劃正是創新方式之一，“SRS Acquiom高級總監Kip Wallen在解釋去年earnout增長時表示。據公司估算，SRS Acquiom參與了私募併購市場約10%的交易。

顧問們指出，這一增長反映出賣方為促成交易正在作出讓步。盈利能力支付計劃降低了買方的首付金額，同時減少了因標的未來業績難以預測而導致溢價收購的風險。

SRS Acquiom數據顯示，盈利能力支付金額通常約佔交割時支付總額的三分之一。

房產掛牌平台Zillow集團在12月收購房地產經紀人關係管理平台Follow Up Boss時設置了盈利能力支付條款。Zillow表示，除交割時支付4億美元現金外，還將在三年內根據業績支付最高1億美元的額外對價。

“Follow Up Boss將保持獨立品牌運營，繼續為更廣闊的房地產行業提供多年來的優質服務，“首席財務官Jeremy Hofmann在11月1日的投資者電話會議上表示。該公司未披露該交易中earnout條款的具體考核指標。

Insight Enterprises是一家上市的信息技術諮詢公司，於12月收購了專注於谷歌雲平台的私營諮詢公司SADA。Insight在交易完成時支付了4.1億美元，並作為三年期盈利支付計劃的一部分，額外設定了2.1億美元的目標金額。

Insight Enterprises的首席財務官Glynis Bryan在12月1日與投資者的電話會議上討論了盈利支付條款，表示：“我們要求SADA團隊對此負責。”

根據金融數據提供商Dealogic的數據，去年全球併購交易總價值同比下降15%，略高於3萬億美元。顧問們表示，如果併購活動回暖，盈利支付可能會在未來一年減少。

諮詢公司貝恩的併購業務合夥人Dale Stafford表示：“當有更多競標者爭奪同一資產時，賣方在談判中更有優勢，可以避免盈利支付條款。”

盈利支付主要出現在私募交易（如與私募股權或風險資本投資者的交易）中的一個原因是，賣方的股東較少，使得支付管理更為簡便。

在上市公司交易中，公司通常使用所謂的或有價值權（CVR），其功能上與盈利支付類似。根據金融數據提供商Deal Point Data的數據，在涉及美國上市目標公司且交易價值超過1億美元的交易中，2023年有14筆交易包含CVR，高於2022年的7筆。

儘管如此，雖然盈利支付協議能幫助買賣雙方在價格上達成共識，但它們也可能成為衝突的源頭。交易合同通常包含法律保護條款，確保買方會支持賣方實現盈利目標。但律師們表示，當賣方未能達成目標時，極易引發法律糾紛。

德普律師事務所合夥人凱文·林克指出：“如果盈利支付因任何原因未能兑現，賣方很可能會就其應得款項提出異議。“不過他也補充道，若賣方與盈利目標差距過大，則屬例外情況。

B. Riley證券公司併購業務聯席主管尼申·拉迪亞揭示了另一個風險：為衡量盈利目標的進展，買方通常會將收購業務與公司其他部門獨立運營。“盈利支付機制本質上要求企業不能完全整合業務，“拉迪亞解釋道。他認為這可能會延緩公司的戰略實施。

多倫多玩具公司斯平瑪斯特本月收購了私有競爭對手Melissa & Doug。這項於10月宣佈的交易初始包含9.5億美元現金交割，以及為期兩年、總額1.5億美元的盈利支付條款。該公司表示計劃用運營產生的現金支付這部分款項。

斯平瑪斯特首席財務官馬克·西格爾在10月的投資者電話會議中表示：“此次收購是我們資本資源的戰略性部署。“截至9月30日，該公司資產負債表顯示其持有6.51億美元現金及等價物，低於去年同期的6.75億美元。

在宣佈本月交易完成時，Spin Master表示已取消1.5億美元條款。當被問及取消該條款的原因時，公司回應稱協議細節屬於保密內容。

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