《華爾街日報》：黑石集團房地產基金估值堅挺可能暗藏隱憂

儘管經歷動盪，黑石集團旗下房地產基金的投資表現仍遠超同行。圖片來源：Taidgh Barron/Zuma Press黑石集團旗下旗艦房地產基金在2023年竭力遏止股東資金外流。而眼下，募資淡季成為其面臨的新挑戰。

去年投資者從黑石房地產收益信託基金(BREIT)撤資逾130億美元。這隻非上市基金持有包括數據中心、電商倉庫等快速增長型資產，以及租金增速放緩的太陽帶地區公寓樓在內的多元化地產組合。贖回金額接近該基金2023年初淨資產規模的20%。

若非BREIT對投資者贖回設限，情況可能更糟。為避免倉促出售資產，BREIT條款規定每月贖回上限為基金規模的2%，每季度不超過5%。投資者連續14個月的贖回需求都超出了黑石的兑付義務。

目前贖回正在放緩。去年12月BREIT客户的贖回申請為11億美元，而一年前月度峯值曾超50億美元。黑石上月滿足了約半數申請，回購了5.7億美元份額。黑石總裁喬納森·格雷在週四財報電話會上表示，若當前趨勢延續，BREIT有望在第一季度內全面滿足投資者的贖回需求。

為償還投資者，BREIT動用了現有現金，並在去年出售了至少120億美元的房地產，其中大部分售價高於資產淨值。這些交易涉及酒店、賭場、自助倉儲物業和公寓。它還獲得了來自加州大學投資部門（UC Investments）的45億美元現金注入，儘管BREIT必須向加州大學的投資部門保證在特定期限內提供高達11.25%的豐厚年回報才能獲得這筆資金。

儘管經歷了動盪，BREIT在投資表現上仍遠超競爭對手。黑石基金成為2023年美國表現最佳的非上市房地產投資信託基金，包括分紅在內的回報率為-0.5%。第二大參與者Starwood房地產收益信託基金的回報率為-8.6%。KKR、Brookfield和JLL提供的類似產品去年虧損幅度也均大於BREIT。

不過，黑石確實給予BREIT比同行更大的自由度來計算其房地產投資組合的價值。根據Stanger投資銀行的分析師，大多數非上市房地產投資信託基金的投資組合至少每季度由獨立評估師進行一次評估。BREIT會請外部評估師提供價值範圍，但在計算資產價值時擁有最終決定權。

具有諷刺意味的是，BREIT的彈性估值可能使其難以吸引投資者回歸，如果他們覺得可以在其他地方以更低的價格購買類似的房產。根據Stanger的數據，BREIT在過去兩年中將其房地產投資組合的價值淨下調了-1.2%。其主要競爭對手同期平均下調了-7.8%。

BREIT表示，其對數據中心和學生公寓的投資（約佔其投資組合的五分之一，且租金增長強勁）是其資產淨值未大幅下滑的原因之一。

總體而言，非上市房地產投資信託基金可能對其投資組合價值的評估略顯樂觀。根據分析師共識估算，截至2023年底，上市同行持有的房地產價值較兩年前下降了14.2%。而根據追蹤實際成交物業價值的RCA CPPI全國全物業指數，商業房地產價格較美聯儲開始加息時的峯值已下跌11%。

目前投資者並未蜂擁迴歸BREIT。2023年該基金僅獲得64億美元新增投資，較2022年下降66%。若剔除具有特殊擔保條款的UC Investments交易，BREIT去年募資額暴跌90%。僅有Starwood REIT的募資跌幅更為劇烈，達到94%。

就當前而言，除最搶手的物業類型外，公開市場可能為投資者提供更優選擇。房地產諮詢公司Green Street的估算顯示，基於衡量房地產預期收益與價值比的隱含資本化率，BREIT在租賃住宅、零售商鋪、辦公樓和酒店領域的估值均高於上市公司股票。其數據中心和倉儲物業的估值則低於公開市場水平。

在利率高企的環境下，非上市REITs提供的約5%年化分紅也失去了吸引力。如今投資者通過低風險存單即可獲得相近收益率。

黑石集團基金近期的資金流出有所減少。但投資者也應密切關注資金的流入情況。

聯繫作者Carol Ryan，郵箱：[email protected]