日本日經指數三十年災難的教訓 ——《華爾街日報》

上週東京展示的日經指數股價。圖片來源：Issei Kato/Reuters日本日經225指數僅差毫釐就能突破1989年的高點，結束該國股東們長達34年的低迷期。這既是值得慶祝的理由，也是理解股票投資（無論是在日本還是美國）存在嚴重缺陷的方式。

慶祝的原因顯而易見，因為日本股市大幅上漲——自去年年初以來，日經指數以美元計算幾乎與標普500指數持平，儘管其對推動美國市場的人工智能熱潮的敞口相對較小。

然而，無論是從宏觀層面還是核心投資角度來看，都有理由不舉行慶祝活動。

從最高層面來看，這恰恰表明情況有多麼糟糕，這通常不是人們會慶祝的事情。這更像是一場葬禮，而不是生日。日本股市在1989年的最後一個交易日達到頂峯，隨後日經指數下跌了80%以上。

投資者遭受重創，日經指數的跌幅與大蕭條期間（1929年至1933年）標普500指數前身的跌幅相當（儘管時間更長）。美國市場花了四分之一個世紀才創下新高。

不那麼明顯但更重要的是，長期來看，頭條指數數字真的不太重要。日經指數與道瓊斯工業平均指數一樣，是衡量市場的糟糕方式。指數數字不包括投資者收到的股息。它們沒有計算通貨膨脹的有害影響。而且，從歷史上最大泡沫之一的峯值來衡量回報，對未來幾乎沒有啓示。

優衣庫母公司佔日經225指數權重近11%。圖片來源：Richard A. Brooks/Agence France-Presse/Getty Images**日經指數存在缺陷。**該指數最初由《日本經濟新聞》於1950年編制，採用股價平均法計算，因此高價股比低價股對指數影響更大。這種做法並不合理，因為股票價格取決於公司自行決定的發行數量——與道瓊斯指數類似，這會導致一些怪異結果。

日經指數中權重最大的成分股是快時尚品牌優衣庫的母公司迅銷集團，佔比近11%。而日本市值最高的公司豐田汽車僅佔1.4%。若像其他重要指數那樣按市值加權，迅銷在指數中的權重將不足2%，僅位列第七大成分股。

這種情況本可一笑置之，但不同於道指的是，日經指數實際影響力巨大。以其為標的的期貨合約交易量遠超更科學的東證股價指數(TOPIX)。這導致海量資金依據一個無法有效指導資本配置的指標流動。

即便採用東證指數，當前股價仍較1989年12月峯值低8%以上。因此，為指數創新高歡呼還為時過早。

**股息至關重要。**長期來看，股息再投資的複利效應對回報產生巨大影響。過去半個世紀，美國股票在不計股息的情況下（忽略成本和税收）將100美元變成了6,200美元，而包含股息再投資則價值可達25,000美元。日本同樣如此，目前2%的股息收益率已遠高於美國水平。

即便投資者不幸在泡沫頂峯買入，只要持續 reinvest 股息，到2021年3月已完全挽回損失——雖然我們似乎忘了為此開香檳。

**通脹同樣關鍵。**對日本資產持有者而言，持續十五年的通縮讓商品變得更便宜，因此在所謂"失落的十年"期間，其資產價值並未像其他國家那樣被通脹侵蝕。但壞消息是：經通脹調整後，其他市場的回報率仍遠高於日本。更糟的是，失落年代前後的通脹使得日經指數（及東證指數）剔除股息的實際價值仍遠低於1989年峯值。

日本投資者甚至未能獲得通常伴隨通縮的貨幣升值補償：過去十年的刺激政策讓日元匯率跌回1989年泡沫頂峯時的水平。

真正的慶祝理由在於心理層面——日本終於告別了泡沫經濟的後遺症。

請忘記這個存在缺陷指數的名義價格，關注國家的真實變化。時間治癒了一切：日本銀行完成重建，企業消化了1980年代的過度投資，消費者擺脱了物價工資雙停滯的通縮心態。估值也迴歸理性。私營部門已然復甦，雖然政府債務仍居高不下，但日本企業已變得極具吸引力。

這值得開個派對。

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