市場押注特朗普此次是認真的——彭博社

鋼鐵和鋁會有不同嗎？

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今日要點：

• 中國以關税進行報復，特朗普又加徵了一些——而股市並不在意。
• 黃金創下歷史新高：首次突破2900美元（並將白銀遠遠甩在後面）。
• 這通常意味着投資者在擔憂某些事情；關税可能就是原因。
• 從公司收入來源來看，美國股市顯然在為貿易衝突做準備。
• 還有：一些白銀的亮點。

中國的特朗普行動

雙方都可以玩這個遊戲。中國對美國的報復性關税於週一悄然生效。市場的平淡反應是可以理解的。北京的反應主要是象徵性的，展示牙齒而非真正咬人。現在，世界必須解讀唐納德·特朗普宣佈對來自所有人（不僅是中國）的鋼鐵和鋁進口徵收25%關税的聲明，這一聲明是在我們坐下來完成這份新聞簡報前不久在橢圓形辦公室宣佈的。他的言辭非常強硬：

保護鋼鐵和鋁產業勢在必行，我將簡化我們的鋼鐵和鋁關税政策，讓所有人都能理解其含義。税率統一為25%，沒有任何例外或豁免，適用於所有國家，無論其來源地。

這些措施要到3月12日才生效。特朗普還承諾採取對等原則。如果有任何國家對美國進口商品加徵關税，美國將逐點匹配其税率。但目前尚未有任何行動。

彭博社觀點貿易如何變成了一個骯髒的詞彙？民主黨州長們正讓他們的黨派失去方向我剛找到了我的核戰避難所誰來保護美聯儲的獨立性？市場市場是否應再次將此視為虛張聲勢，還是這次狼真的要咬人了？中國的習近平顯然希望避免一場可能危及該國脆弱經濟復甦的爭端。近期中國股市的表現印證了他的外交策略。特朗普對中國實施的10%全面關税已生效一週，但並未產生實質影響。北京方面140億美元的對等措施，以及由此可能引發的美國進一步報復，都未能阻礙中國股市的強勁上漲：

中國股市波瀾不驚

在特朗普無休止的關税威脅中，穩紮穩打方能贏得比賽

來源：彭博社

數據截至2024年2月14日按係數100標準化。數據截至2024年2月19日按係數100標準化。

特朗普最初提出的關税遠未達到他曾試探過的60%門檻。投資者認為這些關税並未大幅提高是其中一線希望。但中國仍是華盛頓的瞄準目標，即便其希望避免貿易爭端。特朗普已明確表示其關税行動旨在消除貿易逆差——這必然包含針對中國的大規模行動。兩大超級大國間的貿易爭端將使雙方各有得失。正如基辛格美中研究所的羅伯特·戴利所言，兩國在純經濟層面具有互補性，且深度融合至任何一方傷害對方都會反噬自身：

它們不僅彼此交織，更通過複雜得難以完全理解的網絡與全球幾乎所有經濟體相連。除非發動戰爭，否則沒有利劍能斬斷這個戈爾迪之結。華盛頓與北京…都清楚夥伴和盟友不會加入其徹底孤立對手的行列。這是經濟學的邏輯，它主張謹慎而持續的接觸。

特朗普擬議的報復性措施會針對中國確有合理依據嗎？彭博經濟分析指出，中國對美國商品的實際税率仍低於華盛頓對中國產品的徵税。彭博的常舒和大衞·曲認為，若按字面理解特朗普"對等"影響"所有國家"的關税計劃，其對華威脅更多是虛張聲勢。在嚴格執行"對等"原則下，美國對華關税已無上調空間。真正的對等將要求他降低關税税率：

我們的分析表明，美國可能需要降低對中國的關税税率以反映中國較低關税水平。這是否意味着中國就能高枕無憂？並非如此。我們認為特朗普正在對中國蓄力重拳。我們仍預期美國對華商品關税會進一步提高，儘管尚不清楚是否會達到特朗普威脅的60%水平。若關税維持現狀，可能意味着對中國的衝擊將得到控制，特別是如果美國對其他貿易伙伴加徵關税的情況下。

另一個關鍵點在於，這並非斷崖式轉折。至少自2018年以來，兩國一直在調整貿易關係，中國的轉型已步入正軌。美國從中國進口份額持續下降，而北京正將越來越多商品銷往全球其他地區：

中國尋求新貿易伙伴

與美國冰冷的貿易關係促使北京開拓新市場

來源：彭博社

特朗普希望糾正損害美國利益的"不公平"貿易行為，但針對鋼鐵和鋁的舉措是否只是最新一輪邊緣政策尚不明確。他仍有一個月時間被勸止這些措施，不過Signum Global Advisors的安德魯·畢曉普認為，這次他更可能堅持到底。曾準確預測美加墨關税妥協的畢曉普指出，全面行業關税此前已有風聲，且特朗普現在可能需要證明自己並非總能被説服的軟弱之輩：

鑑於剛與墨西哥和加拿大達成讓步協議，若這些聲明僅作為威脅手段，特朗普總統不太可能如此迅速作出宣佈。他在首個任期內實施過類似關税措施，這為其威脅增添了可信度。總統或許擔憂近期一系列關税政策回調會讓人認為其過於軟弱。

市場似乎正更嚴肅對待這一威脅。甚至在公告發布前，隨着交易商爭相在關税生效前囤貨，美國大宗商品價格已開始波動。紐約商品交易所與倫敦金屬交易所的銅價跨大西洋價差異常顯著：

關税威脅刺激美國銅價上漲

特朗普保護主義政策擬限制鋁、鋼進口

數據來源：倫敦金屬交易所、紐約商品交易所（經彭博社整理）

注：數據以2024年2月12日為基準日進行標準化處理（係數100）。

加拿大是美國精煉鋁最大進口來源國，若特朗普政策不反轉將受衝擊最重。對中國影響可能較為有限，因其對美金屬出口量顯著較低。正如阿波羅全球管理公司圖表所示，當前中國對美出口以電子和計算機產品為主導：

來源：阿波羅全球管理公司美國標普500指數收盤較上月曆史高點僅下跌不到1%。這場貿易摩擦尚未對整體市場造成嚴重衝擊。但高盛首席美國股票策略師David Kostin編制的數據顯示，相較於高度依賴國際收入的企業，營收主要來自本土的美國公司表現表明交易員正在採取避險策略。聚焦國內市場的企業正佔據上風：

關税對國內企業有利

最依賴美國收入的股票持續表現優異

來源：高盛、彭博社

即使投資者傾向於不相信這最新一輪的貿易對抗是認真的，但大量證據表明他們正在採取一些保險措施。這就讓我們想到了黃金。

**—**理查德·阿比

新的黃金夢想

忽視黃金價格從來都不是安全的。這個“野蠻的遺蹟”不產生任何收入流，也無法用任何常規指標進行估值，這一事實使其行為更加有意義。黃金正處於牛市，週一首次突破每盎司2900美元，但卻鮮少引起關注。如此極端的黃金價格通常告訴我們一些信息。但是什麼呢？

黃金顯著走強，正如這一與消費者價格相比的創紀錄高點所示（這是一張周線圖，因此錯過了1980年初黃金泡沫期間的短暫峯值）：

黃金真的創紀錄了嗎？是的

考慮到美國的通貨膨脹，黃金價格達到了歷史最高水平

來源：彭博社

實際收益率通常指導黃金價格，但這次不是。邏輯是黃金不產生收入，當其他地方提供豐厚的實際收益率時，黃金並不吸引人。但最近的這一波上漲伴隨着TIPS仍遠低於其自身的高點：

黃金與TIPS分道揚鑣

黃金價格曾與實際收益率掛鈎，但近期走勢脱節

來源：彭博社

黃金通常也與美元呈反向關係。當美元走強時，購買黃金所需的美元數量必然減少。換句話説，如果你對美元價值有信心，就不會感到有必要購買黃金。但這次情況同樣反常。衡量美元兑其他主要法幣的DXY美元指數接近2022年高點，而以黃金計價的美元卻大幅下跌：

黃金向我們傳遞什麼信號？

美元兑主要法幣接近高位，但兑黃金並非如此

來源：彭博社

數據以2022年9月26日為基準日進行標準化處理（基準值100）。

這似乎暗示美元的實際狀況不如表面強勢。類似情況也出現在股市。若以黃金計價，標普500指數自2022年10月低點以來的反彈走勢截然不同。作為參照，2003年初至2007年底全球金融危機爆發前，標普指數漲幅近翻倍，但以黃金計價卻呈現下跌。以黃金計價的股價下跌曾預示危機隱患。而本輪美元計價的漲幅與黃金計價的跌幅，均較當時更為顯著：

當黃金跑贏股票時…

全球金融危機前的反彈中，黃金曾精準預警風險

來源：彭博社

雖然通常可以將黃金價格上漲歸咎於美聯儲，但這次卻難以如此解釋。本輪漲勢的最後階段伴隨着市場觀點趨於一致，認為不會再有更多降息。那麼，黃金為何會如此表現？

來自新興經濟體央行以及不斷壯大的中產階級消費者的需求無疑是因素之一。中國尤其是印度的黃金儲備近年來激增。這可以被視為資產多元化，或是規避美國財政危機的嘗試，亦或是降低對美元依賴的努力，但事實似乎確實如此：

黃金需求

新興市場需求正推高金價

來源：彭博社

關税政策以及對防範外匯市場可能出現的混亂的渴望無疑也是影響因素，同時美國政府可能正試圖重估其黃金儲備價值（目前賬面價值僅為每盎司42美元），此舉將為其提供更大財政空間。多重力量正在發揮作用。與此同時，若您正尋求從這一現象中獲利，最直接的兩種方式是投資金礦股，或是買入表現大幅遜色的"黃金小弟"白銀。倫敦ByteTree機構黃金市場資深人士查理·莫里斯的評估是：

回溯30年，白銀與黃金走勢同步，將100美元增值至約700美元。白銀曾在2011年達到更高價位，至今尚未重返巔峯，但當市場投機熱情重回黃金領域時，白銀必將再度崛起。當前黃金交易價格創歷史新高，而投資者卻持觀望態度。

白銀歷來容易出現歷史性暴漲，最著名的當屬1980年亨特兄弟試圖壟斷市場的傳奇事件。如圖所示，如今銀價距當年高位仍相去甚遠：

白銀暴漲時機已至？

歷史上白銀價格與黃金的聯動性遠比當前緊密

數據來源：彭博社

數據以1975年2月28日為基準日進行標準化處理（基數=100）。

貴金屬往往在局勢惡化時飆升，黃金走勢似乎"泄露"了投資者對關税問題的實際擔憂程度遠超表面跡象。白銀或許能為這種焦慮情緒提供低成本獲利機會。

生存指南

説到白銀題材音樂，U2樂隊有首經典作品，此外還可選擇佛利伍麥克的《銀泉》、大衞·艾塞克斯的《銀色夢想機器》、大衞·索爾的《銀裝女郎》、鮑勃·霍普電影原聲（新近被比莉·艾利什翻唱）的《銀鈴》，或是披頭士樂隊（及史蒂夫·馬丁）的《麥克斯韋的銀錘》。更多彭博觀點：

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