路易威登母公司LVMH集團因奢侈品市場低迷承壓 阿爾諾面臨挑戰——彭博社

伯納德·阿爾諾正經歷着執掌路威酩軒集團36年來堪稱最嚴峻的低谷期。

攝影師：Nathan Laine/彭博社在巴黎盧浮宮玻璃金字塔深處的一個會議廳裏，伯納德·阿爾諾明顯流露出了不悦。

這位全球最大奢侈品集團的億萬富翁首席執行官，正面臨着中國市場需求前所未有的疲軟，以及美國可能加徵更高關税的威脅，這些因素重挫了公司股價，使他在全球富豪榜上的排名從第一位跌至第十位。但在今年四月的這個早晨，阿爾諾的不滿卻針對着投資者陸續進入路威酩軒集團年度股東大會時播放的電梯音樂。

“抱歉今年的音樂和去年一樣，我個人覺得並不怎麼樣，“這位古典鋼琴家出身的大亨抱怨道。當會場爆發出尷尬的笑聲時，他要求身旁的主席台高管確保明年會議不再使用這段音樂。

4月17日，阿爾諾在巴黎路威酩軒集團股東大會上發言。攝影師：Nathan Laine/彭博社對於這位76歲的商業巨頭來説，近來諸事不順。他通過鐵腕掌控建立起價值850億歐元（980億美元）的商業帝國，甚至細緻到股東大會音樂這樣的細節。隨着全球財富激增而實現驚人增長的路威酩軒集團，如今正經歷着他掌舵36年來最嚴重的衰退期。

隨着3640億歐元的個人奢侈品行業迅速退潮，愛馬仕國際（Hermès International SCA）和卡地亞母公司歷峯集團（Compagnie Financière Richemont SA）等競爭對手展現出更強的韌性，這鮮明地暴露了LVMH的弱點。所有跡象表明，對於路易威登、迪奧高級時裝和酩悦香檳等品牌的供應商來説，情況在好轉之前會變得更糟。

對十多位公司內部人士、投資者和密切觀察其運營的人士的採訪揭示了迪奧時裝和酩悦軒尼詩酒業部門的問題，甚至路易威登這個超級品牌也出現了麻煩的跡象。他們還表明，LVMH的一些困境是自身造成的——瘋狂的收購使其擁有超過75個品牌，變得臃腫且難以管理，而缺乏明確的繼任計劃也讓投資者感到不安。

“自從我們開始關注LVMH以來的20年裏，我們從未見過如此多的危險信號，”AIR Capital研究主管皮埃爾-奧利維爾·埃西格（Pierre-Olivier Essig）表示，“全球金融危機和疫情是重大挑戰，但如今LVMH的規模要大得多，使得最近的價值縮水前所未有。這顯然是LVMH歷史上最大的危機。”

LVMH市值縮水

三次獨立下跌期間市值蒸發情況

注：市值下滑統計時段分別為： 後疫情低迷期 2023年4月24日-2025年6月18日； 2008年金融危機 2007年10月29日-2008年11月21日； 2001年9·11事件 2001年9月10日-2001年9月21日

LVMH拒絕對本文置評。

該公司股價較2023年4月峯值已近腰斬，市值蒸發約2210億歐元。LVMH不僅跌出歐洲市值前三，更痛失法國最具價值企業頭銜——這個稱號如今諷刺性地由競爭對手愛馬仕獲得，而阿爾諾曾試圖暗中收購後者未果。

約一年前，阿爾諾曾登頂彭博億萬富豪指數榜首，成為首位非北美籍且唯一問鼎的消費品大亨。2024年3月其淨資產達到2310億美元峯值，超越埃隆·馬斯克與傑夫·貝索斯。同年LVMH旗下品牌還在巴黎奧運會上大放異彩。如今阿爾諾光環褪色，隨着股價暴跌，其財富已縮水至約1490億美元。

4月17日巴黎LVMH股東大會上參會的股東及家族成員。攝影師：Nathan Laine/彭博社這並非意味着LVMH的財務狀況不穩健。其淨負債權益比率（即槓桿率）從2021年的20%降至去年的約13%，2024年營運自由現金流達到105億歐元，較上年增長逾四分之一。

此外，阿爾諾家族——截至去年底持有公司49%的資本和65%的投票權——在LVMH股價暴跌期間大舉增持股票。監管文件顯示，自LVMH於1月底公佈令人失望的業績以來，該家族控股公司Christian Dior SE和Financière Agache SA已斥資逾11億歐元購入其股票。

“有充分理由像我一樣相信，我們行業非凡的吸引力將持續存在，並必須長期作為我們的指引，”仍是歐洲首富的阿爾諾在股東大會上對投資者表示。

從許多方面看，當前的動盪與LVMH以往經歷的不同。2001年的9·11恐怖襲擊和2008年全球金融危機都是強烈的外部衝擊，但其影響被中國的經濟繁榮和中國人對象徵個人成功的昂貴法國商品的喜愛所緩解。這一次，隨着中國遏制炫富行為且國內消費者增加對本土品牌的支出，這一關鍵增長引擎正失去動力，而另一個重要市場美國則深陷前總統特朗普反覆無常的關税威脅之中。

隨着關税談判升温，阿爾諾炫耀了他與特朗普長達數十年的交情。這位自1980年代就認識特朗普的法國人（當時他曾短暫涉足美國房地產市場），出席了總統的就職典禮。上個月，由於LVMH旗下蒂芙尼公司為2026年北美世界盃足球賽設計了獎盃，他和兒子亞歷山大還受邀前往白宮。儘管特朗普稱這對父子是"我的兩位好友”，他們也獲得了與總統會面的機會，但這次會面並未帶來關税減免。幾周後，總統威脅要對歐盟商品徵收50%的關税。

亞歷山大·阿爾諾五月在白宮。攝影師：塞繆爾·科魯姆/彭博社所有行業參與者都在應對宏觀環境，並整頓內部以減輕其影響——例如古馳母公司開雲集團剛剛任命汽車製造商雷諾公司轉型的設計師盧卡·德·梅奧為新任CEO。

LVMH的任務因阿爾諾對收購的偏好而變得更加複雜。他經常無情地收購競爭對手，這為他贏得了"開司米狼"的綽號，並使LVMH擁有了一堆雜亂的資產。沒有其他奢侈品公司涉足如此多的領域。

該集團的資產範圍廣泛，從搖錢樹路易威登（生產手袋、服裝和巧克力）到酩悦軒尼詩酒精飲料部門、化妝品零售商絲芙蘭、豪華酒店連鎖白馬莊園，甚至包括售價超過100美元的烤雞的巴黎小酒館L’Ami Louis。各業務板塊的迥異表現促使一些投資者對其股票施加集團折價。根據彭博彙編的數據，單一品牌的愛馬仕遠期市盈率約為50倍，而LVMH僅為20倍左右。

“只要LVMH保持顯著增長，投資者就不太在意其集團架構，但當形勢變得艱難時，投資者會迅速以集團折價懲罰他們，“持有部分LVMH股份的Edmond de Rothschild資產管理公司基金經理Ariane Hayate表示。她認為集團應"進行投資組合審查”，並建議出售部分品牌。

LVMH在過去一年已出售了Off-White和Stella McCartney等表現不佳的品牌，預計將繼續審查資產，尤其是葡萄酒和烈酒部門。據知情人士透露，該集團曾探討剝離利潤率較低的零售商絲芙蘭的可能性，其中一位表示LVMH曾考慮2021年將其在阿姆斯特丹上市。

據知情人士稱，在持有該業務34%股份的帝亞吉歐公司2023年提議上市後，酩悦軒尼詩酒業部門成為另一個潛在剝離對象，但阿爾諾否決了這一提議。該部門日益嚴重的問題引發了對其合作伙伴關係的質疑——隨着香檳和干邑銷量下滑，酩悦軒尼詩CEO被罷免，並裁員13%。帝亞吉歐拒絕置評。

中國的一家絲芙蘭門店。攝影師：Na Bian/彭博社滙豐銀行分析師Erwan Rambourg表示，長期來看，保留"可能非核心"的絲芙蘭或許並不明智，而軒尼詩干邑可能在最終分拆前與競爭對手進行整合。

酒類部門和LVMH集團第二大時尚品牌迪奧已成為該集團的業績拖累，這使阿爾諾五個子女中的兩位陷入尷尬境地。

2024年5月，德爾菲娜·阿爾諾與父親在巴黎愛麗捨宮。攝影師：Nathan Laine/彭博社阿爾諾的長女於2023年執掌迪奧，但該品牌在她任期內增長乏力。現年50歲的德爾菲娜在路易威登工作十年後加入迪奧，其任命被視為來自父親的信任投票——這位父親正是上世紀80年代通過收購開啓奢侈品征程的。但經歷多年兩位數增長後（期間推出過售價2750歐元的Book托特包等爆款，產品深受蕾哈娜、詹妮弗·勞倫斯等明星青睞），迪奧近幾季表現遜色於規模更大的路易威登。部分分析師將原因歸咎於不合理的產品漲價。

迪奧去年還在意大利陷入麻煩，因其部分分包商被指控僱傭無證工人以削減成本。該品牌上月才解決此事，但負面報道已鋪天蓋地。

據滙豐銀行估計，迪奧佔集團利潤的14%，僅次於路易威登的55%，因此重振迪奧對LVMH至關重要。為了恢復增長，集團剛剛任命喬納森·安德森為該品牌的新任創意總監，負責女裝、高級定製系列和男裝。儘管安德森的首個女裝系列（商業意義比男裝更重要）將於今年秋季巴黎時裝週亮相，但這些設計要進入店鋪併產生影響還需要一段時間。

首爾的一家迪奧店鋪。攝影師：Tina Hsu/彭博社另一家陷入困境的業務是酩悦軒尼詩，它在美國陷入了通脹螺旋，其干邑白蘭地正輸給競爭對手以及更便宜的特基拉和波本威士忌。它還處於北京與歐盟關税戰的焦點之中，這導致其在中國市場的干邑銷量暴跌。

今年2月，其CEO被集團前首席財務官Jean-Jacques Guiony和阿爾諾的第三個孩子、33歲的Alexandre接替，後者剛剛結束了在紐約的四年任期，協助監督LVMH於2021年收購的美國珠寶品牌蒂芙尼的重新推出。Guiony和Alexandre Arnault這對組合開局不利，在法國五一勞動節前一天向員工發佈的一段視頻（彭博社已觀看）中表示，銷售下滑意味着需要裁減1200個工作崗位。

據滙豐銀行分析，奢侈品市場增速下降也令業界關注到LVMH集團核心品牌路易威登產品線雜亂的問題，並引發對其目標客羣定位的質疑，該問題可能開始拖累集團業績。

核心品牌貢獻度

LVMH旗下四大品牌去年貢獻集團約80%利潤

數據來源：滙豐對2024年四大品牌佔集團息税前利潤比重的預估

注：LVMH未披露分品牌財務數據

與此同時，LVMH經營隱憂背後還存在一個無法迴避的根本問題：繼承權交接。年過七旬的阿爾諾毫無放權跡象，更在今年股東大會上將CEO任職年齡上限從80歲提高至85歲。

沃頓商學院教授拉菲·阿密特指出：“當企業遭遇困境時，將公司視若珍寶的創始人往往會更全力以赴應對挑戰。沒有理由認為他76歲的年齡會改變這一特質。”

與其他商業王朝掌門人不同，阿爾諾成功讓五個子女——德爾菲娜、安託萬、亞歷山大、弗雷德里克和讓——都參與集團事務，並彌合了子女間的分歧。但投資者日益關注繼承問題，甚至開始討論"治理折價”。

GAM英國公司奢侈品板塊基金經理弗拉維奧·切雷達表示：“治理結構存在變數，繼承人選眾多。他正在讓子女們相互競爭。”

1月巴黎LVMH財報發佈會上，比安奇與阿爾諾同台亮相。攝影師：內森·萊恩/彭博社由於子女們尚在歷練階段，阿爾諾去年選定斯特凡·比安奇作為副手。這位前安達信諮詢顧問的職業生涯幾乎都在經營家族控股的小型化妝品及時裝公司，尤其擅長培養繼承人。他在LVMH資歷尚淺——2018年才加入集團執掌腕錶部門（包括泰格豪雅品牌），期間與弗雷德里克密切合作。

60歲的比安奇在股東大會上表示，LVMH已制定中期繼任計劃以應對"突發"狀況。但鑑於尚無明確接班人，投資者仍心存疑慮。

目前LVMH仍牢牢掌控在阿爾諾手中，他2016年就闡明瞭管理信條。在牛津聯盟辯論社演講時，他表示：“企業即便成功，也應以12個月內可能倒閉的心態來經營。”