股市估值過高卻仍創新高彭博警告風險

Edward Harrison

2025-08-14

紐約證券交易所(NYSE)。近期財報季推動股價攀升至歷史新高，交易員對加徵關税引發通脹的擔憂大幅減弱，同時預期美聯儲將降息。

攝影師：Michael Nagle/彭博社* 創紀錄數量的基金經理認為美股估值過高

他們曾嘗試轉向更具價值的標的，但近期企業盈利表現迫使其重新迴歸科技股
這種矛盾形成市場脆弱性。若投資者不認可當前估值，一旦出現風險苗頭——例如關税全面實施重燃通脹——他們可能迅速拋售

買入不認可的資產將產生下行風險

當前出現罕見現象：基金經理幾乎一致認為美股估值過高，卻仍在集體湧入。這種與標普500指數屢創新高形成的背離，將成為市場未來最大隱患。只要出現風險徵兆——比如關税最終推高消費價格並打破美聯儲降息預期——他們可能立即拋售。未來幾個月市場或將面臨這一風險。

最新倉位動向可參考美國銀行全球基金經理調查結果。

高達91%的機構投資者認為美股估值過高，創歷史紀錄。但重點不在基金經理言論而在其行動——他們仍保持滿倉狀態。現金持有比例已接近過去25年曆史低位。

美銀報告顯示，鑑於美股估值過高，投資者正增持新興市場、全球股票和公用事業板塊。但調查指出，做多所謂"美股七巨頭"（即美國科技巨頭股）仍是當前最擁擠的主題交易。

由於機構投資者在特朗普總統4月2日宣佈加徵關税後持謹慎態度，又在經濟衰退擔憂中錯失抄底時機，其表現已落後於4月關税延期時大舉入市的散户。如今大型資管機構正奮起直追，美銀數據顯示機構客户上週買入規模接近歷史峯值。這不僅是2008年以來第十大股票資金流入周，科技股資金流入量更是達到歷史前1%水平，其中機構買家為主導力量。

這種極端情況風險巨大——當投資者持續買入他們認為估值過高的資產時。

科技巨頭領跑市場

除追逐收益外，兩大因素推動本輪牛市：一是關税及其不確定性未對經濟造成實質衝擊；二是科技巨頭出色的盈利表現。在經濟向好的背景下，考慮到科技巨頭在指數中的權重，投資者為跟蹤基準指數幾乎被迫買入——尤其當他們試圖對沖或轉向估值較低領域時。

以Meta平台公司為例，它並非人工智能投資的典型標的。但在"七巨頭"中，其盈利表現最出人意料：廣告支出增長表明關税尚未對美國經濟造成重大沖擊。

當公司宣佈將大力投資人工智能時，股價飆升。

關税時代的大贏家：Meta

最新財報發佈後股價大幅上漲

來源：彭博社

其他"七巨頭"中多數公司財報超預期。特斯拉是例外。本月即將發佈財報的英偉達預計也將表現亮眼。

為何有人選擇拋售？

但情況有些令人不安。科技巨頭們大多表現優異，但這種態勢能持續多久？經濟目前保持穩定，但能維持下去嗎？

我認為還存在第三種風險——鑑於投資者對其所購資產價值的信心不足，這種被稱作"黑天鵝"的風險尤為危險。

維基百科闡述了《黑天鵝》作者納西姆·尼古拉斯·塔勒布強調的三個要素：風險必須具有意外性和重大影響，且在首次發生後，人們會通過後見之明將其合理化，彷彿它本可預見。

這正是我對4月2日關税公告的描述。它確實震驚了投資者，甚至將標普500指數推至熊市邊緣。如今我們卻表現得若無其事。特朗普政府的關税政策與4月2日公佈的税率持平。請注意，即便中美進入新一輪90天關税休戰期，中國商品進入美國仍面臨30%關税。然而那些因經濟衰退擔憂在4月2日後暴跌的股票，現在已創下歷史新高。

本集揭示了脆弱性。任何可能導致美國經濟衰退的意外政策行動或事件都將衝擊投資者。美國銀行數據顯示，68%的投資者預測美國將實現軟着陸，22%甚至認為不會着陸（即增長不會減速）。僅有5%認為會陷入衰退。這種觀點已迴歸到4月2日前的認知。而91%的基金經理認為美股估值過高，進一步加劇了這種風險。

我仍擔憂滯脹與AI泡沫

讓我們回到科技巨頭超額收益與經濟韌性能否持續的風險議題。上週我表達了對滯脹的憂慮，這種情景比我們想象的近在咫尺。儘管特朗普嘲諷該機構預測通脹，但高盛指出美國消費者目前僅承擔了22%的關税成本。這僅僅是因為降低進口價格或提高消費者價格需要時間談判。他們預測到秋季消費者將承擔67%的關税成本，而美國企業承擔比例將低於10%。因此通脹雖未顯現但即將到來，這對股市不利。

其次是AI投資問題。支撐科技巨頭人工智能的大型語言模型將在網絡搜索和生產力方面帶來變革。但作為深度AI使用者，我清楚其輸出錯誤率很高，目前產生的收入尚不足以支撐投入成本。只需讓聊天機器人列出名稱含字母"R"的美國州，你就會明白我的意思——未經詳細核實的輸出永遠不可靠。目前AI主要適用於草稿撰寫、背景資料收集等初步工作。

雖然人工智能將為採用它的公司帶來成本效益，但我認為這些節省不足以在經濟增速放緩時阻止AI投資暫停。我的預期是，在大語言模型成熟之前，我們至少會看到一次AI投資縮減——就像我們在第一波互聯網熱潮後看到的那樣。我記得1999年買了這本書，當時期待着如今主導媒體消費的流媒體未來。這些構想很紮實，但花了近二十年才實現。AI也不會例外。

目前購買估值過高的股票對投資者仍然有效。但如果高盛關於通脹的預測正確，幾個月後情況就會不同。

我關注的事項

關税引發的通脹尚未嚴重顯現。它確實存在，因為核心CPI是自1月以來的最高水平。但通脹數據低到足以讓交易員預期降息。
在沒有這種影響的情況下，小企業正變得更加樂觀。
美國預算赤字確實很高。這甚至是在關税收入之後，也是經濟保持韌性的重要原因。
美國政府從對華芯片銷售中抽取15%的舉措是一個危險的先例，其根源在於關税缺乏經濟或市場影響。
目前槓桿貸款的定價對借款人極為有利。這是金融條件寬鬆的另一個跡象（也是潛在的脆弱點）