伯克希爾的字母收購聽起來可不像巴菲特 - 彭博社

Nir Kaissar

臨近終點線。

攝影師：丹·布魯伊萊特/彭博社

對人工智能的最高調賭注之一剛剛來自一個最不可能的地方。由注重價值的投資者沃倫·巴菲特領導了六十年的伯克希爾·哈撒韋公司，上週披露它在第三季度已在字母表公司中獲得了相當大的股份，儘管關於人工智能泡沫的擔憂不斷。

這是一項明顯不符合巴菲特風格的舉動，購買一家即使像字母表這樣成熟的公司，其未來依賴於尚未證明的技術。巴菲特常常警告説，永遠不要投資於你無法理解的業務，這一原則使伯克希爾在1990年代末的互聯網泡沫及隨之而來的崩潰中得以保護。人工智能的複雜程度遠遠超過在線銷售書籍或寵物食品。

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  • 為什麼一位沙特王子在華盛頓被視為國王 將不透明的技術與高昂的估值結合在一起，你肯定會失去巴菲特。伯克希爾為字母表的股票支付了大約40倍的過去一年自由現金流，這與自1991年以來標準普爾500指數的平均自由現金流倍數26倍相比，顯得相當高。（考慮自由現金流而非收益，考慮到科技公司在人工智能上投入的鉅額資本支出。）這比巴菲特通常願意支付的溢價要大。隨着伯克希爾的副董事長格雷格·阿貝爾將在幾周內領導公司，人們會覺得他可能已經在做投資決策。

如果是這樣的話，這預示着一種與伯克希爾股東習慣截然不同的方法——特別是現在願意為未來可能更高的增長支付更多，這種機會巴菲特很少抓住，甚至從未抓住。這個賭注是當前關於人工智能交易是否過度的辯論的核心，這一爭論在本週因對英偉達公司週三最新財報的期待而加劇。

這是有充分理由的。圍繞人工智能的炒作使得英偉達，作為人工智能相關處理器的領先供應商，成為全球最有價值的公司。以超過60倍的自由現金流，較谷歌溢價27%，它必須在未來幾年內實現大幅增長才能證明這個價格的合理性。

多大呢？為了達到一個類似於市場長期平均水平的倍數，英偉達必須在未來三年內每年增長33%的自由現金流，或者在五年內增長19%，這取決於投資者給予它多少發展空間。該公司的第三季度業績驚人和樂觀的預測無疑指向了正確的方向。

但英偉達有機會成長為其估值的原因並不是因為它這麼説，而是因為該公司已經非常盈利，即使在考慮到其可觀的持續人工智能投資後也是如此。盈利能力推動增長，而增長是承諾與回報之間的區別，這就是為什麼很難稱英偉達為泡沫。英偉達在截至九月的12個月內的自由現金流利潤率為44%，華爾街預計未來一年的利潤率為50%。20%的自由現金流利潤率被認為是精英水平；英偉達的盈利能力是超凡的。

即便如此，一些投資者並不樂觀。億萬富翁彼得·蒂爾的對沖基金和孫正義的軟銀集團都 拋售了他們的英偉達股票。更廣泛地説，在最近的一項美國銀行 調查中，45% 的機構投資者表示，人工智能泡沫是市場面臨的最大風險。換句話説：別指望盈利能力，別指望增長來拯救你。

這就是高估值的風險。字母表也必須實現增長以回報投資者，儘管由於其較低的估值，所需的增長低於英偉達。在未來三到五年內，13%到23% 的自由現金流增長應該能將字母表的倍數恢復到合理水平。然而，權衡之下，字母表可用的盈利能力較少。去年其自由現金流利潤率接近19%，華爾街預計今年大致相同。

考慮到這些數字，將今天的英偉達和字母表與巴菲特在2016年初購買蘋果公司股票的決定進行比較，蘋果仍然是伯克希爾最大的投資。當時，蘋果的自由現金流交易倍數為9倍，但其自由現金流利潤率卻高達27%。如此有利的估值與盈利能力的比率——這種情況在蘋果這樣規模和質量的公司中極為罕見——使得蘋果極有可能將其盈利能力轉化為足夠的增長，從而大幅提升其估值。

伯克希爾，換句話説，幾乎可以保證賺錢。而且它確實做到了。自2016年以來，蘋果的年回報率為28%，包括股息。其中一半來自估值擴張——蘋果現在的自由現金流交易接近41倍——其餘來自盈利增長和股息。

這使得今天的蘋果完全是一個不同的提議——一個可能不會吸引巴菲特的提議。與英偉達和字母表一樣，考慮到其高估值，蘋果未來的回報將不得不來自增長。如果沒有，投資者可能面臨估值收縮的情況，而這一情景在2016年蘋果已經非常便宜時，巴菲特並不需要擔心。

因此，雖然人工智能巨頭可能不是泡沫，但解讀其中哪些能夠在投資者變得緊張之前產生足夠的增長無疑是一場賭博。如果阿貝爾確實是決定購買字母表的幕後推手，他似乎願意冒這個險。

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