比特幣暴跌：邁克爾·塞勒的策略在指數中爭奪位置 - 彭博社

Judy Lagrou

2025-11-21

邁克爾·塞勒

攝影師：利亞姆·肯尼迪/彭博社邁克爾·塞勒的比特幣國庫公司策略是受最近加密市場崩潰影響最嚴重的公司之一——現在面臨着從重要指數中被剔除的風險，這些指數至今支撐着其在主流投資組合中的存在。

摩根大通的分析師本週警告稱，該公司可能會失去在MSCI美國和納斯達克100等指數中的位置。如果MSCI實施這一變更，可能會有高達28億美元的資金流出——如果其他指數提供商跟進，可能會有更多的數十億美元流出。與該公司相關的被動基金已經佔據了近90億美元的市場參與。預計將在1月15日之前做出決定。

對於一家通過上市股票使其比特幣投資變得可接觸的公司來説，退出指數將不僅僅影響流動性。這將質疑該模型的機構信譽。

策略的崛起基於一個飛輪模型：出售股票，購買比特幣，獲取價格上漲，重複。在高峯期，市值明顯高於資產的價值。這一溢價現在已基本消失。估值僅略高於加密儲備——這是投資者信心減弱的跡象。

“儘管主動管理者不一定必須跟隨指數變化，但市場參與者對重要指數的排除將被明確視為負面影響，”JPMorgan分析師尼古拉斯·帕尼吉爾佐格（Nikolaos Panigirtzoglou）寫道，並提到流動性、融資成本和對投資者的吸引力的風險。

最近的加密市場下滑影響了散户投資者、山寨幣投機者、槓桿礦工和其他市場參與者。與幾個月前相比，差異很大：在九月份，一些人認為Strategy可能會在S&P 500中上升。那時，市場價值、盈利能力和交易量被認為足以被納入。

在一份10月10日的聲明中，MSCI在一次諮詢中表示，一些市場參與者將高數字資產的公司視為投資基金——而這些公司不符合指數資格。因此，MSCI建議將數字資產至少佔資產負債表50%的公司從MSCI全球可投資市場指數中排除。一位發言人表示，他們不會對可能的變化進行猜測。

Strategy 對請求評論的反應並不及時。

自去年十一月創下歷史新高以來，Strategy 的股票已經下跌超過 60%，這也使得曾經在動量和加密投資者中受歡迎的溢價大幅減少。然而，自 2020 年 8 月 Saylor 首次購買比特幣以來，該股票仍然上漲超過 1,300%——遠遠超過此期間內的任何主要股票指數。

此次拋售也波及到了公司的新融資工具。無期限優先股的價格大幅下跌，這是 Saylor 最近策略的核心元素。3 月發行的 10.5% 票據的收益率已上升至 11.5%。一種稀有的以歐元計價的優先股在不到兩週的時間裏跌破了已經降低的發行價格。

“這項溢價在過去幾周內崩潰了，”美國銀行全球研究的全球可轉債策略負責人 Michael Youngworth 説。他補充道，這使得融資“變得有些困難”。

這些壓力凸顯了 Strategy 的商業模式在多大程度上依賴於信任——以及這種信任消失的速度有多快。同時，指數的歸屬長期以來一直作為市場的隱形引擎：它引導着數萬億的 ETF 和基金流動，為交易提供了無形的順風，並向大型投資者傳遞了可信度。然而，當敍事不再有效時，同樣的機制可能會加速撤退。

戰略的問題超出了指數風險。比特幣比十月份的高點低了超過30%，而加密市場已經損失了超過一萬億美元的價值。公司的mNAV——公司價值與比特幣儲備的比率——已降至略高於1.1。這個機制不再像以前那樣運作。

Strategy是塑造“數字資產國庫”模型的公司之一——這種方法現在顯示出其侷限性。競爭對手出售代幣以保持流動性，或借入更多債務以推遲清算日。曾經看似機構接受的東西，現在更像是機械脆弱性。

Saylors的公司仍持有近650,000個比特幣，併發行更多優先股以增加儲備。然而，市場不再自動獎勵敍事。而指數的歸屬——長期以來被視為合法化的力量——現在是對這個系統還承載多少信任的又一次考驗。