美國例外論成為視角問題 | 路透社

2024年5月3日，美國內布拉斯加州奧馬哈市，伯克希爾哈撒韋公司董事長沃倫·巴菲特出席年度股東大會。路透社/斯科特·摩根/資料圖片倫敦，5月8日（路透社Breakingviews）- 沃倫·巴菲特以告誡信徒永遠不要做空美國而聞名。然而即便是山姆大叔最忠實的擁躉，此刻也在隱晦質疑美國領跑全球的時代是否終結。上週六當這位"奧馬哈先知"宣佈隱退計劃時，其執掌的伯克希爾哈撒韋公司(BRKa.N)，新窗口對美國企業的關注度降至歷史冰點——投資組合中現金佔比過半，非美資產配置創歷史新高。但48小時後在米爾肯研究院全球會議上，斯科特·貝森特卻興致勃勃地接過了巴菲特的舊旗幟，力勸，新窗口聽眾全力押注美國。這位財政部長戲稱，美國經濟史的精髓可濃縮為五個字：“持續向上攀升”。投資者究竟該相信誰？美國投資黃金時代已成過往，還是方興未艾？美元近期的頹勢揭示了第三種可能：兩者或可同時成立。對以美元計價的國內投資者而言，美國資產可能持續高歌猛進；而面臨匯率風險的外國投資者則可能遭遇相反境況。正如量子物理的詭異世界——粒子在被觀測前沒有固定位置，美國例外論的存在正日益取決於觀察者的視角。

過去十年美國投資主導地位背後有三大驅動力。首當其衝的是前所未有的財政寬鬆政策——特朗普2017年《減税與就業法案》大幅降税，拜登2022年《通脹削減法案》擴大支出。根據國際貨幣基金組織對政府淨借貸的衡量標準，美國預算赤字從2015年佔GDP的3.5%攀升至2019年的近6%，2024年預計將反彈至近7.5%。相比之下，七國集團其他成員國去年的平均預算赤字僅為3.7%，不足美國水平的一半。

雙系列柱狀圖顯示美國赤字持續高於其他發達經濟體財政狀況

隨着特朗普再度執政，財政緊縮似乎變得遙不可及。據路透社報道，美國國會四月初通過的預算決議意味着大規模減税和相對微弱的支出削減，可能在未來十年（新標籤頁打開）為聯邦債務增加5.7萬億美元。國際貨幣基金組織預計，到2028年美國赤字仍將佔GDP的5.6%，而七國集團平均水平僅為3.4%。對投資者至關重要的是，美國國債市場對此泰然處之：基準10年期收益率目前低於年初水平。無論是政策制定者還是市場，都對維持美國財政引擎運轉幾乎沒有異議。

美國表現優異的下一個主要驅動力在於其在技術和人工智能領域的領導地位，以所謂的“七巨頭”股票為代表——微軟(MSFT.O)，新窗口、蘋果(AAPL.O)，新窗口、英偉達(NVDA.O)，新窗口、亞馬遜(AMZN.O)，新窗口、Alphabet(GOOGL.O)，新窗口、Meta Platforms(META.O)，新窗口和特斯拉(TSLA.O)，新窗口——這些公司約佔標普500指數(.SPX)，新窗口市值的三分之一。這一主題的看漲觀點認為，美國的技術優勢具有可持續性，並將對宏觀經濟產生深遠影響。紐約大學經濟學家努里爾·魯比尼指出，新窗口，美國在12個“未來產業”中的10個領域領先全球，從國防到聚變能源，而當前的人工智能投資熱潮將使經濟潛在增長率在2030年接近4%，而近年來這一數字約為2%至3%。懷疑論者則認為這不過是泡沫。做空專家基尼科斯聯合公司創始人吉姆·查諾斯指出，儘管2025年第一季度美國科技資本支出確實為GDP貢獻了近一個百分點，但上一次出現這種情況（在新選項卡中打開）還是在2000年初互聯網泡沫達到頂峯前夕。折線圖顯示：與2000年初類似，科技再次成為GDP增長關鍵

與財政引擎形成鮮明對比的是，金融市場近期在第二個主題上搖擺不定。2025年美國股市劇烈震盪，科技股和特斯拉首當其衝。但標普500指數已從4月初近20%的跌幅中強勢反彈，目前僅較2024年底水平低4%。儘管"七巨頭"的光環或許有所黯淡——但尚無跡象表明美國科技引擎已陷入可恥的停滯。

這就引出了美國經濟領跑的第三大驅動力：美元長期牛市。例如在截至2024年3月的十年間，美元對歐元升值近30%，這使得以歐元計價的美國金融資產投資年化回報率提升了近3個百分點。對股票投資者而言，這些匯率收益是錦上添花，將標普500指數13%的美元年化總回報推高至16%。而對固定收益投資者來説，在收益率處於數十年低位的背景下，匯率收益才是主要吸引力。

然而到了2025年，美國卓越主義的這第三大引擎已開始倒轉。美國的國際投資淨負債已達到，新窗口打開近90%GDP的歷史新高，而其國際資產的淨收入流已完全枯竭，新窗口打開。與此同時，國際清算銀行的實際有效匯率，新窗口打開指數顯示，美元估值處於40年來的最高位。加上白宮公開支持弱勢貨幣政策，導致形勢急轉直下。DXY美元貨幣指數今年已下跌8%。本週美元對多種亞洲貨幣的大幅貶值預示着可能進一步走弱。顯示美元實際匯率高企的折線圖

當美國市場僅靠三大歷史引擎中的兩個運轉時，還值得投資嗎？這取決於您的立場。以美元計價，美國資產可能表現良好——持續的技術領先地位和進一步的財政刺激將提供動力。但對海外投資者而言，若美元熊市迫使他們疲於奔命，美國資產的吸引力將大打折扣。

這種令人困惑的量子態此前已持續存在很長時間。例如在2008年4月之前的五年間，標普500指數以美元計算的年化回報率略超13%——與截至2024年的十年表現如出一轍。但當時美元正處於貶值通道，期間貶值近三分之一。對於未對沖的歐元投資者而言，這些超額收益因此被腰斬近半。

當然，美國投資者只需買入外國資產也能在交易中佔據優勢。巴菲特本人在週六坦言"不願持有任何我們認為其貨幣將真正走向崩潰的資產"。這或許會成為奧馬哈先知留給市場的寶貴箴言。

關注@felixmwmartin，在新標籤頁中打開的X賬號欲獲取更多深度分析，請點擊此處，在新標籤頁中打開免費試用Breakingviews。

• 推薦主題：
• Breakingviews Breakingviews路透Breakingviews是全球最具影響力的財經洞察平台。作為路透旗下的財經評論品牌，我們每日剖析全球發生的重大商業與經濟事件。由約30名駐紐約、倫敦、香港等主要城市的記者組成的全球團隊，提供即時專業分析。註冊免費試用我們的完整服務，請訪問https://www.breakingviews.com/trial，並在Twitter上關注我們@Breakingviews以及訪問www.breakingviews.com。所有觀點均為作者個人意見。