（JPM）摩根大通的交易威脅着剝奪私人信貸的隱私權 - 彭博社

Hannah Levitt, Laura Benitez

2024-02-02

攝於紐約的摩根大通公司總部。

攝影師：邁克爾·納格爾/彭博社摩根大通公司正在讓私人信貸市場的巨頭們非常焦慮。

美國最大的銀行進軍交易私人信貸貸款——這是一個尚未充分開發的1.7萬億美元市場的角落——威脅揭開一個關鍵賣點，即有關債務的信息隱私。

一些私人信貸最大的放貸人認為，這樣的交易將通過迫使他們不斷按照市場標記價值資產，而不是自行決定價值，來削弱這一優勢，引發波動性。另一方面，更小的基金經理和這些貸款的投資者希望更多地接觸這些債務，並有能力迅速退出交易帶來的資產。

這種存在性的辯論可能是一個無關緊要的問題。如果，正如一些市場參與者預期的那樣，利率下降的速度不如預期那樣快——在這個過程中壓垮借款人——私人貸款估值可能會下跌。這將引發一波困境債務的折扣，使得像債券一樣在二級市場上交易這些資產幾乎是必然的。而摩根大通計劃做好準備。

“隨着市場的增長，這是不可避免的，”摩根大通商業和投資銀行新晉聯席主管特洛伊·羅爾鮑在接受採訪時説道。“如果你相信私人信貸將繼續增長，並與公共債務市場並駕齊驅，它不能永遠保持現狀。透明度將隨着時間的推移而增加。”

閲讀更多：摩根大通、高盛計劃開始交易私人信貸貸款

摩根大通已經在將市場做市作為其私人信貸策略的一個支柱後，促成了價值數十億美元的私人交易。儘管對於這家銀行來説這只是九牛一毛 — 它交易的量比其自己資產負債表上持有的直接貸款還少 — 但它計劃隨着穩步建立貸款庫存而擴大規模。

與其競爭對手一樣，摩根大通正在努力保持競爭力，因為像阿瑞斯管理公司、阿波羅全球管理公司和橡樹資本管理公司這樣的私人放貸巨頭越來越多地吞併了規模更大的交易。交易業務鎖定了豐厚的費用，同時迅速將風險轉移出銀行的資產負債表，迄今為止一直是市場上尚未開發的部分。

閲讀更多：據稱摩根大通正在尋找私人信貸推動的合作伙伴

為了在一個威脅顛覆其核心放貸業務的行業中佔據一席之地，主要銀行一直在爭相進入不斷膨脹的私人信貸複雜體系的其他部分。摩根大通已經至少為直接放貸劃撥了100億美元的資產負債表，同時也在籌備組建合作伙伴關係。巴克萊銀行也已經分配了自己的現金，而法國興業銀行和富國銀行也已經啓動了合作伙伴關係。

摩根大通任命了這家公司的資深員工傑克·波拉克來負責其私人信貸業務，與債務資本市場負責人凱文·福利並肩作戰。這涉及到銀行的多個部門，包括融資、證券化以及任何交易，最終都是通過銀行更廣泛的貸款交易桌完成的。長期擔任首席執行官的傑米·戴蒙和市場聯席主管傑森·西佩爾也參與了整體戰略。

基金經理們已經利用私人策略，他們稱這些策略可以使他們免受公共市場標記損失的波動影響，因為投資組合通常每季度標記一次。實時價格發現可能會迫使公司在金融壓力期間標記價值下調，增加波動性。

閲讀更多：私人信貸如何對銀行構成威脅

不過，與公共債券市場不同，交易員不太可能在市場上廣泛發佈定價，至少在開始階段是這樣，根據行業參與者的説法。據瞭解情況的人士稱，像摩根大通這樣的交易員在某些情況下已經將定價從屏幕上撤下，以平息客户對實時定價可能為相同或類似資產帶來的波動性的擔憂。

如果以往的槓桿融資市場的例子是值得參考的話，這種情況可能會發生變化。在2022年，銀行無法在更有利的市場條件下出售他們為客户承銷的數十億美元的收購債務，因此最終以大幅折扣直接向少數基金進行了私人交易。

購買了部分這些貸款的基金，包括支持英國超市莫里森和支付處理器 Worldline SA 收購的貸款，現在已經開始卸貨，其中一些債務現在由銀行積極交易，並且定價經常被髮送到市場上，根據市場參與者和彭博社看到的定價情況。

自由交易這些貸款存在一些障礙。基金經理，就像在槓桿貸款市場一樣，經常會限制誰可以擁有債務，主要是為了防止它落入激進的困境債務基金手中，他們可能會試圖接管這些公司。他們通過所謂的“白名單”來做到這一點，即經理們列出誰可以購買債務，誰受到限制。

但隨着每筆交易中直接放貸方的數量增加，白名單也在增加，為債務轉手鋪平了道路 — 即使只是在最初的放貸方中。例如，去年12月，有19家基金參與了一筆創紀錄的45億歐元（49億美元）貸款，用於支持Adevinta ASA的收購，模仿了傳統的槓桿貸款和債券交易，這些交易分發給更多和更廣泛的投資者。

根據Jim MacHale，Clifford Chance銀行和金融業務合夥人的説法，在歐洲和英國，大約90%的交易中都包括白名單。他説，排除競爭對手和以貸款為手段收購或處於困境的投資者也越來越普遍。

然而，當貸款違約或投資者要求全額償還時，對於轉讓給困境投資者的限制通常會被解除，MacHale説。這為交易活動留下了空間，如果市場開始看到違約率上升的話。

“一般來説，一旦出現某些契約違約，賭注就取消了，”Gianluca Lorenzon，Validus Risk Management的基金融資諮詢負責人説道。 “債務隨後可以被出售給大多數基金。我們實際上已經看到一些交易很悄悄地進行了一段時間。”

一些信用對沖基金以及$1.86萬億資產管理公司Pacific Investment Management Co.已經準備好在苗頭跡象開始增多時迅速搶購貸款價格的下跌。

Crescent Capital Group的聯合創始人Mark Attanasio在去年12月的一次採訪中稱交易為“市場的利好” — 這是直接放貸人罕見的讚揚。他補充説，對這一領域的迅速湧入增加了流動性，使現有參與者有了出售資產的選擇。

市場參與者在2022年末已經窺見了更多私人信貸交易可能會是什麼樣子 —— 這是迄今為止交易需求的高峯，根據JPMorgan的Pollack。當時，距離美聯儲加息行動已經將近一年，資本已經枯竭，普遍預期會出現經濟衰退。

“籌款變得更加困難，人們希望通過出售現有資產來實現，”Pollack説道。自那時以來，更多的資產管理人已經進入了這一領域，他們手頭有足夠的現金儲備，因此交易需求變得平淡。與此同時，JPMorgan正在奠定基礎。

“我們希望建立足夠的內部庫存，這樣當它不交易時我們就會喜歡它，但當它交易時我們就有庫存，”波拉克説。“這是在建立市場並準備好交易。”

在區域銀行擔憂和數據顯示週五可能出現就業報告疲軟的跡象之後，投資者應該在五年期國債大漲之後獲利，根據摩根大通分析師的説法。

該銀行最近建議在一月份國債收益率飆升至一個月來的高點之後購買五年期國債。隨着摩根大通預測週五一月份就業數據會出現上行驚喜，這對投資者來説是一個現在賣出債券的好時機，包括該公司美國利率策略聯席主管傑伊·巴里在內的分析師週四在一份報告中寫道。