中國投資者對日本式通縮發出警報，收益率創下歷史新低 - 彭博社
Joanne Wong, Finbarr Flynn
中國最大的10家券商都對鄰國失去的幾十年進行了研究，這表明投資者對日本化風險的重視程度。
攝影師：Na Bian/Bloomberg中國11萬億美元的政府債券市場的投資者對世界第二大經濟體的悲觀情緒從未如此嚴重，一些人現在開始押注於與1990年代日本相似的通貨緊縮螺旋。
到期10年的中國主權債券收益率在最近幾周暴跌至歷史低點，儘管習近平政府宣佈了一系列經濟刺激措施，但與美國同行之間的差距達到了前所未有的300個基點。
這一下跌使中國的收益率遠低於2008年全球金融危機和新冠疫情期間的水平，凸顯出人們對政策制定者未能阻止中國滑入可能持續數十年的經濟低迷的擔憂。
## 重要觀點
華爾街對2025年的預期
13:34
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如果債券市場是正確的，影響將是深遠的。持續的通貨緊縮將削弱世界上最大的經濟增長引擎之一，給第二大人口國的社會穩定帶來新的壓力，並加劇導致去年年底中國金融市場創紀錄外流的資本外流。
在投資者對 日本化 風險的重視程度上， 中國最大的10家券商都對鄰國的失落幾十年進行了研究。經濟學家Richard Koo以兩國之間的相似性而聞名，他表示，已有中國公司和智庫聯繫他分享觀點。高盛集團本週表示，日本的案例為受到近十年來最糟糕開局影響的中國股市投資者提供了“寶貴的操作手冊”。
遼寧省未完成的住宅建築。中國和日本都遭受了房地產崩潰、私人投資疲軟、消費乏力、鉅額債務負擔和快速老齡化的人口問題。攝影師：Andrea Verdelli/Bloomberg雖然後泡沫日本的回聲遠未確定，但 相似之處 難以忽視。兩個國家都遭受了房地產崩潰、私人投資疲軟、消費乏力、鉅額債務負擔和快速老齡化的人口問題。即使是那些將中國對經濟的更嚴格控制視為樂觀理由的投資者，也擔心官員們在採取更有力的行動上反應緩慢。來自日本的一個明確教訓是：噹噹局等待更長時間以消除投資者、消費者和企業中的悲觀情緒時，復甦增長變得越來越困難。
“這是一種惡性循環，如果不加以糾正，情況只會越來越糟，”新加坡的投資總監Ng Xin-Yao説道，abrdn Plc管理着全球4940億美元的資產。“日本的教訓中有一個心理因素，持續的時間越長，商業和消費者信心就越弱。”
中國的市場在2025年進入了一個刀尖上。基準10年期收益率首次跌破1.6%，專家們已經提出了曾經不可想象的收益率接近零的前景。CSI 300指數在年初的前四個交易日中下跌了3.5%，而離岸人民幣的交易接近歷史低點——促使當局本週採取措施抵制下跌。
中國債券收益率暴跌
其30年期主權債券收益率已跌破日本的水平
來源：彭博社
“債券市場已經在告訴中國人民：‘你們正處於資產負債表衰退中’，”諾穆拉研究所首席經濟學家Koo説道。這個術語由Koo普及，用來解釋日本長期以來與通貨緊縮的鬥爭，當大量企業和家庭同時減少債務並增加儲蓄時，就會導致經濟活動迅速下降。
並不是説中國當局沒有采取行動。自9月底以來推出的全面刺激計劃為掙扎中的經濟提供了生機，習近平主席自信中國已經達到了2024年約5%的增長目標。今年，最高官員們承諾增加財政支出，並將刺激國內需求作為首要任務。有些人認為，經濟放緩是中國轉型為以高科技產業驅動的先進經濟體的必要條件，遠離過去以債務為基礎的模式。
問題在於，到目前為止，政策建議並沒有足夠雄心勃勃，無法扭轉價格下跌，消費者信心疲弱、房地產危機和不確定的商業環境共同抑制了通脹。預計週四公佈的數據將顯示，12月份消費者價格增長仍接近零，而生產者價格繼續下滑。GDP 縮減者 — 經濟中價格的最廣泛衡量標準 — 正處於本世紀最長的通縮週期中。
觀看：跳到《中國秀》這一集的第55分鐘，聽聽關於中國的“日本化”的討論。
當然，並不是所有人都接受資產負債表的警告，指出今天的中國與1990年代末的日本之間存在很大差異，特別是中國的平均收入較低——這為其增長提供了更多空間。
家庭和企業支出的減少表明，中國僅出現了“部分資產負債表衰退”，AXA投資管理公司的經濟學家王穎瑞表示。她説，中央政府的消費能力正在幫助掩蓋裂縫，至少目前是如此。
根據彭博經濟學的經濟學家大衞·屈的説法，刺激措施的積累和房地產市場可能觸底將使經濟在2026年反彈。他補充説，房地產行業對經濟的拖累可能會減輕，而包括電動車在內的新興產業將發揮更大作用。
日本的警告
無論個人觀點如何，日本在1990年至2010年間的失落十年給投資中國資產的人們提供了一個嚴峻的警告。
在此期間，日經225指數的價值損失超過70%，加劇了銀行和公司的痛苦，因為債務與股本的比例急劇上升。基準指數花費了超過30年的時間才恢復其1989年的峯值，這一成就僅在經歷了漫長的非凡貨幣刺激、企業治理的範式轉變以及期待已久的通貨膨脹復甦後，於去年實現。
東京證券交易所，當日經225指數在1989年12月29日達到峯值時。該記錄直到2024年2月才被重新奪回。來源：共同社/AP照片1990年，日本10年期政府債券的收益率曾超過8%的峯值，隨後在2010年代中期開始長期下滑至零以下。目前的交易收益率約為1%。超低收益率是通貨緊縮的標誌，因為投資者押注中央銀行將保持低利率以恢復國內需求。
中國的市場也朝着同樣的方向發展。其10年期債券收益率在2013年接近5%，週一跌至1.6%以下。CSI 300指數的交易價格比2021年2月達到的高點低了超過30%。
這與美國國債市場及其他地方的情況形成鮮明對比，唐納德·特朗普就職後對更具通貨膨脹環境的預期推動了收益率的上升。
通貨膨脹差異
中國的通貨膨脹徘徊在零附近，而日本的通貨膨脹正在上升
來源：彭博社
但如果日本化真的發生，也將為投資者創造機會。在去年發佈的幾份報告中，中國的 海通證券有限公司 研究了日本失去的幾十年的贏家，指出包括高股息股票、具有成長空間的科技公司和擁有多元化收入來源的出口商等投資機會。
廣州久源私募基金管理有限公司的合夥人Max Dong表示，他的公司在對日本進行自我研究後，已經在股息股票上獲利。他補充説，他的基金在中央銀行9月的刺激公告後已轉向芯片製造商，基於對中國能夠避免走上與日本相同道路的信念。
一些人，比如資深新興市場投資者Mark Mobius，認為中國有能力避免追隨日本的命運。“由於政府對經濟有着過大的控制，他們有能力實施旨在減少甚至消除許多負面因素的金融措施，”他説。
前往歐洲的電動車在太倉港。彭博經濟學的一位經濟學家表示，包括電動車在內的新興產業將發揮更大作用。來源：彭博社儘管如此，中國的時間不多，分析師表示，北京需要迅速從鄰國的病痛中吸取教訓。一條普遍的建議是，政府應在經濟中恢復動物精神，並激勵人們消費——考慮到當前的信心危機，這是一項艱鉅的任務。
日本經濟只有在政策制定者“最終開始直接將資金轉移到人民口袋裏”之後，才開始積極響應，而不是將資金投入基礎設施和公司，Monex Group Inc.的專家董事Jesper Koll表示，他研究日本已有數十年。他説：“基本上花了20年時間，政治家們才學會了這個教訓——我希望中國的領導人也能學到這個教訓，並有智慧提升人民的購買力。”