中國的“低利率持續”承諾已將債券推向未知 - 彭博社

中國的11萬億美元政府債券市場已經進入未知領域，因為貨幣政策的新紀元引發了關於收益率將從創紀錄低點進一步下降多少的討論。

在國家強大的政治局做出十多年來最強烈的貨幣寬鬆承諾後，債券價格飆升。中國10年期債券的收益率降至創紀錄的1.77%，而長期債券的收益率也大幅下跌。

投資者現在面臨着曾經看似不可思議的風險：中國10年期債券收益率低於日本的收益率，而日本目前的收益率約為1.04%，並可能進一步下滑。零收益率仍然遙不可及，但關於這一可能性的討論已經浮出水面，顯示出中國債券市場的變化是多麼劇烈。

對沖基金K2資產管理有限公司的研究主管喬治·布布拉斯表示：“0%的債券收益率是一個可能性。”他説，中央銀行需要採取“無所不用其極”的刺激措施，以避免經濟滑入類似日本的資產負債表衰退。

尋找操作手冊的投資者可以嘗試從其他超寬鬆貨幣政策的例子中吸取教訓，包括美國、瑞士和歐元區的量化寬鬆和接近零利率的時期。但最常見的比較是日本，該國在經歷了數十年的温和經濟增長後，採取了負利率政策，試圖刺激經濟反彈。

“中國債券的日本化在某個時刻可能是不可避免的，”四十年市場老兵、GSFM顧問斯蒂芬·米勒表示，稱最近的刺激措施是一次糖果衝擊。“中國的問題是根深蒂固的結構性問題。如果這些問題得不到解決，你不能完全排除收益率朝零方向發展的可能性，”他説。

甚至更保守的估計也指向債券收益率的急劇下降：天風證券、浙商證券和渣打銀行 預測10年期收益率到明年年底將降至1.5%-1.6% 的低點。華爾街銀行 預測中國將迎來十年來最大的一輪降息，這將進一步給收益率施加壓力。

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“討論水平很難，但我們關心的是趨勢，而趨勢是收益率走低，”PineBridge Investments亞太固定收益共同負責人奧馬爾·斯利姆表示，並補充説，中國10年期債券的收益率現在有可能達到1%。

收益率的壓力突顯了中國經濟命運的急劇轉變，該經濟一直在努力從房地產危機、消費支出放緩和長期的 接近零的通貨膨脹中恢復過來。

根據 彭博社編制的數據，近期的舉措使中國10年期國債收益率在今年下降了約0.78個百分點，這是自2015年以來最大的一年降幅。

監管風險

與日本的比較主要基於該國在1990年代房地產崩潰後的問題：難以解開的債務泡沫、老齡化人口、依賴寬鬆的貨幣政策來扭轉局面。但債券市場存在關鍵差異，包括中央銀行如何利用其資產負債表來影響收益率。

日本銀行多年來採用 收益率曲線控制政策來壓制債券回報，使其10年期國債收益率保持在接近零的水平。中國人民銀行今年更常推動收益率朝相反方向走，在大量購買期間出售債券以迫使收益率上升。這向交易員發出了混合信號。

中國人民銀行可能會在明年降息三次，目前不太可能將抵制債券買家作為優先事項，頂盛證券有限公司首席固定收益分析師呂品表示。但收益率曲線控制可能還沒有結束，這意味着投資者應該預計明年中央銀行會有更多幹預，他説。

中國的30年期債券已經支付的利率低於日本的債券，自今年年初以來，中國30年期收益率下降了約0.82個百分點。

就在四年前，投資者因中國政府債券相對於發達市場的明顯優勢而被吸引。現在，10年期美國國債的收益率是其中國同類債券的兩倍多，達到二十多年來的最大折扣。

政治局的貨幣刺激承諾本週呼籲在2025年採取“適度寬鬆”的政策。然而，這種明顯謹慎的措辭代表了中國貨幣政策的一個關鍵變化：人民銀行今年已降低基準利率、降低存款準備金率並放寬抵押貸款規則，而政治局的官方指導則是“審慎”政策。

這一公告是在中國中央經濟工作會議之前發佈的，這是一場高級政治家的聚會，會議上進一步承諾明年將有更多的刺激措施，因為北京試圖避免美國關税的風險。儘管最近有所推動，但市場上的投資者仍然認為需要更多的刺激——無論這對債券收益率施加多大壓力。

K2資產管理公司的Boubouras將其與前歐洲中央銀行行長馬里奧·德拉吉進行了比較，他在2012年承諾“無論付出什麼代價”來拯救歐元，這已成為中央銀行決心的代名詞。

“北京和中國人民銀行需要以指數級的方式做一個馬里奧·德拉吉，”Boubouras説。“這不僅僅是無論付出什麼代價——這遠遠超過了無論付出什麼代價。”