美元不會效仿特朗普的關税策略 - 彭博社

Jonathan Levin

尋找平衡點。

攝影師：Chip Somodevilla/Getty Images

當通脹仍是眾多家庭的隱憂時，唐納德·特朗普總統的貿易戰很難自圓其説。辯護者中一個突出理論是，外匯市場往往會通過調整來抵消新關税，從而對沖對國內消費者價格的潛在影響。財政部長斯科特·貝森特上月在美國參議院財政委員會確認聽證會上闡述了這一觀點，以回應某位議員對通脹的擔憂。有必要思考一下他的邏輯最終有多麼荒謬。

彭博社觀點就業市場比表面更疲軟“去銀行化”爭議凸顯真實問題藍州與紅州的税收差異並不公平特朗普外交政策應效仿赫爾辛基而非雅爾塔讓我們回顧貝森特與俄勒岡州民主黨參議員羅恩·懷登的對話：

懷登：我認為這些關税——無論你如何粉飾——最終將由我們的工人和小企業承擔。整個競選期間我們都聽説不是這樣，聲稱外國會買單。我覺得這是胡扯。買單的將是工人和小企業。您作何回應？

貝森特：參議員先生，我謹表示異議。關税歷史與關税理論——最優關税理論並不支持您的説法。傳統上我們看到，如果以媒體常提到的10%為例，貨幣通常會升值4%。因此10%的關税不會完全轉嫁。此外還存在各種彈性因素。消費者偏好可能改變。最後，外國製造商——尤其是正試圖通過出口擺脱經濟困境的中國——將繼續降價以維持市場份額。

我不確定貝森特的數據來源，但對於一羣聲稱希望重振國內製造業的官員來説，這種辯護本身就非常奇怪。美國製造業本就處於特別脆弱的起點。在美元走強和高利率的壓力下，自2022年以來，工業產值和製造業就業一直停滯不前。

如果關税導致美元對其他貨幣升值，那麼它們反而會損害其表面上要保護的美國出口商的競爭力，對抵消外國進口商品的競爭力作用微乎其微。正如貝森特指出的，如果外國製造商為保住夢寐以求的美國市場份額而降價，這種情況就尤為明顯。

在貨幣完全對沖的理想情況下，能期待的最好結果不過是政府從關税中獲得更多收入（這還得假設貿易戰對宏觀經濟的負面影響不會以其他方式損害政府收入）。在其他條件不變的情況下，這對改善美國貿易逆差幫助有限。

現實中，貨幣對沖可能不足以阻止關税推高美國企業和消費者的成本。首先，進口商品通常以美元計價，條款按季度而非按天或周調整——而特朗普貿易戰的反覆無常似乎每分鐘都在改變實際情況。儘管美元升值有助於緩和進口的最終成本，但國際貨幣基金組織吉塔·戈皮納特的研究表明，這種影響並不如人們想象的那麼顯著。

其次，通脹結果將取決於貿易戰涉及的國家和貨幣對。就中國而言，特朗普首個總統任期內的歷史記錄為匯率抵消理論提供了一定支持。中國允許人民幣貶值以緩解關税衝擊，其舉措似乎也減輕了該政策對美國消費者的影響。按同比計算，核心個人消費支出平減指數從未顯著超過美聯儲2%的目標。同樣，中國龐大的工業基礎和對美元進口的有限依賴意味着其本國消費者並未因貶值付出太大代價。

本輪貿易戰規模可能更龐大、範圍更廣泛，且涉及許多我們無法指望匯率抵消的國家。除中國外，特朗普已威脅對墨西哥和加拿大發起全面打擊；他似乎正蓄意與歐盟挑起爭端；還曾提出全面關税的構想。沃爾夫研究公司分析師表示，貿易戰可能使美國新車均價上漲約3000美元。威斯康星州住宅建築商戴維·貝爾曼接受彭博社採訪時稱，已宣佈的關税可能使普通住宅建造成本增加2.9萬美元。

或許匯率調整最終會緩和部分預估影響，但無法完全抵消。與中國管理匯率不同，墨西哥、加拿大和歐盟實行市場匯率制度。這些貨幣隨時會受到貿易之外多重因素影響，包括通脹與利率、大宗商品價格和市場情緒。自9月底特朗普明顯成為總統選舉熱門人選以來，墨西哥比索、加元和歐元對美元匯率分別下跌約4.3%、5.5%和6.5%。

如果對墨西哥和加拿大加徵的25%關税生效，摩根大通公司的策略師預測，這些國家的貨幣將進一步貶值，但不會完全反映關税的全部影響。有趣的是，正是特朗普自身的反覆無常可能阻止了更廣泛的市場調整。許多華爾街分析師和交易員並不把他的威脅當真，他們有理由質疑他在市場壓力和法律挑戰面前維持高關税政策的能力。特朗普可能認為自己的不可預測性是談判中的優勢，但在這種情況下，這對美國消費者來説將是一種負擔。

美元走強

自9月底以來，美元對主要貨幣升值

來源：彭博社

墨西哥人、加拿大人和歐洲人也不應該為了保持競爭力而歡呼本國貨幣貶值。他們與美國的貿易關係意味着，採取這樣的政策可能會帶來巨大的消費者成本風險，尤其是墨西哥和加拿大。在所有情況下，資本外逃的風險也很大。8月份，日元快速且意外的升值擾亂了全球金融市場。這種波動可能會引發某種金融"事故"，有時會引發更廣泛的經濟衰退。

顯然，局勢正在迅速變化。週一，特朗普暫緩了對加拿大和墨西哥加徵25%關税的威脅，前提是他們履行阻止芬太尼和移民流動的承諾。他還為完全避免關税打開了大門，條件是進一步談判和邊境合作。令人不安的是，特朗普傾向於使用危險的關税威脅作為解決所有問題的工具。

總而言之，我們不應因為特朗普發起的首場貿易戰結果沒那麼糟糕而過於安心，這背後有多重原因。最新提出的關税措施遠比2018年和2019年實施的更為激進，且當前宏觀經濟環境更具挑戰性——通脹記憶猶新，聯邦赤字規模令政府幾乎沒有迴旋餘地。

更重要的是，外匯市場對關税的確切反應難以預測。最理想的情況是，匯率波動可能會揭示部分關於通脹的過度恐慌誇大了對消費者的影響。但若要實現這一點，美國工業將不得不犧牲部分競爭力。歸根結底，所謂匯率抵消理論並不能為這項欠考慮的政策的推進提供合理依據，該政策只會給美國和全球經濟帶來不必要的風險。

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