中國關税：104%是加倍愚蠢——彭博社

愚蠢至極。

來源：新線電影公司/Moviepix/Getty

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今日要點：

• 事情發生了。美國對中國進口商品加徵104%關税，兩大強國繼續着無國界的博弈。
• 美國股市極度厭惡這一消息，反彈勢頭連續第二日被扼殺。
• 國債收益率正顯著回升——但可能並非由於中國的操控。
• 中國將人民幣匯率設定為2007年以來最弱水平。
• 另外：想減壓，不妨讀讀偵探小説。與市場不同，你知道所有謎團終將解開且合乎邏輯。

世界貿易大戰

104%關税落地。截至撰稿時（紐約午夜），中美貿易爭端已發展到華盛頓讓美國民眾購買中國商品需支付雙倍價格的地步。若此政策持續，全球兩大經濟體實質上已築起相互隔離的高牆。

説得委婉些，這對市場是利空。中國宣佈維持報復性關税、美國將於午夜實施104%税率的官方聲明，扼殺了市場反彈勢頭，導致標普500指數12個月來首次跌破5000點：

104%關税扼殺反彈行情

儘管開局良好，但貿易憂慮使標普500指數跌破5000點

來源：彭博社

大國間如此高築的壁壘並非史無前例；就在不久前的共產主義陣營時期，西方市場還被隔絕於世界大部分地區。現行貿易條款已損害了美國製造業從業者的生計；但沒人當真認為解決之道是徹底終止貿易——而這正是104%關税實際帶來的結果。我們還能維持現狀嗎？

彭博觀點美國國債尚無實際替代品糟糕的股市對算法交易是福音，對選股者卻是噩夢影子銀行規模龐大已無法繼續隱匿美國的混亂如同吸引全球野心家的貓薄荷雙方可用的不同武器表明它們都具備對抗能力。首先是貨幣武器。中國在解放日對額外34%關税的報復措施還包含其他組合拳。週二離岸人民幣匯率被允許跌至2007年以來最低點，週三官方匯率隨即跟進。這一信號意義重大，因為人民幣此前似乎存在有效匯率天花板，如今已被打破：

人民幣匯率跌至歷史新低

市場對央行干預的疑慮持續發酵

來源：彭博社

匯率問題是美國對華指控的核心。2001年中國加入世貿組織後，通過人為貶值使人民幣獲得顯著競爭優勢。2005年起中國允許人民幣漸進升值，而美國則持續爭論是否應將其列為"匯率操縱國"。若考慮通脹因素，以實際有效匯率衡量人民幣與一籃子貿易伙伴貨幣的關係，過去十年情況更為微妙——而近期貶值趨勢尤為突出：

中國與匯率操縱爭議

二十年前明顯低估的人民幣，如今面臨更復雜的政治博弈

來源：彭博社

貶值有利於中國出口商。渣打銀行中國宏觀策略主管劉潔指出，中國政府正將擴大匯率波動區間作為"應對激進關税升級、緩解增長壓力"的政策工具。彭博經濟學家曲哲和舒暢認為，這仍符合"審慎管理、有序且可能僅是漸進式"的貶值路徑，不應簡單視為貿易戰舉措。

中國通公司首席執行官安迪·羅斯曼強調，面對美國高額關税，貨幣貶值的對沖效果已大幅減弱：

若要抵消美國75%的關税衝擊，需要人民幣貶值75%甚至30%，這根本不可能實現。中國政府擁有諸多副作用更小的政策工具替代貨幣貶值。

在特朗普第一任期，北京實施了出口退税政策以抵消美國對華加徵的關税。但對於104%的税率，這種做法將不再可行。不過中國可能採取寬鬆貨幣政策。龍洲經訊分析師賀偉立指出，下一步或直接干預金融市場。當前貨幣政策比預期更趨緊縮，而中國人民銀行行長潘功勝在上月記者會上重申今年將下調政策利率和存款準備金率，但似乎暗示這並非近期優先事項。

這曾促使中國國債收益率快速回升，但如今被關税戰抵消。收益率走勢反映出市場對經濟增長信心嚴重不足——尤其對比德國實施財政刺激後國債的表現：

出口大國分道揚鑣

債券投資者對德國經濟增長的信心似乎高於中國

資料來源：彭博社

如此低的收益率為財政寬鬆提供了空間。

最後，市場長期猜測中國可能通過拋售美債來"武器化"其鉅額美國國債持倉，從而推高美國利率。總統經濟顧問委員會主任斯蒂芬·米蘭週一指責這些持倉導致了全球金融危機：

2008年危機爆發前的數年間，中國與眾多外國金融機構持續增持美國抵押貸款債務，這助長了房地產泡沫，迫使數千億美元信貸盲目湧入住房領域。中國對全球金融危機的形成產生了實質性影響。

是否有其他國家真正迫使美國銀行嚮明顯無力償還的人放貸，這一點值得懷疑。“儲蓄過剩"假説由時任美聯儲主席本·伯南克提出，但芝加哥聯儲2021年的論文顯示中國對低利率的影響並非核心因素。但中國現在是否在拋售美債？

從解放紀念日以來，美國10年期國債收益率呈現顯著的V型走勢（如終端圖表所示），確實讓人懷疑是否有機構在刻意推高收益率（亞洲交易時段拋售持續，30年期收益率本週已驚人上漲70個基點，自2023年以來首次觸及5%）：

中國可能以此發出警告嗎？大概率不會。SMBC日興證券經濟學家、曾效力於特朗普首屆政府的喬·拉沃尼亞指出，自2011年底有數據以來，中國持有的美債份額已從佔外資總額的30%穩定降至12%，且當前收益率並不高於上週水平。這種減持趨勢非常平穩：

過去14年間，亞洲投資者基礎已顯著從美國債市分散化。因此現行關税政策並非影響因素。

他在這點上可能是對的。中國只是影響美國國債收益率的眾多因素之一，不應像米蘭那樣單獨挑出來説事。對中國而言，最佳對策是擴大內需——這也是它多年來努力的方向。這可能意味着不久將出台財政擴張政策，而貿易戰只會讓這一需求更加緊迫。

**——**理查德·艾比

可信度危機

那些試圖通過極端政策震懾市場的舉措時常失靈。唯有令人信服，方能奏效。

經典案例當屬1992年英鎊黑色星期三脱離歐洲匯率機制。當時英鎊明顯高估且遭遇猛烈做空，英格蘭銀行在決定命運的那天先將基準利率從10%上調至12%，午間又飆升至15%。但交易員識破這種姿態缺乏公信力，拋售持續不斷——當時英國絕大多數房貸採用浮動利率，會即時跟隨央行調整。這意味着房主月供將環比激增50%，精明的交易員們一眼看穿這個威脅純屬虛張聲勢。

其中一位交易員正是斯科特·貝森特，他當時受僱於對沖基金經理喬治·索羅斯，如今擔任美國財政部長。

現在來看看美國對中國商品加徵104%關税的舉措。眾所周知，美國大量商品依賴中國進口。如此極端的關税只會立即推高通脹。通脹洞察公司的奧邁爾·沙里夫給出了速算結果：

中國商品原有54%的關税税率使整體CPI上升了0.35個百分點。新實施的104%税率將導致整體CPI上漲0.67個百分點。

換言之，如果104%關税的實施時間超過英國央行此前提出的15%税率（該政策在生效前數小時被撤銷），那麼通脹預測值還需額外增加0.67個百分點。最新公佈的總體CPI為2.8%（下次數據將於週四發佈）。在其他條件不變的情況下，對華關税將推動該數字升至略低於3.5%的水平——這將是過去12個月以來的最高值。

民調機構罕見達成一致：相比其他單一議題，通脹問題對特朗普勝選的影響最大。通脹本質會對最貧困羣體造成最嚴重衝擊。購買廉價中國進口商品的羣體中，其支持者比例尤為突出。這種威脅真的可能成真嗎？

生存指南

當"特朗普2.0時代"的衝擊波席捲全球時，這裏有個緩解焦慮的建議：過去十週我沉迷偵探小説。其優勢在於：輕鬆易讀，類型文學的固定範式帶來高度放鬆感。最終謎底揭曉時，所有線索都邏輯自洽。閲讀能帶來視頻和音樂無法實現的專注體驗，有效清除我腦中關於關税的雜念。另一個妙處在於，每個偵探系列都有其地理座標，順便還能提升地理知識。

在特朗普2.0時代至今，我已讀過：《殺死吟遊詩人》、《林間墓穴》以及*《復仇之味》，作者是馬丁·沃克（故事發生在多爾多涅，主角是一位廚藝精湛的偵探），《歸來》由霍坎·內瑟創作（背景設定在一個虛構的北歐國家，頗為奇特），《布隆迪公主》出自謝爾·埃裏克松之手（儘管書名如此，實際以瑞典烏普薩拉為背景），《樓梯上的吱呀聲》由埃娃·比約格·埃吉斯多蒂爾撰寫（冰島鄉村背景），《麥格雷與老處女》是西默農的作品（戰後巴黎），《判決是死亡》*由安東尼·霍洛維茨創作（北倫敦背景，情節精妙），《無面殺手》出自亨寧·曼凱爾之手（瑞典南部于斯塔德），以及《繩結與十字架》，伊恩·蘭金著（以愛丁堡情感受創的雷布斯探長為主角的首部作品）。若有人推薦更多偵探系列，請告知。

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