特朗普計劃：需要經濟建議時，邁克·泰森在哪兒？——彭博社

泰森在四個回合內終結了拉里·霍姆斯的所有計劃。

來源：Bettmann/Getty

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今日要點：

• 中國需要美國先降低關税才會進行談判。
• 股市表現良好；標普500指數目前僅比峯值低10.7%。
• Alphabet公佈了良好的業績，這應會進一步提振市場情緒。
• 斯蒂芬·米蘭的必讀《用户指南》可能需要一些修訂。
• 還有：不要錯過視頻版的《回報要點》。

用户指南2.0

偉大的拳擊手邁克·泰森曾説過，每個人在被擊中面部之前都有計劃。同樣，特朗普政府也有一個通過關税重建世界經濟的計劃。第一回合已經相當艱難。

這個計劃就是斯蒂芬·米蘭的《重構全球貿易體系的用户指南》，這可能是過去六個月金融界閲讀量最大的文件。其雄心勃勃的內容幫助作者獲得了總統經濟顧問委員會主席的職位，催生了“馬阿拉歌協議”的概念，並被廣泛視為特朗普2.0利用關税重塑世界的路線圖。

彭博社觀點英國對華政策建立在魔法思維之上工黨的失誤讓右翼贏得性別戰爭金錢導致英國年輕人面臨駕考危機AI聊天機器人想讓你上癮——可能過於上癮隨着下週二政府執政將滿百日，如今這份"用户指南"讀來已大不相同。部分預言已成現實，特朗普嚴重偏離了重要建議，某些假設現在看起來也站不住腳。為釐清全球貿易體系的走向，現在是時候停下來重新審視路線圖了。

按計劃推進：

歐洲重新武裝

希望獲得防務保護的國家也必須加入公平貿易體系…假設美國對北約盟國加徵關税，並威脅若遭報復性關税將削弱北約共同防禦義務。如果歐洲實施報復但大幅增加自身國防開支和能力…將實現多重目標。

這正在成為現實——關鍵區別在於本屆政府只需威脅加税，因為其同時表現出對烏克蘭和西歐的徹底敵意，並意圖吞併格陵蘭。如果歐洲已認定無法依賴美國保護（這似乎很可能），那麼美國的日子會輕鬆許多——但想用防務保護作為誘餌的期望恐難實現。相反，盟國正通過尋找新盟友來應對"昔日免費承諾如今必須付費"的新常態。

長期收益率存在上升風險

如果在財政赤字不斷擴大且通脹風險依然存在的情況下，預期的貨幣價值變動導致大規模資金撤離國債市場，可能會推高長期收益率。若通脹持續高企，這一風險將有所加劇。

米蘭預期貨幣升值將抵消關税影響——他認為這實際上會將負擔轉嫁給被加徵關税的國家。但他也承認可能事與願違，若美元走弱，持續的通脹擔憂和高預算赤字將給國債帶來壓力。目前情況正是如此。好消息是近幾個月通脹數據有所改善，但這些數據尚未計入關税因素。

被忽視的建議：

循序漸進推進

為最大限度降低關税帶來的不確定性和負面影響，政府可借鑑美聯儲在多項政策中採用的可靠前瞻性指引來引導預期。美國政府可宣佈對中國政策的一系列要求——例如向美國企業開放特定市場、停止知識產權盜竊並賠償損失、採購農產品、貨幣升值等。若中國未滿足這些要求，美國可逐步實施關税。

米蘭的具體建議是每月提高2%關税直至達成協議。這遠比現行策略——在極短時間內將對中國關税提高至145%——更為有效。過去三個月政策反覆令人沮喪，這意味着任何前瞻性指引都難以取信於人。

這對不確定性產生了巨大影響，甚至對政府天然支持羣體的小企業主也是如此。美國獨立企業聯盟數十年來持續追蹤調查，其成員從未感受過如此強烈的不確定性——但值得注意的是，他們的整體樂觀情緒似乎仍保持相對健康：

不確定性的影響是…不確定的

創紀錄的不確定性尚未擊垮小企業的樂觀情緒

數據來源：美國獨立企業聯盟、彭博社

目前尚不清楚這將造成多大損害，但政府以如此不可預測的方式行事已冒了巨大風險。

別擾亂市場

特朗普總統在其執政期間屢次表現出對金融市場健康狀況的關注。這種關注是其經濟政策觀及總統任期成功與否的核心。因此我預計政策將以漸進方式推進，力求將不必要的市場影響降至最低。

白宮正竭力表現出對市場拋售毫不在意的姿態。美聯儲政策轉向和"對等"關税的反覆表明"特朗普看跌期權"確實存在，但觸發該機制的市場下跌閾值遠低於多數人預期。

值得商榷：

關税不會引發通脹

關税能增加財政收入，若配合匯率調整，將如2018-2019年經驗所示，產生最小的通脹或其他負面副作用。

這越來越像是從2018年短暫貿易戰截然不同的環境中過度吸取了教訓。正如米蘭所説，當時關税是在通脹壓力温和的背景下逐步實施並提前預警的。如今關税水平已大幅提高，民眾對物價再次上漲的焦慮情緒正在蔓延

美國國債需求永續存在

對（美元和美債）的儲備需求中，很大部分（並非全部）對經濟或投資基本面缺乏彈性。為密克羅尼西亞與波利尼西亞之間貿易提供擔保而購買的美國國債，不會考慮美國與這兩國的貿易平衡、最新就業報告或美債相對於德國國債的收益率差異。

需求彈性可能並非如此絕對。解放日當週過後，美元與美債同時遭遇拋售，推動10年期收益率創下20多年來最大單週漲幅。這表明外國投資者對美債需求突然變得更為挑剔。不過除卻這驚心動魄的一週，美債走勢仍不明朗：

美債前景尚難定論

除卻特殊一週，債券收益率似乎仍在可控範圍

數據來源：彭博社

外國投資者將為美國融資特權買單

財政部可動用《國際緊急經濟權力法》降低儲備積累吸引力。具體措施包括對持有美債的外國官方機構徵收使用費，例如截留部分持有債券的利息支付。

這一主張開始顯得非常值得懷疑。實際上，該建議認為美國應向外國人收取向山姆大叔放貸的特權費用。就在本月，人們對德國國債、瑞士法郎、黃金甚至比特幣等替代品的興趣急劇上升。如果美國試圖收取這樣的費用，很可能會阻止資金流入美國，從而使赤字的融資變得更加困難。

美國可以在膽小鬼遊戲中擊敗中國

防止報復將非常重要。因為美國是世界消費需求的重要來源，擁有強大的資本市場，它比其他國更容易承受以牙還牙的升級，更有可能贏得膽小鬼遊戲…這種天然優勢限制了中國對關税增加的反應能力。

遊戲仍在繼續，但目前看來這完全錯了。中國迅速進行了報復，並通過禁止稀土出口等額外措施加大了壓力。特朗普的言論已經在迴避對抗，表示他希望與中國達成一項降低關税的協議，對中國“友好”。中國的回應是，必須先降低關税，才能開始談判。

確實，美國從其他國家購買了很多商品。但這場遊戲的贏家將是能夠承受最多痛苦的一方。這似乎是中國，儘管它也可能損失更多。這看起來像是一個關鍵的錯誤假設，而由於關税徵收方式的笨拙，這一錯誤被放大了。

前路何方

那麼我們的處境如何？米蘭的《用户指南》顯示，執政百日之際，政府帶着對自身實力的膨脹認知捲入衝突，其處理方式比政策設計者們預期的更為突兀激進。迄今為止的回應遠未達到預期效果。

或許是時候推出修訂版了攝影：蒂爾尼·L·克羅斯/彭博社儘管如此，白宮渴望的弱勢美元已成現實。利率未突破近期波動區間，油價下跌更與其政策目標高度契合。企業亮眼財報（最新來自谷歌母公司Alphabet，其超預期的利潤與營收推動盤後股價上漲6%）持續為股市注入活力。

《用户指南》中構想的海湖莊園協議——即外國通過購買美國百年零息債券換取安全庇護——如今看來已難實現。若真能達成此類協議，談判需展現遠超當前的精細手腕，且須給予交易對手充分理由信任華盛頓。

展望未來，美元與國債收益率走向仍充滿變數，妄下判斷實非明智。我們雖未遵循米蘭設定的路線，但這不意味着去美元化進程已不可逆轉。

生存技巧

是時候欣賞一些《迴歸點》熱門歌曲的聲音與視覺版本了。彭博原創剛剛發佈了這個關於債券義警的超酷視頻——視頻中有一棵生菜和偉大的埃德·亞德尼，我在這裏發現，是他首創了“債券義警”這個詞。我在《大揭秘》播客上與大衞·古拉討論如何判斷我們是否處於經濟衰退中，玩得非常開心；我的同事、強大的亞歷·蘭皮耶蒂在解釋特朗普的“封面詛咒”時更加開心；在我身後堆金條拍另一個視頻，以及圖表巡遊。拋開自我推銷，你可以看利亞姆·丹寧火力全開批評特斯拉。或者你可以看些東西來提振精神，就像這首歌總能讓我心情愉悦一樣。享受春天，祝大家週末愉快。

**更多來自《迴歸點》的終端圖表：**CHRT AUTHERS

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