彭博社報道：Tron Treasury公司
Matt Levine
創公司
除其他功能外，加密貨幣還發展出了一種讓公司上市（或至少讓準公司實現準公開）的替代方式。傳統模式下，如果你有一個商業構想，會成立一家公司來運營該業務。公司將獲得該業務未來的利潤，而你可以通過出售公司股份（即對未來利潤的部分所有權）來籌集資金。這些股份屬於證券，美國法律對其銷售方式有嚴格規定：若想向美國公眾公開發行，必須在證券交易委員會註冊並披露財務等信息。
彭博社觀點專欄#瘦身Tok如何危險地加速了飲食失調的標籤化企業正在憑感覺而非事實放棄"驕傲月"營銷卡車司機英語強制令將適得其反僅靠空襲無法阻止伊朗的核武計劃加密貨幣找到了新路徑——或者説，是為舊模式貼上了新標籤。如果你有個加密商業構想（主流套路總是"我要打造存儲價值、執行交易、編寫智能合約和衍生品交易的平台"），可以組建一個去中心化加密生態來運作。該業務未來的經濟價值不再歸屬於某家公司，而是會回饋給生態用户。使用該生態需持有其代幣，這些代幣相當於準所有權憑證，會隨着生態經濟價值增長而升值。而啓動項目所需的資金，則通過預售代幣來籌集。
然後你可以辯稱這是完全不同的東西，這些代幣不是股票，因此不必遵守美國證券交易委員會（SEC）的披露規則。
這種方法存在兩個問題：
- 它可能是錯誤的。直到2025年，SEC大多認為這些代表某個商業理念經濟利益的代幣發行屬於證券，因此需要遵守註冊和披露規定。為商業理念籌集資金而發行代幣的人會被起訴，上市這些代幣的加密貨幣交易所也會被起訴。
- 它可能是正確的。如果正確，那麼這些代幣的核心特徵就是：(1)它們對商業理念的未來利潤沒有任何索取權，(2)業務開發者對代幣持有者沒有任何受託或合同義務，(3)開發者無需向潛在投資者披露任何業務信息，(4)如果存在欺詐行為，SEC無能為力，可能其他人也束手無策。這些特徵對投資者來説顯然不具吸引力。如果你購買股票，基於數十年的法律和實踐，你對股東權利有相當明確的預期。但如果你購買代幣，天知道會怎樣。
有一段時間，這兩個問題都不重要：在加密貨幣熱潮初期，SEC行動遲緩未能阻止大量代幣發行，而市場對這些發行的熱情高漲，以至於你可以在幾乎沒有披露或投資者權利的情況下為一個加密貨幣理念籌集數億美元。但可以想見這種情況存在上限，如果在最初的熱潮消退後，你想從嚴肅投資者那裏籌集數十億美元，你可能需要向他們提供——比如信息披露、治理權利和反欺詐保護。
在特朗普政府時期，加密貨幣領域幾乎百無禁忌，因此你可以放心大膽地通過發行代幣為加密項目籌集資金，而無需擔心註冊、信息披露或欺詐責任問題（非法律建議！）。第一個問題就此解決。但這無助於解決第二個問題，甚至可能使之惡化。如果加密代幣完全不受監管，那麼通過向成熟投資者出售經濟權益和治理權不明確的代幣，其募資規模很可能會受到實質性限制。
如何解決這個問題？這裏有個怪異笨拙卻莫名吸引人的方案：
- 啓動一個加密項目併發行代幣，比如MattCoin之類
- 向任何有意者出售代幣，但自行保留大量份額
- 將代幣置入公司架構，並以加密項目命名該實體——“MattCoin Inc.”
- 通過常規首次公開募股發行該實體的股票：在證券交易所上市、履行信息披露義務的標準股份
如此一來，你的商業構想將以兩種略顯矛盾的形式存在。一方面，存在一家似乎擁有（也確實部分擁有）該商業構想的公司實體——若MattCoin生態系統繁榮發展，MattCoin Inc.自然價值不菲。另一方面，MattCoin仍是擁有代幣的去中心化加密生態系統，你仍可保持加密領域的可信度，宣稱"這不是由Matt控制的公司所有的中心化系統，而是無人擁有的去中心化生態系統，代幣持有者共同參與其經濟發展與治理，Matt只是恰好持有大量代幣並擔任MattCoin Inc.首席執行官"。
如果你成功了，這最終會變成一個奇怪的局面。這裏有一個龐大的去中心化生態系統，用於存儲價值和進行交易等，人們購買MattCoin以參與該系統，而MattCoin擁有治理權並參與交易驗證，就像2020年代的加密項目一樣。但隨後還有MattCoin公司，它持有大量MattCoin並由Matt運營。MattCoin公司控制着這個系統嗎？這個系統是一個企業產品嗎，就像Facebook是Meta Platforms Inc.的產品那樣？並不完全是，而且這肯定不是你想讓代幣持有者認為的。但這是否有一點真實？這是否可能是你想讓股東們認為的？
無論如何，這裏有這樣一則消息：
加密貨幣億萬富翁孫宇晨的數字資產平台Tron即將在美國上市，此前市場監管機構同意暫停對其多家公司的欺詐調查四個月。
據兩位知情人士透露，Tron將通過反向併購與納斯達克上市公司SRM Entertainment合併上市，這一交易由總部位於紐約的精品投資銀行Dominari Securities策劃，該銀行與小唐納德·特朗普和埃裏克·特朗普有聯繫。
其中一位知情人士表示，新公司將購買並持有Tron代幣，模仿Strategy（前身為MicroStrategy）的策略，其創始人邁克爾·塞勒已將其轉變為槓桿比特幣工具。…
該交易將涉及Tron向新公司注入高達2.1億美元的代幣資產，並標誌着自唐納德·特朗普開始其第二任美國總統任期以來，對數字資產行業的熱情擁抱所推動的加密貨幣合作熱潮中的最新一例。
這裏是新聞稿；孫宇晨將擔任公司“顧問”，公司更名為Tron Inc.。“Tron即將在美國上市”意味着什麼？Tron的TRX代幣目前可在眾多加密貨幣交易所交易，但不包括美國大型交易所。（因為直到最近，美國證券交易委員會認為TRX是一種證券——實際上還對Tron採取了行動，指控其未註冊的代幣銷售及涉嫌市場操縱——因此美國加密貨幣交易所無法上線該代幣。）TRX代幣……嚴格來説並非Tron的“股份”，但卻是最接近的替代品；TRX是“由TRON DAO發行的TRON協議主網原生代幣”，“TRON區塊鏈上的基本記賬單位”，“連接整個TRON生態系統”，擁有投票權並具備“豐富的應用場景，支持鏈上交易和應用”。
但現在有了Tron Inc.。Tron區塊鏈會成為Tron Inc.旗下的產品嗎？不完全是。“去中心化網絡”顯然是Tron的口號，這與公司所有權可能相矛盾。此外，Tron Inc.顯然將持有價值2.1億美元的TRX代幣，不到其市值260億美元的1%，因此控制權有限。或許Tron Inc.只是一家恰好持有Tron代幣的普通加密資產公司，但更名和孫宇晨的角色暗示事情並非如此簡單。
我認為可以這樣理解，波場公司（Tron Inc.）是一個符合美國證券法的波場代幣包裝實體。波場代幣本質上是投資波場生態發展的工具，這種投資行為具有明顯的證券屬性，因此歷史上一直禁止美國投資者參與：“投資企業成長"的模式與股票高度相似，而波場代幣未在SEC註冊，既難以向美國投資者銷售，也無法登陸美國加密貨幣交易所。但波場公司可以持有這些代幣，且其本身已在SEC註冊，因此能夠向美國投資者發售股票並在美股交易所上市。對美國投資者而言，這或許是持有TRX代幣最便捷的途徑。
另外需要強調的是：我經常 在 專欄 中指出，美股市場願意為價值1美元的加密貨幣支付2美元（或更高）溢價。這種溢價的部分原因（雖然有些簡單化）正如前文所述：相比大多數加密貨幣，美股具有更完善的法律保護、信息披露、受託責任和反欺詐監管等優勢；理論上説，經過股票包裝的加密代幣理應比原生代幣更具價值。1 既然美股估值高於加密貨幣——如果投資者願意為"股票"支付比"代幣"更高的價格——那麼代幣發行方顯然應該通過美國上市的空殼公司進行包裝，這樣才能募集更多資金。
此處，Tron公司正以每股0.5美元的價格出售最多4.2億2股，並可能用這筆資金購買價值約2.1億美元的TRX。今日午時，該股交易價約為9.10美元，溢價約1700%，意味着股市願意為價值1美元的TRX支付18美元。如果你像孫宇晨那樣持有價值2.1億美元的TRX，不將其以38億美元的價格賣給美國股市投資者簡直是瘋了。不這麼做才怪。
黃金股
在外界觀察者看來，2025年的特朗普總統似乎只需對美國企業發號施令，它們就會照辦。比如若特朗普不希望某家公司漲價，或稱讚其政敵，或捐款給這些對手，或僱傭他不喜歡的人，他只需下令禁止，企業就會道歉並停止。這並非他的正式權力，沒有法律規定總統有權審批企業用人決策。只是他具備讓忤逆企業日子難過的能力和意願，因此企業都儘量迎合其喜好。
不過這種情況相當具有不確定性。他並非一直擁有如此不受約束的權力和讓企業日子難過的意願，在其首個總統任期內，企業經常公開做出他不喜歡的舉動。可以預見情況可能再次變化：他的政策屢遭法院駁回，長遠來看，他的威脅或許不會像2025年看起來那麼具有威懾力。
我想，假如你是唐納德·特朗普，並且你喜歡擁有對美國企業發號施令的權力，那麼現在趁還能做到時，就該將這種權力制度化。如果等到2027年再對企業下達指令，它們是否會服從完全無法保證。但若現在就要求它們執行，企業必定照辦。所以你不如直接命令：“我希望你們簽署協議，永久賦予我對企業的指揮權。“這樣即便到2027年政治法律環境變化導致企業不再唯命是從，至少你還能拿出協議作為依據。
據《紐約時報》報道：
為挽救收購美國鋼鐵公司的交易，日本新日鐵同意了一項特殊安排——授予白宮"黃金股”，使美國政府獲得對這家美企的超常影響力……
根據週五簽署的國家安全協議條款，美國政府將持有1股優先股（稱為G類股，G代表黃金）。美國鋼鐵公司的章程將列出近十項需經美國總統或其指定代表批准方可實施的行為。
需要總統許可的事項包括：將生產或工作崗位轉移至海外、在約定時限前關停或閒置工廠、對原材料採購方式做出特定變更等。
這是新聞稿，其中細節較少。在我看來，如果一家美國大型製造企業在2025年宣佈"我們將把所有生產轉移到美國境外”，而唐納德·特朗普對此不滿，他可能會在社交媒體上發文，該公司很快就會改變主意。但這可能不會永遠奏效。或許黃金股能解決這個問題。
遠程辦公 vs 返崗
賣方研究分析師的獨特之處在於，他們是白領知識工作者，其工作質量(1)公開透明且(2)可客觀衡量。分析師發佈報告告訴你該買賣哪些股票，包含目標價和未來盈利預測；可以説最優秀的分析師，其推薦建議、目標價和盈利預測最能準確預判未來股價和盈利。3 而且他們大多活躍在領英上。因此你可以研究"哪些特質造就優秀分析師”，並利用公開信息得出(1)可信且(2)可推廣到其他白領知識工作者的結論。
這催生了許多關於研究分析師的學術論文。我們討論過一篇分析分析師拜訪公司的出租車行程的論文（結論：在財報發佈前實地調研的分析師往往能做出更準確的盈利預測），以及另一篇研究與所覆蓋公司CEO同名的分析師的論文（結論：同樣有助於提升預測準確性）。
新冠疫情為這類研究提供了一系列自然實驗：當疫情來襲時，許多白領暫時居家辦公，隨後企業大多要求員工返回辦公室，但不同公司對此要求的嚴格程度存在差異，員工返崗時間和人員選擇也具有一定隨機性。或許居家辦公能提升白領工作效率：人們可能更具創造力、更少分心、壓力更小、不易陷入羣體思維，且無需通勤可獲得更多工作時間。又或許辦公室辦公更具優勢：可能使人更專注、更協作、與工作及同事客户的聯繫更緊密。
驗證方法之一自然是分析師的盈利預測數據。參見李培新、王寶蓮與餘佳偉的研究《返崗政策對股票分析師的影響》，該研究發現"強制返崗政策顯著提升預測準確率"，使盈利預測誤差降低約15%，同時提高"預測時效性"。此外：
年輕資淺分析師準確率提升更明顯，這與居家辦公剝奪其關鍵指導機會的觀點相符。女性分析師改善幅度大於男性同行，可能源於居家時面臨更多家庭事務分心。第三，相比其他預測，返崗政策對財報公佈後分析師首次預測的影響尤為顯著。這符合業界預期——分析師通常需在財報公佈數日內發佈更新預測，往往面臨更強時間壓力。第四，民主黨傾向州的分析師比共和黨傾向州受影響更顯著。可能解釋是共和黨州分析師在強制政策前已更自願到崗辦公，因而削弱了政策邊際效應。
這些發現表明返崗政策帶來生產力提升，暗示居家辦公可能伴隨更多幹擾或協作效能降低
此外，“重返辦公室（RTO）的影響主要集中在那些對其職業發展不太重要的股票上（例如市值較小、交易量較低或機構持股較少的股票）”，這表明分析師們在家工作時能夠專注於工作中最重要的部分，但在辦公室時他們也不得不處理其他所有工作內容。
百利公司
今年一月，百利公司（Bally’s Corp.）在其計劃中的芝加哥賭場度假村項目上推出了一個股票發行計劃，但時機選擇得極為糟糕。這次股票發行有一個不尋常的特點，即僅對女性和有色人種開放：作為與芝加哥市達成賭場建設協議的一部分，百利公司同意賭場的25%所有權由女性和有色人種持有，因此它推出了一個公開募股計劃，將這25%的股份出售給女性和有色人種。
我們當時討論了這筆交易，因為它（1）具有一些有趣的財務特點，（2）時機選擇極差！很快有人對這起交易提起了訴訟，我們在二月份討論過。現在案件已經和解：
百利公司表示，已與兩名白人男性和一個保守法律團體提起的訴訟達成和解，該訴訟挑戰了一項僅向女性和有色人種提供所有權的17億美元芝加哥賭場項目。
和解是在百利公司於四月份修改了股票銷售條款，向其他投資者開放之後達成的。週五提交的聯邦法院文件中沒有披露具體條款，文件稱案件各方已同意撤銷此案。這些男子在一月份起訴了百利公司和芝加哥市，指控其存在歧視行為。
這是修訂後的四月招股説明書，其中不再限制向女性和有色人種銷售。但據我所知，與芝加哥的協議尚未修訂；僅股份銷售部分有所調整。招股説明書寫道：
根據《主辦社區協議》，百利承諾在2022年7月13日或芝加哥市確定的更晚日期之後的十二個月內，百利芝加哥運營公司25%的股權將由少數族裔個人及少數族裔擁有和控股的企業（定義見《主辦社區協議》）持有，並在此後至少維持五年。截至本招股説明書日期，百利芝加哥控股公司擁有2,141股A-4類權益和30,000股B類權益，據我們所知，另有1,185股A類權益由符合這些標準的各類投資者持有。我們定期與芝加哥市溝通，並更新關於遵守該市所有權要求的情況，包括《主辦社區協議》中規定的原定時限（芝加哥市可能延長此時限）。截至本招股説明書日期，我們未發現任何不合規情況，並將繼續盡最大努力在未來滿足這些要求。
即：(1) 芝加哥賭場仍需由女性和少數族裔持有25%所有權，(2) 仍將向公眾出售25%股份，(3) 不再限制這些公開銷售對象為女性和少數族裔，但(4) 呃…大概還是沒問題的吧？
哪些可能是真的？這在一定程度上取決於（1）交易有多好，以及（2）如何有效地向目標受眾營銷。起訴的人可能主要不是出於想參與一筆好交易的動機。他們的律師“拒絕評論費希爾和阿羅諾夫是否在向其他投資者開放後購買了任何發行股票。”我在二月份寫道，限制銷售給女性和有色人種（1）實際上可能不被允許，但（2）可能是一個基於打壓式營銷的好策略，但我不確定這是否正確。也許如果允許白人男性購買股票，他們反而不會買。
替代數據
好吧確實：
以色列攻擊伊朗的計劃時間是最高機密。但在第一顆炸彈落下之前，華盛頓的披薩外賣追蹤者就猜到了些端倪。
據一個聲稱提供美國軍事總部“深夜活動高峯”“熱情報”的X賬號瘋傳，在伊朗國家電視台首次報道德黑蘭發生巨大爆炸前約一小時，五角大樓周圍的披薩訂單激增。
“截至美國東部時間下午6:59，五角大樓附近幾乎所有披薩店都經歷了活動的大幅激增，”五角大樓披薩報告賬號週四發佈。
該賬號的分析不僅限於披薩，三小時後還指出五角大樓附近的一家同性戀酒吧“週四晚上的客流量異常低”，並表示這可能意味着“五角大樓今晚很忙”。
這是那個X賬號。我希望他們向對沖基金出售稍快的直接數據流；原油價格因這則消息飆升，如果你早知道披薩的事，本可以提前買入原油。不過説真的，我並不希望這樣。如果你提供“五角大樓周邊披薩店活動的開源追蹤”，我猜你的數據主要消費者是：
- 在五角大樓（或附近）工作、想在不太忙時點披薩的人。
- 想預判地緣政治波動以進行對沖和/或投機操作的對沖基金。
- 出於相當明顯的原因、想預知導彈何時來襲的外國情報機構。
如果你把直接數據流賣給對沖基金，最好確認對方真是對沖基金而非——你懂的——伊朗軍方。
這裏的一個觀點是，“另類數據”（信用卡交易、停車場照片等）的興起原本主要用於預測企業盈利，但這或許只是偶然。當投資優勢主要來自盈利預測時，人們自然需要相關數據。如今市場更多受地緣政治突發奇想驅動，你就會需要能預測這類突發狀況的高頻差異化數據。當然主要來源還是Truth Social信息流，但我相信人們總有更富創意的數據源。
另一點在於，如果你通過操控無人機在商場停車場航拍來預測哪些零售商本季度會有亮眼財報而賺得盆滿缽滿，這並不意味着你該去五角大樓停車場如法炮製以預測油價波動——儘管這不是法律、投資或間諜行動建議，但他們恐怕不會對此感到愉快。
事件速覽
間諜、謊言與匿名線報：瑞信關於Greensill資本的機密文件曝光。晦澀難懂的中國股票騙局使數千美國投資者上當。道明銀行用自動化技術以更少人力交易更多債券。特朗普在美國推出個人品牌移動通信服務。隨着各州修訂法律，有志成為註冊會計師者考慮放棄研究生計劃。揭秘硅谷反大學運動內幕。"[大衞·西蒙]精力不如從前，所以罵我的次數少了，但偶爾還是會吼兩句"。8.4萬名咖啡師角逐星巴克咖啡衝調冠軍寶座。摩根大通歐洲業務主管將從倫敦調任紐約。
如果您想以方便的電子郵件形式在收件箱中獲取《Money Stuff》，請點擊此鏈接訂閲。或者您也可以在此處訂閲《Money Stuff》及其他優秀的彭博新聞簡報這裏。謝謝！