美聯儲按兵不動帶來股市下行風險——彭博社

Edward Harrison

2025-06-19

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾表示，美聯儲目前尚未確信通脹已得到控制。儘管關税政策使美聯儲暫緩行動，但他們仍預測今年晚些時候會有兩次降息。

攝影師：Al Drago/彭博社這是美聯儲近年來最具預測挑戰性的決策之一。美國宏觀經濟數據惡化程度之深，通常會讓政策制定者考慮降息。但當局已明確表示，除非經濟真正崩潰，否則關税政策將使其維持現狀。伊朗與以色列的軍事衝突只會延長這種觀望狀態。

因此，美聯儲利率點陣圖將如何呈現成為眾人猜測的焦點。我將另闢蹊徑，暫時忽略這些預測，轉而分析當前數據動向、預判美聯儲行動路徑及其對資產價格的影響。

簡而言之，美國經濟減速態勢明顯，預計美聯儲將於9月重啓降息。這對國債構成利好，但將利空美元和股票。唯一懸念在於首次降息是否過晚以致無法避免衰退。

以下是推演邏輯鏈：

從2025年實際政策來看，美聯儲點陣圖基本維持原狀。但我們確實看到對2026年底和2027年底的利率預期略有上調。

更值得注意的是，這些用黃色標註的預測數據，是基於對今明兩年GDP下調和失業率上升的預期背景下作出的。美聯儲傳遞的信息是：儘管宏觀經濟前景惡化，但由於2025、2026和2027年底通脹預期被上調至高位，他們仍願意採取更強硬的貨幣政策立場。

就惡化的宏觀經濟而言，過去一週公佈的消費者價格、生產者價格、零售銷售和失業救濟申請這四項經濟數據，最能説明當前形勢。先看利好消息：通脹數據。

上週公佈的兩項主要物價指數漲幅均低於預期。消費者價格指數同比上漲2.4%，生產者價格指數同比上漲2.6%，雖都高於美聯儲2%的目標，但表明通脹預期仍受控，且關税帶來的實際價格上漲將足夠温和，有望推動美聯儲降息。

而另外兩項數據則顯示降息確有必要。例如零售銷售數據繼3-4月下降0.1%後，5月環比下降0.9%。雖然同比仍保持3.3%的穩健增長，但明顯反映出民眾在第一季度搶購避税後出現的需求真空。若這種疲軟持續，最終將導致企業減產去庫存，資本投資也將萎縮。這些經營決策——連同裁員——可能真正將經濟推入衰退。

關於裁員問題，這一切都發生在初請失業金人數持續攀升的背景下。持續申領失業金的四周平均值已達到2021年11月以來的最高水平，實質上是疫情後的峯值。

勞動力市場自1月以來顯著惡化

來源：彭博社

當前24.5萬人的平均初請失業金人數創下2023年經濟衰退恐慌以來的最高紀錄，較4月中旬解放日假期後的低點增加了2.5萬人。如今每週初請失業金人數比1月份多出3.2萬，我們正逐漸接近歷史上與經濟衰退相伴的薪資損失臨界點。

若將疲軟數據與點陣圖預示的降息信號、以及傑羅姆·鮑威爾週三的言論結合來看，企業盈利所依賴的經濟支撐正面臨不確定性。考慮到標普500和納斯達克100指數均接近歷史高點，顯然美股市場預期數據將改善。

標普500指數自5月中旬以來幾乎零增長

來源：彭博社

自4月經濟衰退恐慌以來，股市在6月美聯儲暫停加息前已上漲超20%。因此近期強勁數據帶來的反彈應會較為有限。過去一個月標普500指數始終徘徊在6000點附近，似乎在等待新的上漲催化劑。若經濟企穩疊加對歐盟、日本和中國徵收10-20%關税，或將刺激新一輪資本投資浪潮，從而創造歷史新高的條件。

國債受到追捧的部分原因是近期數據疲軟。因此，在經濟上行情景中，10年期國債4.5%和30年期國債5%這兩個曾充當阻力位的水平將成為容易觸及的目標。

下行風險在於，鑑於市場已大幅反彈且經濟衰退預期驟降，若數據持續疲軟疊加關税不利結果，可能引發美股大幅拋售。

雖然可能不會重現4月標普500指數跌破5000點時那種近乎恐慌的局面，但預計至少會出現一輪股票回調。所有這些對國債都極為利好，其價格應會強勢上漲。

若經濟向好推動股指創新高，美聯儲7月是否行動其實無關緊要——即使繼續按兵不動，股市仍將上漲。因此除非特朗普重啓高關税，否則本週後聯儲政策影響有限。

特朗普對鮑威爾的施壓暗示總統正在尋求政策掩護。或許他已自視為"關税派"，計劃徵收高額關税並需要財政貨幣政策儘快放鬆以抵消其影響。

由此可設想七月可能出現的情景：失業數據持續惡化顯示需要降息，但月初部分商品關税已超20%（較現行基準翻倍），這將迫使美聯儲因通脹擔憂而不敢降息。

通脹上升、增長放緩與政策收緊的三重疊加將導致市場情緒急劇逆轉，並可能促使美聯儲在9月降息。顯然，以色列與伊朗的突發事件是最大變數，若該地區軍事行動通過推高油價帶來通脹上行風險，可能使美聯儲維持觀望更長時間。

在下行情景中，由於貨幣政策存在滯後效應，若美國經濟已滑向衰退，屆時干預將為時已晚。我們最多隻能期待降息緩解衰退嚴重程度並縮短週期。但頗具諷刺意味的是，若特朗普對關税效力的盲目篤信在經濟衰退即將來臨、投資者最無防備之時將經濟推入衰退深淵。