金債市場或面臨更多動盪 因短線賣家取代穩健買家——彭博社

基爾·斯塔默與瑞秋·裏夫斯。

攝影師：喬納森·布雷迪/蓋蒂圖片社

英國債券市場的格局變化正使金邊債券成為政府脆弱性的來源，而此時政府最需要的是穩定。

僅這一週，英國央行和財政監督機構均警告需求結構性變化的風險，這可能導致債券面臨更劇烈波動甚至拋售。

信號很明確：這個曾由養老基金和英國央行等穩定買家主導的市場，如今正危險地暴露在對沖基金和外國投資者等善變主體的反覆無常中。

海外投資者現持有三分之一英國國債

英國國債持有者佔比（按部門劃分）

數據來源：預算責任辦公室

首相基爾·斯塔默和財政大臣瑞秋·裏夫斯面臨的困境在於，這一轉變發生時，他們已將政府經濟政策與國債收益率走勢直接掛鈎——通過近乎觸碰自我設定的財政規則紅線來實現。

這使他們的整個施政綱領受制於變幻莫測的市場，並放大對財政政策任何變動的關注。反覆搖擺的政策無濟於事，但擔憂能迅速演變成重大債券波動的根本原因，在於投資者結構的深層變化。

“英國正面臨全球範圍內結構性供需的最大轉變，”Artemis投資管理公司基金經理利亞姆·奧唐納表示，“如果回顧過去10到15年英國國債的最大買家，其中兩個已退出市場。”

在2022年導致特拉斯政府下台的國債市場巨震之後，這些證券已證明對任何財政過度的跡象都極為敏感。最新例證就發生在上週，有關財政大臣可能換人的傳聞導致國債收益率飆升。

但即使問題源自其他地區，英國市場仍會遭受重創，這暴露出更深層次的問題。

數十年來，英國可以依賴定額給付養老金計劃對長期國債近乎無止境的需求來匹配負債。但隨着英國央行（其通過量化寬鬆積累了近1萬億英鎊國債）持續減持持倉，同時政府借款需求增加導致債券供應上升，這類買盤正在消退。

極端之年

2025年英國國債屢現承壓時刻

資料來源：彭博社

鉅額供應與兩大買家撤離的雙重壓力，意味着需要其他投資者填補空缺。雖然全球配置基金正在介入，但由於近年從英國退歐到特拉斯國債危機等市場動盪的教訓，它們的購買意願更加強調價格合理性。

“英國需要國內投資，但在政治背景如此混亂的情況下，我認為這並不可靠，”Artemis公司的奧唐奈表示。

雖然這些發展並非英國獨有，但在許多方面，該國處於債券市場結構全球變革的前沿。由於政府自設的財政規則，英國也處於特別困難的境地。裏夫斯在3月份的財政聲明中僅留出100億英鎊的緩衝資金來應對這些紅線。自那以來，削減開支的逆轉、增長緩慢、税收疲軟以及更高的支出需求意味着她現在出現了赤字，可能高達數百億英鎊。

這使得英國國債收益率的變動——由於反映了政府借貸成本而成為財政規則的關鍵輸入——變得極為重要。尤其是在較長期限內，收益率仍然居高不下，這種不穩定的預算計算已經導致政府一系列尷尬的政策逆轉。

彭博策略師表示…

“英國面臨税收減少而支出未相應降低的威脅，同時經濟增長落後於疫情前的趨勢。這將導致債務相對於GDP上升。此外，現已放棄的50億英鎊福利支出進一步加劇了財政挑戰，投資者將理所當然地要求更高的實際和通脹風險溢價來持有長期國債。”

——迪拜宏觀策略師Ven Ram。全文請點擊此處。

令政策制定者擔憂的是，英國國債收益率容易出現突然飆升。去年秋天，一次快速上漲轉移了人們對裏夫斯首份預算案的關注。隨後在1月份，30年期借貸成本達到1998年以來的最高水平，引發了政府更多不受歡迎的頭條新聞，併為3月份的財政緊縮政策埋下伏筆。4月份唐納德·特朗普宣佈關税引發的市場動盪也嚴重打擊了英國國債，進一步推高了收益率。

馬爾伯勒投資管理有限公司的基金經理詹姆斯·阿西表示：“低流動性和頭寸偏差意味着市場波動幅度遠超新聞流本身所能解釋的範圍。根本原因在於英國國債供應量過於龐大”，且政府"預算數據極其糟糕"。

養老基金國債需求下降或推高收益率

數據來源：英國預算責任辦公室

英國財政監督機構預算責任辦公室週二警告稱，由於養老金需求減弱，政府正面臨對外國投資者依賴加大的風險。其模型顯示，這種轉變可能使政府債務利率上升0.8個百分點。

部分投資者還指出，對沖基金策略的擴張加劇了市場波動。2025年前五個月，這些機構在Tradeweb平台國債交易量中的佔比達59%，高於歐美同業水平，較2020年的44%顯著提升。

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英國央行週三也表達了類似的擔憂，警告稱這些交易的迅速平倉對金融穩定構成風險。行長安德魯·貝利將上週的市場波動稱為最新證據，表明"我們正處在一個市場波動加劇的時期"。