債券交易機器人正駕馭市場波動穩健前行——彭博社

最近一次考驗發生在四月，當時唐納德·特朗普的關税公告導致股票和債券劇烈波動。

攝影師：Michael Nagle/彭博社華爾街對如今在企業債券市場交易份額日益增長的算法交易機器人有個老生常談的抱怨：它們本應隨時為你買賣債券——直到你真正需要它們時卻靠不住。

歷史表明，在市場劇烈動盪時期，這些被稱為"算法"的計算機驅動程序往往難以跟上不可預測的價格波動，並在關鍵時刻退縮，導致交易成本上升。但最近有跡象表明，算法正在學習如何在波動加劇時保持在線狀態。

最近一次考驗發生在四月，當時唐納德·特朗普的關税公告引發股債劇烈震盪。即使在最糟糕的時刻，交易平台MarketAxess Holdings Inc.上的算法仍持續提供約80%的高等級公司債券報價。根據MarketAxess最新分析，這一比例僅略低於市場動盪前的水平。

作為對比，MarketAxess回顧了公司債券市場波動性超過今年四月的上一次情況（至少按某項指標衡量）。2020年3月疫情初期，算法參與度出現了更大幅度的收縮——從動盪前約65%的交易佔比驟降至市場最動盪時期的50%左右。

“與2020年相比，此次算法整體表現存在顯著差異，”摩根士丹利全球信用自動化交易主管大衞·馬辛漢姆表示。

據馬辛漢姆透露，摩根士丹利曾在2020年3月一度關閉交易機器人，但今年市場動盪期間仍保持其運行。

值得注意的是，即便在四月份，市場波動性仍遠低於疫情期間的高位水平。若市場再次遭遇類似劇烈震盪，算法交易可能再度面臨運作困境。

這些算法正受到密切關注，因為在十多年前席捲股票行業後，它們已佔據債券市場交易活動的越來越大的份額。

今年六月，美國投資級公司債市場的電子交易佔比創下52%的歷史新高，較去年48%的平均水平及2021年僅34%的佔比顯著提升。據Crisil Coalition Greenwich數據，這推動高評級與垃圾債券市場日均交易量在今年前五個月達到創紀錄的550億美元，而2024年日均交易量為460億美元。

高評級債券電子交易量創新高

數據來源：Crisil Coalition Greenwich

然而許多投資者仍對2020年事件心有餘悸——當時市場陷入混亂，銀行依賴的部分算法被迫關閉，交易工作只能交由人工處理。

“2020年3月是對自動報價與執行系統的重大考驗，並非所有環節都按計劃運作，”Crisil Coalition Greenwich市場結構及技術研究主管凱文·麥克帕特蘭表示。

算法交易在疫情崩盤期間參與度驟降

數據來源：MarketAxess控股公司

注：算法交易定義為通過特定交易員賬號在MarketAxess平台執行的全自動交易，含人工干預的自動報價器交易不納入統計

此後市場持續呈現復甦跡象。2022至2023年間多次波動加劇，但做市商並未出現明顯撤離。

交易員認為這種轉變源於疫情期間的經驗教訓。2020年的模式為軟件驅動模型提供了更多極端行情下的定價數據。債券類交易所交易基金(ETF)的爆發式增長、組合交易及人工智能技術也助力算法交易能力提升。

“現在沒人會徹底關閉算法了，”加拿大皇家銀行資管前組合與電子交易主管亞當·瓊斯表示，“多數人認為現有算法足以應對波動，只需增強防禦性設置。”

這種轉變在每日開盤時段尤為明顯。過去此時段由電話交易員人工接管，待午間市場平穩後再移交算法系統。

MarketAxess數據顯示，2020年早盤多數交易量由人工處理。而今年開市起，信用市場的大部分交易已由算法主導。該平台是最大的電子化公司債交易平台。彭博新聞母公司彭博有限合夥企業與MarketAxess在固定收益交易服務領域存在競爭關係。

巴克萊銀行主題固定收益研究主管佐爾尼察·託多羅娃表示：“早盤的首批交易不會那麼精確。由於算法在快速學習方面表現優異，這種情況已不復存在。如今它們在早盤時段也能同樣出色地完成任務。”

但今年四月迎來了最大考驗，當時投資者以創紀錄速度拋售美國槓桿貸款。衡量公司債券市場波動性的指標VIXIG升至2020年以來的最高點。

Insight Investment投資組合經理曼努埃爾·海耶斯表示，在目睹疫情期間的情況後他持謹慎態度，但本輪市場波動中的體驗令他驚喜。

“算法系統確實表現得非常穩健，“他説。

關税動盪中機器人展現更強韌性

四月份機器人蔘與度平均保持在80%以上

數據來源：MarketAxess

對海耶斯這樣的投資者而言，這壓低了買賣價差——交易的主要成本。根據MarketAxess最新報告，雖然四月價差有所擴大，但仍不足2020年峯值水平的一半。

“顯然投資者是贏家，“海耶斯指出，“如果你需要快速轉移風險，現在能極速完成，而且由於獲得更優報價，交易成本也更低。”

這些系統的進步已足以讓銀行放心，在其業務運營中給予自動化交易台更重要的地位。

摩根士丹利此前將算法交易團隊與公司債券交易團隊分設運營，直至去年底才將其全部併入算法賬簿。馬辛漢姆表示，該行目前在高評級債券與垃圾債業務中採用統一風險賬簿，並正積極探討將市政債券業務也納入其中。

銀行家們預計機器不會完全取代人類，並強調二者具有互補性。據馬辛漢姆透露，摩根士丹利的人工交易員會指出算法定價可能存在的偏差，而金額超過1000萬美元的大額交易仍主要由人工負責。

但隨着花旗集團證券、簡街集團等電子做市商帶來的激烈競爭，傳統銀行及人工交易員必須快速適應變革。

前加拿大皇家銀行高管瓊斯指出：“若身為人工交易員卻不學習融入算法團隊，無異於自取滅亡。”