災難債券背後的記錄對沖基金回報面臨新的風險時代 - 彭博社

2月1日，在洛杉磯長灘，一輛部分被水淹沒的汽車停在被洪水淹沒的道路上。攝影師：David Swason/AFP/Getty Images印度正在考慮一項新政策，停止新增燃煤發電廠的建設，同時制定計劃以實現其在上月COP26上做出的減排和淨零承諾，據《經濟時報》報道，引述知情人士的話。

能源部委託的委員會建議更新印度國家電力政策，建議不考慮建設新的燃煤容量，該報告稱。該委員會還建議，只有在無法滿足來自非化石燃料來源的預期需求時，才應替換舊的燃煤裝置，該報告稱。

隨着2023年最佳對沖基金策略成為主流投資者的磁石，它所依賴的風險模型變得更加難以破解。

所討論的策略與保險聯繫的證券有關，這些證券主要由災難債券（通常被稱為貓債券）主導。在2023年，沒有其他資產類別為對沖基金提供了表現更好的賭注，包括Fermat Capital Management和Tenax Capital等公司實現了有史以來最大的回報。

貓債券已經存在了25年以上，被保險業用來保護自己免受無法承擔的巨大損失。這種風險轉移到投資者身上，如果預先定義的災難發生，他們就會虧錢，如果沒有發生，他們就有可能獲得巨大的回報。

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Bloomberg Daybreak Europe: 對沖基金策略警告（播客）

但是計算災難風險比以往更加複雜。這是因為財產在容易遭受頻繁風暴、火災和洪水的地區的集中程度越來越高。單獨看，每個事件的強度都不如一次重大地震或颶風。然而，總體來看，這些損失可能更大，這對現在越來越多的投資者有重大影響增加敞口到貓債券。

傳統上，貓債券被用來保護保險公司免受一代人一次的自然災害所帶來的損失。但去年，這些主要災害，如它們所知的那樣，佔全球損失的14%，根據經紀商Aon Plc的數據。與此同時，一個被稱為次生災害的類別“在21世紀的累計成本方面遠遠超過了它們。”

這些次生災害——主要是破壞性雷暴形式的——並未被設計用於衡量災難債券風險的模型持續捕捉，據監測發展的基金經理稱。

“我們發現一些模型實際上沒有充分定價這些災害，” Twelve Capital的投資管理主管Etienne Schwartz説道，該公司持有37億美元的災難債券。事實上，他表示“紙面上的預期損失遠低於我們實際認為的。”

如今，大約40%的災難債券用於累積損失，這些損失在一年內累積，這是投資者最有可能感受到次生災害後果的地方。市場的其餘部分與源自一次性災難的損失相關，比如一場重大颶風，根據Artemis，該公司跟蹤ILS市場。

2022年，一架飛機在加利福尼亞Hemet附近的野火中投放阻燃劑。攝影師：Patrick T. Fallon/AFP/Getty Images全球範圍內，保險聯繫證券市場總額在第三季度末達到約1000億美元，據Aon估計。僅災難債券發行在2023年達到創紀錄的160億美元以上，包括非財產和私人交易，使證券市場總額達到450億美元，根據Artemis。

在去年實現了大約20%的回報之後，貓債券現在吸引了許多本來會避開這種高風險賭注的投資者。

“大多數錯過了2023年的客户，現在想要參與2024年，”Schwartz説。

2023年的投資回報

保險聯繫證券是表現最佳的對沖基金子策略

來源：Preqin，瑞士再保險

注：所有對沖基金和ILS回報均為基於2023年9月數據的年化數據

與此同時，市場上已經有一段時間的投資者變得更加審慎，遠離那些暴露於次生危險的債券，這是曼AHL合夥人兼投資組合經理Andre Rzym説的，曼AHL是曼集團公開交易的對沖基金管理公司。

“在過去幾年裏，市場向更多的每次事件交易漂移，”即風險配置與單一災難事件相關的交易，Rzym説。而這“正是因為對次生危險的擔憂，”他説。

Elementum Advisors，在貓債券中投資了約20億美元，也在避免暴露於中型自然災害的債券。

“我們認為向我們的投資組合添加次生危險並沒有太多好處，”芝加哥Elementum的聯合創始人兼高級投資組合經理John DeCaro説。“這裏有更多的變量和隨機因素。”

阿爾忒彌斯估計，目前聚合損失債券的佔比已從2021年中期的50%以上下降至40%。

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與此同時，次生災害在氣候科學中變得越來越重要。劍橋大學可持續領導力研究所發表的一篇論文指出，“次生災害損失的上升是氣候變化引發的破壞性經濟影響的警示信號。”

卡倫·克拉克，在自然災害建模領域有三十多年經驗，表示她目前的重點很大程度上是致力於完善對洪水、野火和嚴重對流風暴等次生災害的模型。

克拉克表示：“氣候變化對尾部——即百年一遇事件——的影響遠不及對十年一遇、二十年一遇和三十年一遇損失的增加。”

同時，更多的基礎設施和住宅位於中型災害的路徑之中，增加了潛在的損失可能性，據Aon證券部門Aon首席執行官保羅·舒爾茨表示。

瑞士再保險公司表示，2018年至2022年間，嚴重對流風暴等次生災害造成的保險損失達到了1330億美元，比前五年增長了90%。該保險公司早在2019年就在一篇名為“次生災害——並非次要”的論文中試圖引起人們對這種危險的關注。

雷暴損失

全球嚴重對流風暴損失5年期間2013-2022

來源：瑞士再保險研究所

調整為2023年美元

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對於這類天氣事件建模的挑戰之一在於缺乏歷史數據。與建立在一個半世紀數據和日益複雜算法基礎上的佛羅里達颶風或加利福尼亞地震模型不同，龍捲風或野火的損失估計就不那麼可靠。

當次生災害（如野火）與主要災害（如颶風）捆綁在一起時，風險評估也變得不穩定。這是因為野火的額外不確定性可能沒有被納入可轉讓債券的損失概率中。

“當有覆蓋所有自然災害、預期損失在1%以內且發行利差在中兩位數的可轉讓債券時，警鐘應當開始響起，”根據倫敦對沖基金Tenax的投資組合經理Marco della Giacoma和託比·普格，一位同樣在這家倫敦對沖基金工作的分析師的最新報告表示。

結果是，自然災害的變化模式對災難債券市場意味着什麼還不清楚。

“次生災害損失趨勢可能會阻止一些新資本進入市場，”Tenax的Pughe和della Giacoma寫道。他們補充説，這也可能會“導致一些現有投資者重新評估他們對災難債券的承諾。”