長期資本管理公司成立紀念日：失敗的教訓 - 彭博社

Sonali Basak

1998年9月對紐約證券交易所的交易員來説是一個艱難的月份。

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25年是一個很長的時間來思考****參與華爾街最臭名昭著的救助行動的後果。長期資本管理公司的聯合創始人維克多·哈加尼認為，更好地理解個人風險將有助於幫助這家對沖基金平衡自身的危險。

“我當時還很年輕，當時我是一名創始人。我31歲，剛剛離開所羅門兄弟公司，”他説。“我根本沒有考慮過自己的個人財務決策。”

他解釋説，如果他當時考慮過，事情可能會有所不同。Haghani是LTCM中很少有如此坦率談論那些困難日子的聲音。事實上，如果他最近沒有出版一本書，他懷疑自己根本不會談論這件事。

標誌着LTCM崩潰，25年後

在鼎盛時期，LTCM是一家擁有約1250億美元資產的巨無霸，而股本不到50億美元。它是行業的羨慕對象，是每家主要銀行的明星客户，由董事會成員和諾貝爾獎得主羅伯特默頓和邁倫斯科爾斯領導。

雙位數回報，有時甚至超過40%，在LTCM的早期是司空見慣的。正如紐約聯邦儲備銀行指出的在一篇關於緊急援助的事後分析中，到1997年底，LTCM每1美元資本就持有約30美元的債務。“我們忘記了金融危機曾經有過一次試運行，”Barry Ritholtz在2018年為彭博撰寫的觀點中寫道。他解釋説，30比1的比例是如何迅速變得更加危險的：

到1998年9月底，隨着公司的交易崩潰，資本縮水至僅4億美元，而資產仍超過1000億美元，使得該基金的槓桿比率達到約250比1，無法持續。

巨大的槓桿比率和迅速減少的股本意味着即將破產。在艾倫格林斯潘的指導下，美聯儲組織了16家金融機構出資36億美元，以使LTCM能夠維持下去，同時逐步清算衍生品和非流動資產。

九月對華爾街來説有點不祥。這個星期六，9月23日，是LTCM倒閉25週年紀念日。雷曼兄弟公司的倒閉是15年前的這個月。現在，人們對潛在經濟衰退的後果以及利率迅速上升的影響有一種奇怪的預感。作為沙利文和克倫威爾律師事務所的華爾街律師院長，羅傑·科恩本週和我開玩笑説：如果壞事每五年發生一次，到2028年也許我們應該躲在南極洲。

哈加尼表示，回顧過去，“所有合夥人意識到LTCM所做的事情存在相當大的風險，但我沒有一個連貫完整的框架來思考如何考慮這種風險，以及如何確定在基金中的投資規模。”

他到底是什麼意思呢？在倒閉之前的1997年，LTCM做出了將大量資金返還給投資者的決定。（這就是裏索爾茨所説的槓桿比率激增。）這一舉動增加了基金合夥人持有的風險，也許創造了進一步冒險以追求更大利潤的動機。至少，這減少了基金在困難時期可以動用的資本金額。（拿回資金的投資者是幸運的，因為在LTCM再次損失幾十億美元之前他們已經拿回了資金。）

“如果我們做出了不同的決定，我認為LTCM不會倒閉，”當時完全支持將資金返還給投資者的哈加尼説。他解釋説，LTCM的交易員過於專注於基本情況的思考：“中央情況會是什麼樣子？我們意識到我們所做的事情存在相當大的風險，但我們也認為如果有幾年的良好表現，我們就能擺脱困境。”

換句話説： LTCM的交易員們專注於一箇中心結果，即他們在數學上最有可能實現的路徑。 Haghani現在提出了一種不同的方法論，這種方法論正在更大規模地進入金融文獻中——一種更加關注潛在損失和下行風險的投資理論。

這個想法基於更全面的結果分佈，更加重視面臨投資損失的風險。這在某種程度上類似於黑天鵝對沖基金公司Universa的創始人馬克·斯皮茲納格爾在他自己最近的書中寫到的內容，《安全港》。斯皮茲納格爾和Haghani都強調伯努利分佈的重要性——這是一種在可能失敗的可能性上施加一定權重的統計結果。畢竟，賺錢的一個主要方法是不要虧損太多，以至於阻止你未來的投資。

Haghani——在華爾街的時光被邁克爾·劉易斯的《騙子的撲克》和羅傑·洛温斯坦的《天才的失敗》中回顧——將這種方法論運用到他自己的書中，《失蹤的億萬富翁》。這本與詹姆斯·懷特合著的書解釋了太多投資者正在做出糟糕的風險決策。

在金融的最深處——投資者生活、夢想和呼吸的地方，思考風險時，不重演LTCM的垮台是一個普遍的目標。正如彭博社的約翰·奧瑟斯今年夏天指出的那樣，聯邦儲備委員會將不惜一切避免重演LTCM式的崩潰，這是中央銀行介入拯救一家管理不善的對沖基金所引發的道德風險。

LTCM的紓困行動之後，包括一些在FOMC會議之間奇怪地進行的美聯儲降息。這導致市場，特別是納斯達克，蓬勃發展，最終引發了互聯網泡沫，隨後發生了互聯網泡沫破裂。

作者向我解釋説，前美聯儲主席保羅·沃爾克罕見地批評了艾倫·格林斯潘關於LTCM之後對市場的最終救助。這產生了“格林斯潘看漲期權”的概念，最終演變成了今天的“美聯儲看漲期權”的概念。這意味着美聯儲不會讓市場失敗，這被視為市場中過度風險行為的基礎。

這讓我們回到了今天。最近幾周，從金融穩定委員會到國際清算銀行，都對對沖基金中的槓桿頭寸可能引發市場壓力的潛力提出了警告，儘管目前尚不清楚這些對沖基金對市場可能造成多大壓力。銀行體系在多大程度上承擔來自客户的風險受到了很大限制。從這個意義上説，風險可能更多地受到投資者自身的限制，只要他們不會太大到能夠完全摧毀市場。

回到LTCM創始人的世界，“我們所有人都已經從這段經歷的痛苦中走出來了。關於外界如何看待我們，我無法説太多，” Haghani説道。然而，他補充説，“整個內部故事還沒有見諸天日。”

未來的一系列金融災難還沒有顯露出來。希望我們能平安度過9月的其餘時間。

銀行傳聞

森林大火已經基本被撲滅，但餘燼仍然存在，而且周圍還有縱火犯。這就是Sullivan & Cromwell的科恩在被問及今年銀行危機的後果時所描述的情況，他説這周是否最糟糕的時候已經過去。

科恩説，縱火犯就是那些押注於陷入困境的地區銀行倒閉的賣空者。他説，賣空者在市場中起着重要作用，但只有少數人有惡意，通過散佈誤導性信息故意壓低銀行股票價格。

“我認為很引人注目的是——我認為我説的是對的，我要説的是——已經有數十、數百起內幕交易案件是因為買賣證券而被提起的，”但對於那些不當賣空證券的人來説，情況並非如此，他在本週在M&A Advisor的交易領導力峯會上告訴我。“實際上，也許有七八個州有法律規定，故意虛假詆譭銀行是一種刑事犯罪。”

眾所周知，當中型公司遭遇銀行擠兑時，賣空者賺取了數十億美元。科恩指的是更為邪惡的事情——散佈關於銀行困境的謠言的想法，這可能加劇銀行擠兑和投資者資金的外流。在今年春季的崩盤後，對賣空交易的擔憂如此突出，以至於有人呼籲證券交易委員會考慮禁止賣空交易，但這一舉措從未實施。

“第一修正案有限制，你不能故意發佈虛假信息然後謀求從中獲利，”他説。“這是違法的。我認為，這不是受保護的言論自由。”

誰的消息

湯姆·奈德斯，前美國駐以色列大使兼摩根士丹利執行官，將回到華爾街擔任富國銀行的副董事長。… Citadel Securities 聘請了高盛銀行的前員工阿夫·巴瓦薩，作為這家做市公司繼續挑戰最大銀行的交易業務。… 裏奇·馬澤拉和安東尼·德維爾被選為對沖基金巨頭千禧管理公司固定收入和大宗商品業務的負責人，該公司正在拆分這兩個業務。 馬克·切薩斯基，曾共同領導合併部門的人，將擔任這兩個業務新設立的副主席。… 長期服務於芝加哥期權交易所的 埃德·蒂利在 辭去首席執行官職務後，因未披露與同事的個人關係而下台。… 關於 妮可·穆西科突然離職的問題一直存在，她是美國最大養老基金加州公務員退休金基金的首席投資官。 她的願景包括參與體育交易。…. 這是關於 哈佛物理學家如何在克拉維奧上市時賺取數十億美元的故事。 安德魯·比亞萊克，37歲，現在因為擁有公司三分之一的股份而身價暴漲。… Instacart聯合創始人 阿普爾瓦·梅塔 以超過10億美元的財富退出。 他在IPO程序中辭去了職務並放棄了執行主席的董事會職位。—索娜莉·巴薩克*，彭博電視全球財經記者*

葡萄酒之鄉

威拉米特谷的一個葡萄園。攝影師：tomwachs/iStockphoto這裏不是意大利或法國，甚至不是索諾瑪。美國最有趣的葡萄酒場景在俄勒岡州的威拉米特谷。在短短十年間，該谷地的釀酒廠數量從不到400家增長到超過1100家。漢娜·華萊士花了一些時間探索 這些葡萄園和釀酒廠，為追求提供了一些吃喝住的建議。

麥克明維爾（人口34,000）最受歡迎的地方是俄勒岡葡萄酒產區的中心，那裏有一家經過翻新的鞋油工廠，現在叫做麥克市場。這個美食廣場有幾家餐廳、一個麪包店和一個美食雜貨店。

在這裏，我遇到了42歲的市長雷米·德拉布金，我們一起吃披薩，聊了一下她是如何涉足政治的。德拉布金不是你典型的小農業城鎮市長。首先，她是同性戀。其次，她自2006年以來一直是一名釀酒師，以其包括一種生長在南蒂羅爾山谷的紅葡萄品種拉格雷因在內的意大利風格紅葡萄酒而聞名。在她位於鄧迪山的30英畝財產和農舍品酒室，她種植了7英畝；她還從其他葡萄園採購水果。

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太陽能超級大國

被蘋果吸引

“我擁有蘋果銷售的大部分產品。這是一個封閉的花園，但如果產品好的話，我不介意支付溢價。”

Colin Seton

悉尼蘋果店的顧客

蘋果最新的iPhone和手錶於週五開始銷售，這是對新智能手機設計和適度智能手錶變化是否能幫助公司重回增長的一次考驗 。### 在您的收件箱中獲取彭博新聞簡報

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