大學不應因押注私募股權而受到懲罰 - 彭博社

判斷風險。

攝影師：邁克爾·M·聖地亞哥/蓋蒂圖片社

穆迪投資者服務最近發佈了一份名為“私募股權增加了貧困大學的信貸風險”的報告。這不是像我這樣的專欄作家的觀點；這將被視為一種命令，影響信貸准入和較小大學支付的利率。它可能被稱為“如果你不是哈佛或耶魯，最好將你的捐贈基金從私募股權中撤出，否則擔心你的評級。”

這份報告並不含蓄。第3頁上有一張圖表，列出了穆迪評級的59所捐贈基金較小的大學，其中的名稱已被刪除。所有這些大學的董事會成員可以輕鬆地根據其數字找到他們的學校，並查看其在“調皮名單”上的排名。

當然，穆迪的責任之一是告知債權人和貸款人影響其評級的因素。將捐贈基金的30%投資於私募股權存在許多風險。只是信貸風險不是其中之一。

報告開始指出，私募股權比公開股權更不流動，這是無人否認的事實。關於這與信貸風險的關係沒有給出解釋。一個主要的信貸風險是流動性危機——沒有足夠的現金支付工資或償還債務。如果一所學校指望捐贈基金收入支付賬單，而這筆收入沒有實現，它可能會陷入違約。

但沒有人指望私募股權投資來獲取現金流。典型的投資在最初的10年左右不產生任何收入，甚至可能消耗資本，然後根據不可預測的時間表支付資本收益。你不可能對一項你沒有期望現金流的投資的現金流感到失望。

如果一所學校將其捐贈基金投資於高收益債券，並將收入用於支付賬單，那麼如果一些債券違約，學校可能面臨信用問題。如果學校計劃出售上市股票以獲取收入，而股市暴跌，那麼可能會陷入困境。但私募股權不會導致短期或中期現金流問題。

緊急情況下，出售上市股票投資比出售私募股權投資更容易。但如果學校需要出售超過私募股權投資組合的70%來支付短期賬單，那麼只有持有捐贈基金組合的30%的私募股權才會有影響。在這種情況下，無論學校做什麼，都不太可能倖存下來。將所有資產都保留為現金以對抗最壞的情況並不是明智的風險管理。你會有現金，但你可能無法獲得所需的回報超過通貨膨脹以實現長期生存能力。

報告繼續列舉私募股權的一系列負面因素 —— 高額和複雜的費用、不確定的預期回報優勢超過上市股票、利益衝突、由陳舊定價掩蓋的風險、估值爭議，以及比傳統的上市投資需要更多的投資者專業知識和盡職調查。

任何謹慎的投資者都會考慮這些因素，並將其與希望從擺脱公共投資的成本和短期關注、由專注於股東價值而不是公共公司董事會的管理人員監督的企業中獲得更高回報的希望進行權衡，後者經常對管理層過於縱容並被多重議程分散注意力。在這裏，與信用風險沒有關聯。

如果一個機構是健康的，即它可以暫時支付其賬單，那麼下一個主要的信用風險是它缺乏長期的生存能力。例如，學生人數下降，或者無法吸引合格的教職員工，或者被切斷政府支持可能會使一所大學成為長期信用風險較高的對象，即使它今天有大量現金。

損失捐贈基金可能會導致負面螺旋。捐贈者可能不願向一個虧損的大學捐款。學生可能會三思而後行，考慮是否要就讀一個可能會倒閉或無法保持質量的大學。同樣，教職員工、授予機構和公司可能會拒絕考慮這所學校。這種螺旋的一部分可能是像穆迪這樣的信用評級公司採取的負面行動。

因此，穆迪有理由警告捐贈基金組合中的過度波動性。但這份報告並沒有提供證據表明私募股權分配更多的學校會有更大的捐贈基金波動性。

《另類投資期刊》最近發表的一篇論文，“揭秘非流動資產：私募股權的預期回報”，將私募股權回報與小市值公共股票基金的槓桿投資進行了比較。根據其結論，一個將30%多樣化公共股權投資替換為30%私募股權的捐贈基金可能會增加整體投資組合的波動性。但如果將30%的私募股權投資與10%的固定收益或房地產結合起來，以替代40%的公共股權，那麼它可能代表相同或更低的投資組合波動性。無論如何，僅僅通過查看分配給私募股權的部分來評估整體捐贈基金波動性是不可能的。

更重要的是，風險必須與回報相權衡。大學可能因過度捐贈風險而失敗，但也可能因長期、次標準的捐贈表現而失去機會。穆迪的報告對持有大量現金的大學持肯定態度，但從長遠來看，現金幾乎總是輸給了更具風險的投資。

大學捐贈可能已經過多地分配給了私募股權，這在一定程度上可能是由於其平滑回報的特性掩蓋了風險，也許對流動性和其他問題考慮不足。但穆迪的報告並未提出這一觀點，即使提出了，也與信用風險無關。

我想不出穆迪寫一份報告聲稱私募股權投資增加了一些大學的信用風險——我理解為這是一種可能威脅到它們信用評級的因素——而沒有證實這一説法的任何充分理由。僅僅重申與私募股權有關的眾所周知的一般投資擔憂，並不提及信用，是不夠的。如果穆迪真的認為捐贈給私募股權會危及非富裕大學的信用評級，那麼它應該提供更全面和有針對性的解釋。更多來自彭博觀點：

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