信諾與Humana合併案或將面臨反壟斷審查——《華爾街日報》

信諾的聯邦醫療保險優勢業務規模相對較小，目前正嘗試通過探索出售該部門來預先應對監管擔憂。圖片來源：安德魯·凱利/路透社從財務角度看，信諾與Humana的超級合併具有重大戰略意義。

信諾 擁有龐大的藥房福利管理業務，但在利潤豐厚的聯邦醫療保險優勢領域長期缺位。Humana 則佔據該領域第二大的市場份額，僅次於聯合健康集團 。兩者合併將締造足以與行業巨頭抗衡的醫療保健巨頭。

若以股票加現金方式（大概率由規模更大的信諾收購Humana）達成交易，信諾股東的股權可能被稀釋——這解釋了為何《華爾街日報》報道雙方合併談判後，其股價週三應聲大跌（Humana股價同樣下挫）。但長遠來看，此舉或能解決信諾估值倍數偏低的問題。該公司前瞻市盈率不足10倍，部分源於市場對其藥房福利管理業務的擔憂。向高增長的聯邦醫療保險業務多元化發展，將為投資者描繪更美好的前景。

投資者同樣對這筆交易可能面臨的反壟斷審查感到不安，無論採取何種資產剝離措施來安撫監管機構。如果兩家公司執意推進，幾乎肯定會遭到司法部的挑戰。

之所以難以想象該交易能在拜登政府毫無反對的情況下順利通過，是因為兩家保險公司都擁有規模可觀的藥品福利管理（PBM）業務——這個三字母縮寫在如今的華盛頓堪稱敏感詞。根據Drug Channels數據，信諾在處方藥管理業務規模上排名第二，而Humana位居第四。合併兩大PBM巨頭可能引發對中間商權力過度集中的擔憂。

公平地説，兩家公司的PBM部門服務不同客户羣體：信諾主要面向商業客户，Humana則側重聯邦醫療保險。但伯恩斯坦分析師Lance Wilkes指出：“問題核心在於市場集中度及其對藥房和其他供應商的影響，而非限制通常不會選擇Humana提供PBM服務的僱主的選擇權。”

儘管國會幾乎在所有議題上都存在分歧，但整治PBM在美國錯位的醫療體系中的角色已成為當前兩黨共識。多項跨黨派法案正在立法程序中推進，聯邦貿易委員會已啓動對PBM商業行為的調查，且多個州政府也已展開調查。

此類交易受到監管審查早有先例。2015年信諾和哈門那曾進行過談判，但哈門那最終與安泰達成交易。該交易被法官否決，導致安泰在2018年被CVS收購。信諾與現更名為Elevance Health的Anthem的另一樁合併交易，也因反壟斷裁決不利而告吹。

但信諾與哈門那的交易戰略意義重大，值得冒險一試。TD Cowen分析師加里·泰勒寫道：“公佈交易，承受監管壓力，寄望能完成這項變革性交易。“他預計監管挑戰將造成"18-24個月的不確定性”。

除了藥品福利管理業務外，兩家公司業務重疊很少。信諾的聯邦醫療保險優先計劃業務規模較小，正試圖通過探索出售該部門來消除監管擔憂，據《華爾街日報》估計，該部門可能價值數十億美元。這可能足以讓交易在法庭上獲得通過。

雷蒙德·詹姆斯分析師克里斯·米金斯表示：“如果信諾能夠剝離其聯邦醫療保險優先計劃業務，並妥善處理哈門那相對較小的藥品福利管理業務，我認為很難説這筆交易是反競爭的。”

信諾與哈門那的合併對相關各方都是個頭疼的問題，但對雙方律師來説卻是筆大生意。但歸根結底，這個交易對雙方都太有吸引力了，不能不嘗試。

寫信給大衞·韋納，郵箱：[email protected]

刊登於2023年12月1日印刷版，標題為《信諾-哈門那合併案或將面臨反壟斷挑戰》。