《兩強爭鋒：減肥藥企能否在2024年延續優異表現？》——《華爾街日報》

在製藥行業，你或許能比同行分到更大塊的醫療保健蛋糕，但終究受限於蛋糕的總尺寸。無論你的抗癌藥或糖尿病藥多麼出色，醫療體系仍需持續為心臟病和類風濕性關節炎治療買單。

簡而言之，這正是近年來肥胖-糖尿病企業與行業其他公司分道揚鑣的局面難以持續的原因。2023年，禮來公司與諾和諾德股價均上漲超50%，成為市值最高的兩大藥企，合計估值約1萬億美元。相比之下，製藥行業其他公司表現遠遜於大盤——紐交所Arca製藥指數僅微漲4%，而標普500指數漲幅達24%。

市值差異意味着這兩家公司將吞噬醫療支出的不成比例份額。但長期來看，單一藥物類別無法擠佔所有醫療領域，因為支付方有預算上限，且藥物終將面臨競爭。

分析師預估顯示，得益於GLP-1類減肥藥需求激增，2024年諾和諾德與禮來的營收增速都將超過15%。FactSet數據顯示，諾和的Ozempic、Wegovy與禮來的Mounjaro、Zepbound銷售額預計將從今年約220億美元飆升至2028年的570億美元。業內無人能企及這種增速。兩家公司還在研發新一代化合物，即便現有藥物專利到期仍可延續增長。

儘管肥胖症市場機遇確實存在，但這些並非解決美國不健康飲食習慣的魔法方案。關於其安全性、保險覆蓋範圍以及患者願意持續用藥時長等問題仍存諸多疑問。

雖然減肥藥明星企業短期內未必會失去增長勢頭，但可以合理預測，像阿斯利康、默克和強生這樣價格更親民且持續增長的製藥公司將開始縮小差距。即便是行業落後者如輝瑞和百時美施貴寶（今年分別下跌45%和28%）也應會開始反彈。

部分原因在於估值。禮來當前市盈率高達47倍，堪比科技公司，而行業平均僅為16倍。表現最差的百時美施貴寶市盈率僅7倍。

減肥藥Ozempic需求激增預計將在明年繼續推動其生產商諾和諾德的業績。圖片來源：Charlotte de la Fuente/華爾街日報阿斯利康是除兩大減肥藥巨頭外增長前景最強勁的企業之一。FactSet分析師預計其明年銷售額將增長10%。Berenberg分析師指出，乳腺癌和早期肺癌試驗數據等多項催化劑可能推動股價上漲。瑞穗醫療健康股票策略師Jared Holz推薦默克，理由是穩定的盈利超預期和活躍的業務拓展。Holz表示：“有些公司目前的故事可能不如減肥藥領域精彩，但它們以極低估值交易，且具備巨大成長空間。”

肥胖問題之所以仍是主流敍事，一個重要原因在於其邏輯清晰明瞭。美國正深陷肥胖流行病泥潭，而這類藥物已被證實能降低腎病、心臟病發作甚至成癮行為的發生率。相比之下，向多元化投資者推銷諾華的放射性配體療法或默克的肺動脈高壓藥物等小眾領域則困難得多。

禮來和諾和諾德明年未必會遭遇拋售的另一個原因是增長勢頭。這些藥物剛剛開始放量，將為季度業績提供亮眼對比。傑富瑞醫療保健策略師Will Sevush指出，雖然估值可能脱離現實，但市場通常要到推動股價上漲的核心產品增長見頂時才會回調。“當企業持續超預期且分析師不斷上調預測時，這類股票往往表現強勁。”

他以吉利德為例：2012至2014年間，因丙肝治療藥物引發的市場熱情推動其股價翻了兩番。直到2015年公司開始不及分析師預期且面臨艾伯維藥物競爭時，股價才見頂。FactSet數據顯示，禮來的Mounjaro在過去六個季度中有五次超預期。而其減肥版藥物Zepbound剛剛獲得FDA批准，意味着禮來仍處於增長週期早期。未來幾年內，諾和諾德與禮來也不會面臨重大競爭威脅。

最終傳遞給醫療保健投資者的是一個更為微妙的信息：不要指望完全的平均迴歸。但在經歷了一年的異常分化後，採取一種更為多元化的策略，納入一些不那麼激動人心但仍穩健的公司，顯得更為合理。

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刊登於2023年12月28日印刷版，標題為《減肥藥製造商力圖延續火熱勢頭》。