簡體中文: Jane Street想要它的秘密回來 - 彭博社

Matt Levine

特朗普媒體

特朗普媒體與技術集團今天宣佈了一些產品新聞，我個人是沒有預料到的。它之前曾表示已經“開始測試”一種流媒體視頻平台，而今天宣佈它“已經完成了新的直播電視流媒體平台的研發階段”並計劃推出。儘管關於推出的細節不多，但該平台將專注於“在其他平台和服務上被取消、面臨取消風險或被壓制的內容。”

彭博觀點儘管進口被阻擋，美國清潔技術仍在衰退為什麼印尼是中國在東南亞的新好朋友中國3.7萬億美元的財富行業飽受低於3%的回報困擾你忽視的垃圾填埋場正在散發甲烷截至今天中午，特朗普媒體的股價下跌約13%，因為市場預期流媒體平台應該進展更順利，有關推出、盈利計劃和內容合作的更多細節。顯然我在開玩笑。那不是原因。我真的認為市場對特朗普媒體的產品或業務沒有太多組織化的期望。據我所知，沒有任何賣方研究分析師關注這支股票。可能幾乎沒有人是在預期今天會有更好的流媒體公告而購買了這支股票，然後今天早上不得不撤銷交易。

不，可能是股票今天早上下跌了，在昨天下跌了18%之後，因為這個原因：

唐納德·特朗普的社交媒體初創公司在週一下跌，延續了為期兩週的下滑，因為該公司邁出了讓前總統和其他內部人員利用他們的股份的第一步。

特朗普媒體與技術集團公司，Truth Social的母公司，申請註冊股份，包括與認股權證相關聯的股份。此舉最終可能會提前銷售目前不得在九月之前出售的內部人員的股份。

這就是註冊聲明，這並不令人驚訝 — 特朗普媒體有義務註冊這些股份 — 但我想，這是新的。非常粗略的數字是1：

  • 特朗普媒體大約有1.367億股流通股。
  • 其中，約2870萬股由公眾股東持有並自由交易。
  • 大約7880萬股由唐納德·特朗普持有，他直到九月底才能出售。
  • 剩下的約3000萬股主要由其他類型的內部人員持有：特朗普的合作伙伴，早期投資者，將其上市的特殊目的收購公司的推動者。其中許多也受到將在九月結束的鎖定期的約束。
  • 人們 — 早期投資者，對沖基金 — 還擁有認股權證，可以以每股11.50美元的價格購買約2150萬股。這些認股權證應該很快就可以行使 — 當註冊聲明通過美國證券交易委員會審查時 — 如果股價仍高於11.50美元（昨天收盤價為26.61美元），您預計持有人會行使認股權證並出售股份。2
  • 如果股價在接下來的一週左右保持在17.50美元以上，公司將向內部人員發行4000萬股新股，其中3600萬股將發給特朗普本人。

因此，總共有大約2億股股票（當前流通的股票加上即將發行的股票），其中大約有3000萬股正在交易。3 在接下來的幾周，可能會有另外2000萬股進入市場。到9月，另外1.5億股可能理論上 進入市場，儘管並不是所有內部人員都會在能夠時候儘快拋售他們的股票。對吧？

你簡單的模型可能是，特朗普傳媒作為一個迷因股票，有3000萬股可供交易，價格相對穩定，但是如果有5000萬股或2億股可供交易的迷因股票，價格可能會相應降低。

或者我猜測一個迷因股票的模型可能是這樣的。它始於一波關注：在特朗普傳媒的情況下，股價在2021年10月飆升，當特殊目的收購公司首次宣佈（存在和）與特朗普傳媒的合併，然後在2024年1月再次飆升，當合並看起來可能會完成時，以及在3月，當它確實完成時。這些關注的高漲使特朗普傳媒的股價遠遠超出了其基本面所能證明的範圍（作為一家虧損公司，營收為400萬美元）。這在某種程度上就是迷因股票的定義。

接下來呢？好吧：

  1. 可能這種關注 — 以及股價 — 會隨着時間的推移而減少，如果沒有其他事情發生的話。如果特朗普傳媒的股票真的只是對唐納德·特朗普的喜愛的股市代幣，從不宣佈新產品或盈利，那麼可能它的零售投資者會失去興趣，股價會下滑。這並不一定是真的，你可以想象 — 我已經想象過 — 這種代幣會獨立於企業基本面而擁有自己的經濟生命。但我最好的猜測是，一支股票不能永遠作為純粹的迷因交易。
  2. 看漲的情況是公司會發展到股價水平：利用所有的關注和籌集到的資金，來開發產品並證明其估值。你知道的，發佈一些產品公告，有盈利，那種事情。
  3. 看跌的情況是…看，識別特朗普傳媒交易中可能的套牢者從來都不是特別困難的吧？或者時機？這是一隻股票，（1）有一大批零售投資者在購買，（2）有一大批可能在本月或如此之後行使認股權的對沖基金，以及（3）有一大批內部人員（實際上是一個主要內部人員）需要資金，並且可能會在9月左右出售他們的股票。如果關注持續到他們能夠出售 — 或者在此期間有產品公告或正面盈利來維持股價 — 那麼，我是説，我又不知道，但你難道不會期望他們儘可能多地為自己提取迷因股票價值嗎？

當特朗普媒體作為一個模因股公開上市時，它引發了其業務和大股東出售能力之間的競賽。本週帶來了雙方的消息 — 業務的流媒體計劃，以及銷售的認股權股份註冊 — 股價下跌。

與此同時，這裏有一篇相當嚴峻的《華盛頓郵報》的報道，採訪了一些股東：

Jerry Dean McLain 兩年前首次押注前總統唐納德·特朗普的Truth Social，以90美元的價格購入特朗普公司計劃的合併夥伴Digital World Acquisition的股份。隨着價格的變化，他不斷購買，累積了價值25000美元的數百股 — 幾乎是他的“全部積蓄”，他説。

這個積蓄在過去兩週中失去了大約一半的價值，因為特朗普媒體與技術集團的股價從上個月公開上市後的66美元下跌到上週五的32美元。但71歲的麥克萊恩，擁有俄克拉荷馬城外一家除樹服務公司，他説他並不擔心。如果有什麼的話，他想要購買更多。

“我非常清楚這在特朗普手中，他有計劃，”他説。“我毫不懷疑它會在某個時候爆炸。”

與許多模因股一樣，有關特朗普媒體為何僅以過去營收的800倍交易的陰謀論：

在西棕櫚灘一家傢俱店擔任室內設計師的託德·施蘭格（Todd Schlanger）説特朗普曾是他的客户……懷疑最近股價下跌是“股票操縱”的結果，是一場“有組織的努力”讓公司看起來糟糕。沒有證據證明有這樣的活動，但施蘭格確信。“這一定是政治的，”他説，所有“試圖打壓它的自由派”……

納什維爾一位著名保守評論員卡羅爾·斯旺（Carol Swain），之前在範德堡大學教授政治學……懷疑股票操縱，認為“討厭唐納德·特朗普的人會盡一切努力試圖傷害他。”至於Truth Social本身，她説她只是偶爾在那裏發帖，更喜歡X，她在那裏有35倍的粉絲。“我一直希望不只是對着唱讚美詩，”她説。

俄克拉荷馬州的樹木服務業主麥克萊恩説他相信這支股票很容易“漲到1000美元一股”，一旦媒體停止如此負面地報道它，公司克服增長困難。他説公司的領導者現在“太沉默了”，在股價下跌的問題上，但他懷疑這是因為他們正在籌備一些了不起和新的事情。

我希望他對流媒體公告感到滿意。

Hunterbrook

我們已經幾次談論過亨特布魯克（Hunterbrook），這家既是對沖基金又是報紙的對沖基金：

  1. 亨特布魯克傳媒是一家發佈一般新聞和調查新聞的傳媒機構。
  2. 在發佈調查報道之前，它會先讓其關聯的對沖基金亨特布魯克資本審核一下。
  3. 如果調查看起來會影響市場，亨特布魯克資本將進行交易以從調查中獲利。
  4. 這些利潤用於支付亨特布魯克傳媒的新聞編輯部。

本月早些時候，亨特布魯克推出了其網站，併發布了一篇重要的調查報道，指控美國聯合抵押貸款公司（United Wholesale Mortgage）存在不當行為；亨特布魯克資本做空了其母公司UWM Holdings Corp.的股票。（股價昨天收盤比報道發佈前下跌了約7.5%。）

亨特布魯克昨天再次發佈了一篇重要的調查報道，指控韓國企業集團波司科（Posco）與緬甸軍政府勾結4：

緬甸軍政府用於購買噴氣機燃料和武器的主要資金來源是緬甸的四個海上天然氣項目。其中，由波司科國際公司與軍政府控制的實體合作經營的Shwe項目，在最近幾年一直是最賺錢的，根據聯合國緬甸人權狀況特別報告員的報告。報告稱，Shwe項目在政變後的兩年內每年為政權提供超過五億美元，幫助資助了十億美元的軍火狂歡，包括戰鬥機、攻擊無人機、突擊直升機、坦克零部件和先進導彈系統。

這些購買使聯合國緬甸人權狀況特別報告員所稱的“可能構成反人類罪行”，包括謀殺、酷刑、性暴力和掠奪村莊。

政變後，來自經濟合作與發展組織成員國的主要能源公司退出了在緬甸的海上天然氣項目，理由是人權侵犯。波司科沒有。

波司科不僅選擇留下，而且繼續投入數億美元增加Shwe天然氣項目的產量，即使有關軍政府暴行的證據不斷增加。

但就在頂部有一則聲明：“Hunterbrook Media的投資關聯方Hunterbrook Capital沒有在這篇文章中採取任何立場。”

為什麼？為什麼Hunterbrook會投入資源進行一項大型國際調查，發現一家上市公司存在涉嫌不當行為，然後不進行交易？讓我提出一些理論上可能的答案：

  1. 有時，在調查一家公司時，Hunterbrook Media會發現一些（1）對世界有害且（2）公眾應該知道的事情，但（3）並不對業務有害*。“一家大型國際貿易公司涉嫌參與侵犯人權”可能就是這種故事？與壞人做生意可能在道德上不好，但對底線有好處。作為新聞事業，Hunterbrook Media可能希望引起對這些侵害的關注。作為尋求利潤的對沖基金，Hunterbrook Capital可能會放棄。（Posco International的股價*本週下跌了。）**
  2. 有時，在調查一家公司時，Hunterbrook Media的記者可能會從公司內部消息來源那裏得知不當行為，並可能依賴泄露的內部文件來支持。可能不會 — Hunterbrook説“我們避免與內部人員交談，而是依賴公開可獲得的信息” — 但也許有時記者會受到誘惑。畢竟，這些是調查新聞的傳統工具。但是 — 正如我們在這個專欄中第一次討論時所説的 — 這對於對沖基金來説是危險的工具。基於內部消息和內部文件進行交易可以説是非法內幕交易。你可以想象Hunterbrook Media進行一些傳統的調查新聞，然後Hunterbrook Capital説“不行，這是內部信息，我們必須放棄。”
  3. 有時，Hunterbrook Media會進行一項調查，揭示一個好交易，並通過合規程序，但也許Hunterbrook Capital會放棄這筆交易，以增強Hunterbrook Media的信譽。“看，這是真正的調查新聞；它不僅僅是為對沖基金找到交易。”他們在這裏玩的是長期遊戲，我想目標是成為一個值得信賴的調查新聞機構，而不僅僅是另一個活躍的做空基金，偶爾發佈引人注目的做空報告。
  4. 有時，在調查一家公司時，Hunterbrook Media會發現關於一家韓國公司的不好的事情。然後它會把結果交給Hunterbrook Capital，後者會説“啊，是的，這很棒，這將擊垮股票。”然後他們會經過合規程序，合規部門會説“啊，是的，這完全基於公開信息，你可以進行交易。”然後Hunterbrook Capital會決定對該公司進行大規模的做空交易。然後他們會想起韓國的股市目前禁止做空交易，哎呀！

告密者和做空者

你可以提出的一個論點是：

  1. 激進做空欺詐上市公司是一種社會利益：有人調查上市公司，找出那些做壞事的公司，做空它們的股票並公開它們的壞行為是件好事。發現和揭露財務欺詐有市場激勵是好事；這使市場更加公平、高效和誠實。
  2. 然而，激進做空的激勵是不足的。激進做空是困難的。大多數股票都會上漲。那些壞公司通常因高的股票借出成本而難以做空。如果你的激進做空報告出錯，你將會被起訴。你做空的公司會生氣並尋求報復。做空者被廣泛誤解和不受歡迎，還有被刑事調查或被模因股票碾壓的風險。
  3. 出於所有這些原因，激進做空的數量比社會最優水平要少。
  4. 政府應該通過補貼激進做空來糾正這種市場失靈。如果你是一名激進做空者，你做空一家公司因為你認為它是一個欺詐公司，結果證明你是對的，政府應該給你開支票 — 作為額外獎勵你交易的收益 — 以鼓勵你。

當我這樣寫時，似乎有點… 錯誤？一般來説，政府資源最好的利用方式並不明顯是補貼任何類型的對沖基金。此外，一些做空交易的問題是由政府強加的 —— 模糊的刑事調查，例如5 —— 或許消除這些問題比用補貼來抵消它們更有效率。

儘管如此，政府確實在做這件事！在堪薩斯大學法學院的亞歷山大·普拉特（Alexander Platt）撰寫的有趣論文中，標題為“做空者豐盈委員會？：告密者、激進做空者和公共執法的新私有化”：

過去十年，兩項發展改變了發現公司欺詐行為的方式：SEC告密者懸賞計劃（WBP）和激進做空者的興起。WBP向提供關於證券欺詐行為的可行信息的個人提供財務懸賞。激進做空者進行盡職調查，識別被高估的上市公司，建立空頭頭寸，披露負面信息，然後在股價下跌時獲利。單獨看，這些機構被廣泛認為是有益社會的創新，有助於阻止欺詐行為。

但事實證明，它們並不完全獨立。激進做空者積極有效地參與了WBP —— 直接（提交線報、提起索賠並獲獎）和間接（與內部告密者合作）。他們的參與使WBP變成了一個秘密外包計劃；SEC支付私人專業人士來做傳統上由SEC工作人員完成的工作的新方式。

如果這種私有化能夠帶來比SEC自身能夠實現的更有效的威懾效果，那麼這種做法可能是可辯護的，甚至值得讚揚。不幸的是，這可能並非如此。SEC可能正在向激進做空者支付他們本來會在沒有懸賞的前提下也會公開的信息（因為他們的交易策略）。在這種情況下，公共懸賞支付對激勵額外的欺詐檢測毫無作用，只是對接收者的意外收穫。這些資金可以通過擴大SEC自身的執法能力來更好地利用。

我們之前談過激進做空和舉報之間日益增加的協同效應。值得注意的是，當我們討論亨特布魯克首次對一家上市公司進行調查時，我指出它做空了該股票，做多了競爭對手的股票，提起了一些訴訟，並且還向美國證券交易委員會舉報了。我寫道：“如果你能找到公司的壞消息，賺錢的方法有很多。”也許太多了。

沉默不是證券欺詐

根據美國證券法，如果一家公司説了謊，就可能被起訴證券欺詐，但如果它沒有提到真實而重要的事情，就不會。對於第二部分有很多限制，我有點忽略了，但我們昨天談到了最高法院的一項裁決，認為“純粹的遺漏”不構成證券欺詐。我寫道：

你可以想象純粹的沉默是具有誤導性的。例如，你可以想象市場希望披露的事情如果發生了，那麼不披露它們就暗示着它們沒有發生。如果一家公司的首席執行官突然去世，而公司幾周都沒有告訴任何人，那將是很奇怪的！公司沒有説謊，但每個人都以為首席執行官還活着，而公司也沒有糾正他們錯誤的印象。

讀者通過電子郵件建議對那個假設性例子進行相當大的改進。Seil Kim指出了他與Seungjoon Oh合著的一篇2023年的論文，其中有一個驚人的腳註：

作為一個極端的例子，研究中的一個樣本公司，Badger Paper Mills，將其首席執行官的去世公告延遲了大約兩個月，直到下次定期董事會會議。根據一位董事的説法，“董事會決定等待披露對Cosgrove的替代者的搜索，直到也有新董事成員的消息”（密爾沃基日報，2000年10月30日）。有趣的是，SEC明確表示，一名高管或董事的去世不會觸發8-K備案（https://www.sec.gov/divisions/corpfin/guidance/8-kinterp.htm）。

Evan Hughes指出了一個稍有不同的真實案例，來自2016年的瑞典：

瑞典測量技術公司Hexagon為其首席執行官因涉嫌內幕交易而被捕所花費的時間進行了辯護，此事曝光後，他在上週與分析師進行的財報電話會議中被捕的消息才傳出。

在10月26日在瑞典被拘留後，瑞典經濟犯罪管理局允許Ola Rollen在10月28日的電話會議中介紹Hexagon的第三季度業績，該機構週二告訴路透社，稱兩名警察在電話會議期間與Rollen在一起。

電話會議上的分析師並未被告知Rollen已被捕或者警察在場。

是的，對，奇怪的事情不提及。

事情發生了

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如果您在一家投資公司工作，您可以做的一種事情是説“我喜歡微軟公司，我認為人工智能很重要，我認為股票會上漲。”然後您用公司的資本購買微軟股票，希望它會上漲。

如果您在一家投資公司工作，您可以做的另一種事情是設計一個複雜的軟件系統，該系統攝取數百萬數據點以找到預測信號，然後利用這些信號在多個交易所上進行自動低延遲交易，減少人為監督。您編寫成千上萬行代碼，測試系統，投入生產，它自行運行，希望它賺錢。