比爾·格羅斯是債券之王，但分散投資才是皇帝-彭博社

Aaron Brown

比爾·格羅斯表示總回報已死。

攝影師：帕特里克·T·法倫/彭博社通過蓋蒂圖片社

避免陷阱。

攝影：彭博社

“沒有其他基金經理為人們賺取的錢比比爾·格羅斯更多，”晨星公司的卡倫·多蘭在2010年將這位債券之王評為十年最佳固定收益經理時寫道，她本可以將這個頭銜延續至35年。現在格羅斯告訴我們，如果我們聽到有人看好債券，“他們只是想要賣給你一個債券基金，”而他在1980年代熊市低谷時在太平洋投資管理公司創立的“總回報”理念已經死亡。

總回報基於債券數學101。如果一張10年期債券以0%的收益率出售，它的久期為10，這意味着利率上升1%將導致其價格下跌約10 x 1%或10%（實際損失為9.47%）。早在1980年代初，10年期國債的收益率為15.84%。這使其久期為五年，這意味着利率可以上升至19.50%，而您的債券利息將覆蓋價格下跌。除非利率大幅上升至前所未有的水平，否則您必須賺錢。

彭博社觀點匯款可以改變拉丁美洲的金融格局：JP Spinetto匯款可以改變拉丁美洲的金融格局霍普·希克斯（Hope Hicks）的眼淚在特朗普的世界中是一種罕見的景象在華爾街上躲避災難的隨機漫步您購買債券時的收益率越高，持有期限就越低，因此您對利率上漲的敏感性就越低，您可以用更多的收入來抵消它們。此外，10年期國債只是債券投資的基準，格羅斯以利用公司債券、抵押貸款、衍生品和其他工具擠出額外收益而聞名。

隨着收益率變化的國債回報

格羅斯因其所獲得的回報而被譽為債券之王

來源：作者使用羅伯特·席勒（Robert Shiller）的在線數據網站進行計算

但格羅斯指出這並不是全部故事。當收益率較高時，這很可能意味着預期通貨膨脹較高，或者預計收益率將增加，或者兩者兼而有之。上圖顯示了投資者在購買10年期國債時實際獲得的年化通貨膨脹調整回報與當時購買債券時的收益率。格羅斯在Pimco度過的38年以黃色顯示，其他所有年份以藍色顯示。

黃色點説明了總回報的論點。除去通貨膨脹後，投資者在購買10年期國債時平均獲得了大約當時收益率的75%，減去1%，通常接近預測金額的1%。唯一的例外是在格羅斯的Pimco任期結束時出現了一些負回報。這些負回報發生在利率非常低的情況下，始於2012年春季。到2014年秋季，格羅斯和Pimco分道揚鑣。當然，格羅斯旗下的總回報基金的投資者比購買10年期國債的投資者表現要好得多，但沒有債券經理能夠逆市而行，只能在國債給出的基礎上增加適度的溢價。

請注意，在格羅斯的Pimco時期之外，總回報故事變得不可靠。實現的實際回報可能非常高或為負值，並且與購買收益率沒有明顯關係。格羅斯告訴我們，我們現在正處於這種狀態，基本面使得低或負回報成為可能。

撰寫時，10年期收益率約為4.59%，久期為八年，利率可能上升59個基點至5.18%，以抵消一年的收入。10年期通脹預期為2.37%，而10年期國債期貨暗示市場預計短期內收益率穩定。基於此，總回報方法似乎仍然有效。收益率高於通脹，債券投資者可以通過使用除國債以外的工具進一步提高收益。在格羅斯的Pimco時期的類似情況中，投資者從10年期國債中獲得了2.5%至4%的通脹溢價。那麼為什麼格羅斯認為總回報已死？這並不是什麼新鮮事，這是他在2013年提出的一個理論，當這種策略自20世紀70年代末以來首次失敗時。正如他所解釋的，如果總信貸不足以支付現有信貸的利息，資本將從經濟中減去。債務人無法借到足夠的新資金來支付利息，因此他們必須從收入中支付。以平均利率5.5%計算，美國總信貸為77萬億美元，需要額外信貸4.2萬億美元。

在一個健康的經濟中，企業擴張和家庭樂觀情緒可能需要佔據這4.2萬億美元的一部分。但近年來，企業和家庭債務僅增長1%至2%。政府彌補了差距，每年將國債擴大10%，以支付現有借款的利息和赤字。根據格羅斯的説法，它必須繼續這樣做，以使經濟以5.5%的名義增長率增長。

不幸的是，國債供應的增加將壓低價格 — 這意味着收益率上升 — 並可能助長通貨膨脹。不斷上升的收益率和通貨膨脹會削弱總回報論點。

儘管格羅斯的分析很有道理，但我看到兩種替代方案。如果事情基本按預期發展，當前的10年期國債收益率應該會產生相當不錯的10年通貨膨脹調整回報，而高收益的固定收益投資應該表現得更好。儘管格羅斯提出貨幣形勢不穩定的觀點，但事情通常似乎會按照預期的方向發展很長一段時間。此外，當事情變糟時，投資者通常會湧向國債 — 而不是其他固定收益資產 — 作為避風港。我沒有看到任何即將引發債券災難的跡象，儘管我同意格羅斯的看法，如果事情出錯，將有很多枯木可燃。

另一個看漲的觀點是真實經濟擴張，信用良好的企業即使以更高的利率也需求更多信貸；政府控制赤字；投資者對債券保持熱情；消費者信心 — 和信用良好的借貸 — 增加。這種情況需要很多事情順利進行 — 它具有類似股票的風險 — 但可能導致固定收益提供類似股票的回報。在20世紀20年代和80年代，固定收益市場似乎比今天更加不穩定，而像格羅斯這樣願意寄希望於總回報的投資者，國債為他們提供了出色的通貨膨脹調整回報。而比爾·格羅斯在2013年決定放棄總回報和做空債券，通常被認為是他與Pimco的不和諧離職的原因。

我不想向你推銷債券基金，但我也不會告訴你賣掉你的債券基金。比爾·格羅斯對債券瞭解比任何人都多，投資者應該關注。但對我來説，分散投資是比國王更高一級的皇帝。退出債券意味着在其他地方承擔風險，而大多數投資者對股票持有過多。對我來説，將一些固定收益重新配置到非美元債券，或者縮短到期限，或者以其他方式減少對美國利率的敞口似乎是明智的。總回報可能已經死了，但債券還沒有。更多來自彭博觀點：

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