房地產投資者面臨危機，因為華爾街的大交易正在崩潰 - 彭博社

插圖：Carolina Moscoso

費城水狗隊隊友，27歲的KKR & Co.資本市場團隊副手Ryan Conrad，中間，和26歲的巴克萊投資銀行副手Jake Carraway，左，於6月1日在奧爾巴尼的湯姆和瑪麗·凱西體育場-SUNY奧爾巴尼迎戰猶他射手隊的PLL揭幕戰中進入賽場。

攝影師：Katie Kanazawich/Bloomberg

Lynn Nathe對家庭退休賬户的微薄收益感到厭倦。2021年底，她向一家通過購買全球熱門房地產項目獲得30%回報的公司投資了20萬美元。

現在，她説，其中大部分錢都沒了。

對於Nathe來説，這位來自華盛頓州亞基馬市的商學院畢業生，將丈夫牙科診所的收入投資其中，這次虧損是一場個人災難。然而，她錯時下注的故事 — 以及社交媒體推動的投資、華爾街的證券化機器和利率大幅上漲的碰撞 — 也展示了FOMO和輕鬆賺錢再次結合，導致了美國房地產泡沫的破裂。

對於美國商業地產的擔憂主要集中在辦公市場，根據MSCI的數據，截至3月，有超過380億美元的辦公樓處於困境，而公寓的情況約為100億美元。但多户住宅建築佔潛在困境物業的最大份額 — 超過辦公樓 — 根據該公司的數據，價值超過560億美元的房地產面臨財務困境。

與辦公樓不同，大部分解體集中在個人投資者身上。

弗蘭克福的卡靈，達拉斯外的西方財富物業。攝影師：Desiree Rios/Bloomberg公寓本應是一項鐵打的投資，受到人類需求基本層次的保護，有着巨大回報的潛力，因為國家持續的住房短缺推高了租金。但金融公司尋找賺取更高回報的方式，通過承擔更大風險。像西方財富資本這樣的新興房東，專門從事投機性的翻修翻新交易，通過貸款槓桿化，這些貸款通常被打包成證券並出售給機構買家。

這是導致2008年金融危機的次級抵押貸款繁榮的回聲：建立在為信用記錄短暫、首付款較少的借款人打包看似安全貸款的放貸模式。兩年前利率開始飆升時，價值暴跌，給房東、債務基金和像Nathe這樣的人帶來了麻煩。她和其他四位接受彭博新聞採訪的投資者表示，他們在西方財富的交易中虧損了。

“當你在賭場時，你知道自己在賭博，”Centrio Capital Partners公司的Aleksey Chernobelskiy説，該公司運營一項服務，幫助零售投資者挽救他們在多户家庭交易中的投資。“在這裏，人們在賭博，但他們並不知道。”

Western Wealth首席執行官珍妮特·勒佩奇在回覆問題的電子郵件中表示，公司在披露方面非常全面，她將透明度和與投資者的定期溝通放在首位。她表示，包括她在內的許多公司未能預料到利率上升的速度和幅度。

公寓價值暴漲後暴跌

美國多户家庭房地產價格指數比高峯時下跌了18%

來源：MSCI

商業房地產的困境正在加劇，隨着高利率持續存在並且貸款到期。一些大房東正試圖阻止資產出售：巴里·斯特恩利希特的Starwood房地產收入信託，一個個人投資者的工具，上個月 收緊了限制 股東提取資金的能力，以保持流動性並推遲在下跌市場中出售房產。

然而，像Western Wealth這樣的公寓業主有時需要以鉅額虧損出售建築物以償還債務或擺脱現金危機。他們的動盪正延伸到華爾街的各個角落，商業房地產抵押貸款債務證券化貸款（CLO）市場規模為800億美元，正面臨 前所未有的壓力。根據數據提供商CRED iQ的數據，4月份商業房地產CLO的困境達到了創紀錄的8.6%，今年迄今新CLO的發行量比2022年減少了約90%。

大流行時代的繁榮

在新冠疫情大流行期間，娜絲改變了她的退休策略，當時似乎全世界的人都在變得富有。她的家庭一直靠丈夫作為牙醫的收入過得很好，但在把四個孩子送進醫學院後，他們的401(k)賬户已經不夠用了。

當時，公寓行業正經歷着一場瘋狂的繁榮，投資者們紛紛利用極低的利率和飆升的租金。2021年第四季度，美國公寓大樓價值創紀錄地易主，達到1660億美元，是疫情前的三倍多。從私募巨頭Blackstone Inc.到保險公司Guardian Life和加拿大養老基金Caisse de Dépôt et Placement du Québec，傳統的參與者一直引領着潮流。

但對於許多公寓來説，出價最高的公司卻是幾乎沒有人聽説過的 —— 被稱為房地產合作商的公司。它們從富裕個人那裏集資購買房產，使投資者能夠從不斷增長的價值和租金中受益，而無需處理翻新和融資的麻煩。

娜絲被拉入了眾籌投資在金融領域扮演着越來越重要的角色。在那個時候，追捧“迷因股票”的買家們聯合起來擊敗對沖基金，加密貨幣玩家們將比特幣送上了月球，普通投資者也在瞄準房地產，利用技術來打造Airbnb度假屋、自助存儲設施，尤其是公寓。

娜絲開始關注一位名為米爾·賈弗·阿里·喬弗裏（Mir Jafer Ali Joffrey）的財富影響者，他的綽號是“巴克”（Buck）。他之前是一名整形外科醫生，在芝加哥地區的一家診所提供吸脂和巴西臀部提升手術。在房地產賺得財富後，他大約十年前轉向全職投資。

一家德克薩斯綜合體 Nathe 投資的，現在被稱為 Rise Heather Ridge。攝影師：Desiree Rios/BloombergJoffrey 主持了一個名為Wealth Formula的播客，致力於個人理財，幫助人們通過投資實現更輕鬆的生活。其中一位嘉賓是 LePage，一位前電信和公用事業公司項目經理，在金融危機後開始在鳳凰城翻修房屋。她將這一切發展成了一項業務，並於2014年與 David Steele 成立了 Western Wealth Capital。該公司取得了成功；LePage 在給彭博社的一封電子郵件中表示，該公司從2014年到2022年的年化平均回報率超過30%。

總部位於温哥華的公司專注於像亞利桑那州和德克薩斯州這樣人口增長和就業增長強勁的市場，LePage 在 Joffrey 的一個播客節目中説道。但真正的魔力是在收購後出現的，當 Western Wealth 運用了一個包含 84 項改進的清單，從安裝新家電到種植花卉。其想法是進行裝修，使公司能夠提高租金，然後以健康的利潤出售物業。

增值投資的概念很好地契合了 Joffrey 為他的投資者俱樂部成員總結的“無限回報模型”，作為成功的“數學”公式：“財富=槓桿（質量 x 速度）”。他説速度是關鍵；資本回報流動得越快，就能更快地重新投資到其他機會中。

“使用這個模型，一個早期投資者在幾次WWC機會中總共投入了75萬美元，然後不斷重新投資從再融資和剝離中獲得的收益，現在已經將這75萬美元變成了超過400萬美元的本金！”，他在2021年8月的一封電子郵件中説，推廣西部財富在達拉斯外的弗蘭克福德的274單元The Carling。

Nathe被説服了。她在四個西部財富交易中投入了5萬美元的股份：一個在亞利桑那州，三個在德克薩斯州，包括Carling。

“我認為最壞的情況是，‘我會以保本價出售並拿回我的錢。我將沒有任何回報，’”她説。“我認為這就是我承擔的風險。”

“我無法預測未來。我們經歷了美國曆史上最快速的增長，我們被設計為一個短期增值的商業計劃。”

在他的播客中，喬弗裏説他與勒佩日密切合作，並稱自己為“合作伙伴”。他是40多個與西部財富相關的普通合夥企業的成員，為公司在市場和物業選擇上提供建議。在一次採訪中，他描述了自己的角色是幫助進行市場分析、交易評估和推廣，他也在西部財富上投入了大量資金，並且在市場轉變之前公司取得了許多“大勝利”。

“我相信這些事情，”住在加利福尼亞州聖巴巴拉的喬弗裏説。“對我來説，我們一直在贏，贏，贏，贏。現實是最終發生的事情在宏觀經濟世界中是相當前所未有的。”

‘完美的混合’

將來自多個投資者的資金集中起來購買和管理房地產的想法是一個古老的想法。但是奧巴馬政府時期的立法開闢了這類投資通過公共渠道，包括社交媒體進行營銷的途徑。爆炸性增長的一個催化劑來自CLOs，這是高風險金融產品的近親，曾經膨脹了次級貸款泡沫。

橋貸聯合承銷商需要將建築物從購買到翻新，最終出售，這對許多貸款人來説太過風險。與傳統的長期融資不同，這些貸款提供了異常靈活的條件，要求最低僅需20%的首付，並考慮了未來兩三年預計翻新後價值的核實。它們非常適合CLOs，這是一種填滿商業債務的債券，被打包並出售給渴望獲得收益的機構投資者。

研究和信貸市場的哥倫比亞大學教授Tomasz Piskorski表示：“聯合承銷商獲得了較短的到期期限和浮動利率。”“這是一個完美的問題的混合物。”

公寓熱潮對分享利潤並從有限合夥人那裏收取費用的高管以及保持交易流動的非銀行機構來説是一個大好時機。最快速的聯合承銷商包括Tides Equities，根據Trepp的數據，該公司在商業地產CLO方面暴露約18億美元。其他引人注目的聯合承銷商包括GVA房地產集團、Nitya Capital和Ashcroft Capital。

但到2022年6月，各種麻煩開始同時出現。美聯儲開始以一代人中最快的速度加息。新建公寓供應的增加導致租金趨於平穩。隨着債務市場乾涸，公寓大樓的銷售額在2023年第四季度跌至280億美元，比兩年前下降了80%以上，根據MSCI的數據。

租金繼續下降，根據Apartment List的數據，截至2024年5月，這些成本下降了0.8%。

購買傳統融資的大型機構投資者，沒有太多槓桿，他們更有能力應對動盪，保留住房直到價值升值。但是，當利率低時，浮動利率債務曾經推動利潤，現在卻成為一些合作商的累贅。隨着貸款支付飆升和用於翻新的資金枯竭，他們面臨着將房屋喪失給銀行強制執行或以虧損出售的風險，而股權投資者通常是最後一個收到付款的人。

零售投資者如何在公寓市場賠錢

一個想要在房地產領域實現多元化的普通投資者可能會轉向計劃購買和翻新房產的“合作商”

來源：彭博社

注：數據基於假設示例，不包括費用。

Trepp數據顯示，Tides在其商業地產CLO債務中有超過2億美元的拖欠。貸款人也手忙腳亂。Ready Capital Corp.看到其貸款中至少拖欠60天的比例在4月份上升到13%，較1月份增長了三倍多。作為合作商的主要貸款人之一，Arbor Realty Trust Inc.已經成為空頭賣家的目標，包括Viceroy Research。Tides沒有回應評論請求，而Ready和Arbor的代表拒絕置評。

七位借款人中有六位最多暴露於商業地產CLO貸款，根據Trepp和彭博新聞的分析。這些公司共有近40億美元的未償債務通過證券融資，其中四分之三的貸款將在今年到期。

Piskorski表示，辛迪加公司在市場中佔據了一個如此小眾的部分，以至於不太可能威脅到更廣泛的金融穩定。但他説，它們暴露了讓人聯想起大蕭條早期的裂縫。

“當事情走下坡路時，事情開始在系統的邊界處出現裂縫，那裏是最脆弱的地方，”他説。“它具有與次級空間的非銀行放貸人相同的風味。高槓杆交易首先下跌。這是風險的早期表現。”

價值暴跌

到了二月，Western Wealth 正在努力遏制市場的下滑。LePage與其他高管一起出現在視頻會議上，與投資者進行了一個持續90分鐘的問答環節。在通話中，她解釋了一些投資者的權益可能被吞噬的情況，指出公寓行業價值急劇下降。她説，利率繼續上漲，不斷增加的房產税和保險費使情況變得更糟。

在給彭博的電子郵件中，LePage表示，Western Wealth 致力於保護投資者資產的價值，許多物業前景樂觀。她説，未來幾年估值可能會有所改善，因為全國大部分地區的公寓仍處於供需失衡狀態。

“總的來説，我們在2021年利用了強勁的多户家庭市場，在2022年採取了更為保守的立場，並在2023年和2024年始終保持謹慎的態度，” LePage説。

但這些壓力已經波及到公司的整體生態系統。Joffrey表示，由於公寓投資下降，包括在Western Wealth交易中的下降，他自己的投資組合減少了七位數。

“這對他們來説很糟糕，對我來説也很糟糕，”他談到了Western Wealth的投資者。“我無法預測未來。我們經歷了美國曆史上最快速的增長，而我們的商業計劃是短期的增值計劃。”

在阿靈頓的District 2308處有一家帶有“新管理下”橫幅的租賃辦公室。攝影師：Desiree Rios/Bloomberg接受彭博社採訪的投資者表示，他們持有的一些資產價值已經暴跌。去年年底，Western Wealth告訴投資者，Carling on Frankford已經簽署合同，價格將抹去他們全部或大部分的股本。今年1月，Western Wealth出售了一家名為District 2308的位於德克薩斯州阿靈頓的物業，Nathe曾在其中投資。LePage在給彭博社的電子郵件中表示，該綜合體受到成本增加、“毀滅性的財產貶值”以及無法獲得資金完成升級的影響。

類似的情況也發生在另一家名為Heather Ridge的阿靈頓物業上，Western Wealth在2021年11月購買了該物業，並計劃升級俱樂部、游泳池和其他區域。但LePage表示，由於此類翻新的貸款被凍結，該物業的70%貸款價值比意味着當價值下跌時，股本投資者大部分被抹去。

希瑟裏奇在2023年末被另一家房地產合作企業收購了 — 一家名為Rise48的鳳凰城公司，自2019年成立以來已完成了22億美元的交易。到了三月，首席執行官扎克·哈普頓斯托爾在YouTube上展示了他的252單元公寓社區，現在更名為Rise Heather Ridge，他穿着一套與公司標誌和低矮陽台上的新油漆相匹配的藏青色西裝，漫步在社區中。

納茜説，她從這次銷售中獲得了1427.32美元。

“我感到內疚，”納茜説。“這是我的愚蠢。”

她現在正在密切關注她的投資組合，以防出現更多麻煩。她説她已經投資了更多她丈夫的401(k) — 另外100萬美元 — 給其他房地產合作企業。

今年夏天，無數銀行家和金融家將前往漢普頓或者去歐洲度假。而少數人將幾乎每個週末都在旅行 — 打橄欖球。

26歲的巴克萊銀行投資銀行副總裁傑克·卡拉維是優勝者橄欖球聯賽中的眾多球員之一，他將在接下來的幾個月裏平衡作為職業運動員和金融全職職業生涯的生活。卡拉維在2021年開始在華爾街工作，之前在喬治敦大學打橄欖球，現在是這個新興聯賽費城水狗隊的中場球員。