房地產貸款人面臨美國商業地產價格下跌 - 彭博社
Natalie Wong, Patrick Clark
Aon Center，洛杉磯第三高的塔樓，售價1.478億美元，比2014年的最後購買價格低了約45%。
攝影師：Michael Lee/Moment RF/Getty Images
第五大道724號的普拉達店。攝影師：Yuki Iwamura/Bloomberg2000萬億美元的美國商業地產市場的洗牌一直被延遲，原因很簡單：沒有人能夠弄清楚房地產的價值。更關鍵的是，很少有人願意這樣做。
自新冠肺炎大流行顛覆了全球房地產的使用以來，受到高利率壓力的借款人幾乎沒有動力變得嚴厲，並承擔已經貶值的貸款。交易陷入停滯，因為潛在的賣家不願以不利的價格出售建築物，這種結果使他們可以假裝沒有發生根本性的變化。
對於許多人來説，等待的時間即將結束。
在全國範圍內，交易開始活躍起來，揭示了房地產價格下跌的程度。這引發了對可能會在全球金融體系中蔓延的損失的廣泛關注，正如最近由紐約社區銀行、日本青空銀行和德國的德國抵押銀行採取措施應對不良貸款所引發的動盪所強調的那樣。
在曼哈頓，經紀人已經開始推銷由黑石集團擁有的辦公大樓抵押的債務，折扣約50%。洛杉磯的一座主要辦公大樓售出，比十年前的購買價格低了約45%。大約在同一時間，美國聯邦存款保險公司以40%的折扣出售了約150億美元的貸款，這些貸款以紐約市公寓為抵押。
經紀人正在營銷黑石集團位於1740百老匯的債務。該公司兩年前已經沖銷了這筆財產。攝影師：邁克爾·納格爾/Bloomberg隨着美聯儲結束了一代人以來最快的加息步伐，市場迎來了一個轉折點，為房地產投資者提供了更多關於借貸成本的清晰度。一些房地產業主將別無選擇，只能在債務到期時出售資產：根據數據公司Trepp的數據，超過1萬億美元的商業房地產貸款將在明年年底前到期。
這種後果將產生廣泛的影響。在過去十年的低利率時期，全球投資者紛紛湧入辦公樓和其他商業建築，將其視為債券的一個相對安全的替代品。從洛杉磯到紐約，美國各大城市都指望着高價值的辦公樓來填補他們的地產税收入。而貸款人——特別是美國地區銀行——則大量放貸給現在價值僅為最初價格一小部分的建築。
最終，他們將別無選擇，只能應對資產負債表上的黑洞以及認清現實的後果。
“事情不能永遠擱置下去，”麥迪遜房地產資本的聯合創始人喬什·澤根説。“如果你有一些交易，價值正在下降，那將迫使一些按價值計算的對話。”
美國銀行對到期房地產貸款的敞口最大
按年份和持有者類型劃分的商業房地產債務到期情況
來源：Trepp，基於美聯儲資金流動數據
危機的嚴重程度存在爭議。財政部長珍妮特·耶倫上週表示商業房地產的損失令人擔憂，但情況是“可以控制的”，美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾在2月4日的《60分鐘》採訪中也表達了類似的看法。其他人對市場有更加悲觀的展望，房地產投資者巴里·斯特恩利希特預測辦公樓損失將達到1萬億美元。
隨着更多交易為市場增加透明度，投資者將不得不重新為貸款注資以反映更低的價值，紐約房東RXR的首席執行官斯科特·雷克勒表示。去年，他的公司因確定不值得再投入更多資金而違約了與曼哈頓下城一座大樓相關的2.4億美元貸款。但他也與艾瑞斯管理公司合作，有可能收購不良資產。
雷克勒將市場的痛苦比作悲傷的五個階段，從否認、憤怒、討價還價到沮喪。
他説：“2024年，我們已經到達了悲傷的第五個階段。人們現在已經接受了。”
伸張和假裝
多年來，放貸人一直採用所謂的“延期假裝”策略，在動盪時期專注於延長貸款期限，同時忽視短期估值。在大流行期間，他們面臨着辦公室、商店和酒店空空如也的拖欠貸款，這種策略效果很好。在貸款上進行鉅額削減是沒有意義的，因為當時還不清楚問題是否只是短期的、與大流行相關的暫時現象。
不幸的是，危機導致了惡性通貨膨脹，最終導致了一系列加息，使建築物的紙面價值暴跌。這個問題在辦公樓行業尤為嚴重，因為遠程辦公引發了創紀錄的空置率，這個問題在美洲尤為嚴重，根據房地產經紀公司仲量聯行的數據，美洲的返辦率比歐洲和亞洲低。
美洲在返辦方面落後於歐洲和亞洲
建築物佔先前大流行水平的百分比
來源：仲量聯行
儘管從倫敦到東京的金融中心的辦公室價格已經下跌，但美國城市的跌幅尤為嚴重。多年來受益於科技公司需求激增的舊金山，在第四季度的可用辦公空間率達到了37%，這是全國最高的。紐約的情況較好，租户結構更加多元化，包括金融服務、法律和媒體公司，但近五分之一的辦公樓可供出租。
即使這些地區的建築價值下跌，根據MSCI Real Assets的數據，價格必須進一步下降，才能使交易活動達到正常水平。
美國主要城市辦公樓銷售價格大幅下跌
2023年第四季度選定市場的年同比變化
來源：MSCI Real Assets
由於美國價值暴跌，全球各地都感受到了影響，因為美國一流城市的房地產曾經是全球投資的磁鐵。辦公樓被視為高質量資產支持的超安全投資，擁有長期租約和不斷上漲的租金。現在這一切都開始反噬。
這就是為什麼即使在離美國很遠的地方，比如德國和日本，也出現了困境。隨着更多貸款接近到期日，投資者紛紛對房產進行減值或放棄，全球各地的貸款人將不得不儲備更多資金以應對可能的損失。但對於每家公司來説，這將主要取決於他們的每筆貸款的質量，這意味着困境可能會在不同的地區和不同的時間出現。
隨着利率上升，全球商業地產銷售大幅下滑
按地區計價（以美元計）
來源：CBRE Research，MSCI Real Assets（截至2023年第四季度）
德國的德意志PBB和Aareal銀行股份公司看到他們的無抵押借款成本上升，因為投資者仔細審查他們的賬本中的不良美國貸款。韓國銀行和資產管理公司，近年來是歐美商業樓宇中最大的投資者之一，也在為一波問題債務做準備。
這些問題也影響了加拿大。Sun Life Financial Inc.看到其美國辦公室投資的價值急劇下跌，特別是舊金山的一棟建築。養老基金CPPIB最近以1美元的價格出售了曼哈頓一座辦公樓的股份，並承擔了抵押債務和營運資本的假設，據知情人士透露。
不斷加劇的困境
這種困境可以追溯到源自Covid的問題，比如辦公需求減少或者在疫情狂熱的頂峯價值時期過度購買的公寓，再加上更高的借貸成本，使情況變得更加嚴重。
截至去年12月，辦公室佔美國困境物業價值的41%，達到近860億美元，據MSCI稱。潛在的困境，指的是資產當前財務狀況的侵蝕，跨所有物業類型近2350億美元。公寓在這一名單中排名靠前，潛在困境超過670億美元。其中超過30%的價值與過去三年購買的建築有關，其中許多是以最高價格購買的。
與辦公樓業主面臨的空間過剩問題不同，公寓業主在大多數城市仍然面臨住房短缺。該行業的困境主要源自借貸成本的激增。在投資者在2021年的寬鬆貨幣時代湧入市場後，利率飆升對建築價值造成了影響，正當業主需要再融資時。自那時以來，租金增長已經趨於平穩，因為開發商以幾十年來最快的速度增加了新公寓。
美國辦公室是最受困擾的房地產類型
截至2023年底，按類型累計受困資產價值
來源：MSCI Real Assets
注：“其他”包括在MSCI標準交易量統計中未包括的類型，如自助倉儲和製造房屋
一些貸款人已經悄悄地試圖擺脱與房地產相關的貸款組合。 Capital One Financial Corp.去年出售了一大筆辦公樓貸款組合，並且正在市場上推出既包括績效貸款又包括與紐約辦公樓和公寓相關的不良債務的貸款組合。加拿大帝國商業銀行也正在尋找買家，出售價值約3.16億美元的與美國房地產相關的貸款。
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許多銀行仍然更喜歡與現有房東達成交易，比如提供貸款延期以換取用於建築升級的資本再投資。然而，在許多情況下，這種方法可能不可行；從黑石集團到太平洋投資管理公司的一個單位，都已經放棄了或者違約了他們不想再投入更多資金的房產。在某些情況下，建築物的價值甚至可能比它們所在的土地還要低。
“當人們交還鑰匙時，這並不是結束——股權被抹去，債務也受到嚴重損害，”房地產債務資產管理公司Arena Investors的首席執行官丹·茲温説。“你説的是接近土地價值。在某些情況下，人們將開始拆除東西。”
Pimco控制的一家辦公樓房東違約了與舊金山650 California St等建築物相關的債務。攝影師：Loren Elliott/Bloomberg在所有悲觀的頭條新聞中，很容易忽略一個事實，那就是現在還為時過早。商業抵押貸款通常有五年或十年的期限，按照30年的分期償還計劃攤銷，到期時需要償還或者再融資的氣球付款。
在很大程度上，放貸人一直願意修改貸款以儘可能避免被迫執行抵押品，增加找到更好解決方案的機會。辦公室需求仍然有可能改善，或者借款人會獲得足夠的信心注入新資本，特別是如果美國成功避免陷入衰退。
“我認為如果利率下降，而它們應該會下降，一些人可能會在這個問題上險中求勝，” Oberon Securities的管理合夥人Nicole Schmidt説。“政府對任何金融崩潰都不感興趣。”
延遲還給銀行時間來建立他們需要減記困擾貸款價值的儲備金。其他貸款人也表現出了拉長時間的傾向。在上一個週期中，商業抵押支持證券的拖欠率在2012年7月達到了超過10%，比雷曼兄弟控股公司申請破產保護將近四年後。根據Trepp的數據，目前證券化貸款的拖欠率為4.7%。
銀行儲備金
一些銀行一直在儲備額外的現金，以幫助它們抵禦資產價值下跌和潛在違約的風險。富國銀行在去年年底為潛在商業地產損失儲備了$39億美元，比一年前的22億美元增加了。美國合眾銀行，按資產計算是最大的地區性銀行，第四季度將其信貸損失準備金增加了1.11億美元，增幅近28%，與一年前同期相比，這一舉措部分是由商業房地產驅動的。
更大的銀行可以更容易地應對動盪，因為它們已經建立了大量的儲備金來應對潛在損失，而且還可以依靠其他大型業務線，比如信用卡和投資銀行。對於規模較小的中小型銀行來説，問題可能會更大。
區域性銀行佔到了2025年到期的商業房地產債務的70%，而前25家銀行佔了剩下的部分，根據摩根士丹利本週的一份報告。該公司表示，區域性銀行的監管環境也在發生變化，這可能會提高它們的負債成本並限制它們部署資本的能力，使它們變得更加脆弱。
舊金山的201 Spear St.以極低的折扣被接管。攝影師：Loren Elliott/Bloomberg與任何市場錯位一樣，也存在機會：根據JLL截至十月的數據，潛在的買家和投資者已經準備好了大約4020億美元用於商業房地產交易。像黑石這樣的公司，兩年前已經對曼哈頓的1740 Broadway辦公大樓進行了核銷，現在正在尋求投資機會。這家全球最大的另類資產管理公司 完成了有史以來規模最大的房地產基金，去年籌集到了超過300億美元的資金承諾。
在舊金山，買家正在以極低的價格收購物業。市中心的辦公大樓201 Spear St.最近 被接管，其價值已經接近十年前的一半，此前的業主將建築物交還給了貸款人。根據JLL的數據，按照每平方英尺計算，該市的辦公物業的售價接近互聯網泡沫和金融危機後的市場底部。
這樣的交易可能看起來像是有先見之明的購買，但它們也可能成為貸方資產負債表上的潛在定時炸彈。
“你不能再忽視這一點了，”雷克勒談到價值下跌時説。“根據它的嚴重程度，我們將看到誰實際上已經適當地標記了，誰沒有。”
“紐約市已經永遠死了。”在2020年陰鬱的夏天，這個標題劃破了一個受到疫情警示的現實，並觸動了人們的神經。
傑瑞·塞恩菲爾德提出了反駁，説“哦，閉嘴吧。”三年多後，他得到了證實。而這種證實在紐約第五大道的兩個街區上表現得最為明顯。