現在很難制定規則 - 彭博社
Matt Levine
攝氏度
龐氏騙局的運作方式是，（1）你拿走別人的錢，（2）告訴他們他們的錢正在賺取豐厚的回報，（3）如果他們想要提取他們的錢，帶着那些豐厚的回報，你只是拿別人的錢給他們。有足夠多的投資者，你可以維持一段時間：有足夠多新投資者的錢來支付任何想要提取的人，因為每個想要提取的人都能拿回他們的錢，沒有人懷疑任何事情，所以沒有太多人提取，系統就能運作。最終會崩潰。
Bloomberg觀點30年前，巴西的實際挽救了經濟：泰勒·考温國會仍然可以在子彈庫存上做正確的事情私募股權泡沫即將破滅颶風貝瑞爾讓德克薩斯氣候否認者感到愚弄其中一個結果是，一些龐氏騙局的受害者表現得相當不錯：他們投資於龐氏騙局，賺取豐厚的回報，然後在一切崩潰之前提取他們的錢。大多數情況下，這些人並不是參與龐氏騙局的一部分；他們只是運氣好。
問題出現在後來。龐氏騙局崩潰，一些管理者或破產法院負責分配資金並公平支付每個人。許多人一直把錢放在龐氏騙局裏，最終只能拿回一分錢的幾分之一。與此同時，一些人在崩潰前一週提取了他們的錢，拿回了100美分的一美元，或者更多，因為有了豐厚的龐氏回報。看起來不公平。
實際上，美國破產法律有機制來處理這個問題：破產法典第547(b)條款允許破產財產在破產前90天內追回向債權人支付的部分款項，如果公司資不抵債，並且這些支付使債權人比破產後獲得的更多。因此，如果你在破產前一天提取了110美分，而其他人在破產後只能拿回70美分，你必須拿出40美分與其他人分享。對龐氏騙局也是如此。許多伯尼·麥道夫的投資者賺得盆滿缽滿，然後不得不將他們的贏利返還給其他不那麼幸運的投資者。
而在加密貨幣領域：
管理現已破產的Celsius的破產管理機構於7月1日對在公司破產前90天提取資金的用户提起了法律訴訟。
據Business Wire報道，Celsius訴訟管理機構在紐約南區法院對擁有超過10萬美元提取優先權暴露（WPE）的持有人提起了訴訟。這些是在公司開始破產程序前90天內成功提取資金的投資者——這發生在2022年4月14日至2022年7月13日之間。
超過1500名賬户持有人現面臨最多返還1億美元的可能性。
“在Celsius破產前幾天提取資金的賬户持有人不公平地從其他賬户持有人那裏獲益，因為履行他們的提款請求導致Celsius無法公平地履行其他提款請求，” Celsius訴訟管理機構Mohsin Meghji表示。
這裏是新聞稿，這裏是一份針對一個客户的法律訴訟尋求退還資金，這裏是一位客户的X帖子抱怨這種待遇。該帖子包含這個引人入勝的細節：“他們將起訴金額翻了一番，因為他們將要求改為比特幣/以太幣的當前價格，而不是最初要求的2022年價格。”1
在2022年的加密冬季，許多加密公司破產，當時加密價格很低。現在加密價格更高了。美國加密破產案件的標準做法是，加密索賠 —— 破產公司欠下的款項 —— 會在破產時轉換為美元。如果你在2022年11月一個加密平台上擁有一枚比特幣，而該平台破產了，你在破產中的索賠約為$20,000（當時比特幣的價值），如果你能拿回每美元20分或70分或110分，那就是$4,000或$14,000或$22,000。但現在一枚比特幣價值大約$55,000，所以即使在你的索賠中拿回每美元110分（$22,000），也不是很好。值得注意的是，FTX的破產將會支付所有索賠的每美元118分，聽起來不錯，直到你記得加密價格自FTX破產以來翻了三倍。
但是避免索賠的價值可能並不那麼清晰——破產公司所欠顧客的款項——是如何估值的。也許，如果你在Celsius破產前提取了一比特幣，你需要歸還一比特幣？還是55,000美元？2 這可能會導致一個特別奇怪的結果，即將比特幣留在失敗的加密平台的顧客每比特幣返還20,000美元，而提取比特幣的顧客則需要每比特幣返還55,000美元。無論哪種方式都無法贏！
鮑比·詹啓動
對沖基金管理的一種理想化模式是，在舊時代，對沖基金基本上是一個聰明的投資者追求一種策略。如果成功了，而且如果經理有很大的抱負，她可能會僱傭其他人在同一公司內運行不同的策略。如果隨着時間的推移一再成功，最終經理將監督其他100名經理運行100種策略，她的工作將不再是“聰明的投資者”，而是“機構的建設者、人才的開發者和資本在各種策略之間的分配者”。
然後生命週期會重複：在大型多經理多策略“平台”工作的100名經理中，有一位成功地運行他的策略，他會離開開始自己的對沖基金，一個投資者追求一種策略。如果成功了，等等。
但是這種平台模式如此成功——作為向客户提供無關聯阿爾法的一種方式，同時也作為向客户收取高額費用的一種方式——並且具有如此規模經濟，以至於可以認為生命週期不再重複是沒有意義的。也就是説，成為一個聰明的投資者並不一定是開始新對沖基金的最佳準備，或者一個新的單一經理對沖基金是最佳的開始方式。也許你想要的是：
- 成為一家大型平台公司的機構建設者和資本分配者。
- 離開，開始自己的平台公司，一次性地，從規模和許多不同的經理開始。
以這種方式開始似乎更困難 —— 你必須在獲得投資者之前僱傭很多人，並在僱傭很多人之前獲得投資者，並在賺錢之前建立基礎設施 —— 但也許這是一個必要條件。彭博社的Hema Parmar報道了Bobby Jain的對沖基金啓動：
他的願景……是雄心勃勃的，甚至是前所未有的。他將孵化一個巨大的、完全成型的對沖基金，將交易半打策略，並從第一天起全球僱傭數百人。這需要在昂貴的人才戰爭中迅速找到有天賦的交易員，在幾個月內建立複雜的基礎設施，並籌集足夠的投資者資金來支付成本。
未能實現這些高遠目標中的任何一個都可能導致整個計劃在開始之前就失敗。甚至Jain本人也將這一舉措比作同時降落三架飛機。
許多投資者觀望不前，對偏離典型對沖基金策略從小規模開始逐步發展的做法持懷疑態度。儘管Jain最初設定了高達100億美元的目標，但後來將這一目標減半。
但Jain，曾是Millennium Management創始人Izzy Englander的追隨者，贏得了包括中東主權財富基金在內的關鍵投資者的信任，後者最終向他提供了約10億美元。他總共籌集了53億美元，是2018年ExodusPoint Capital Management創紀錄的80億美元首次發行以來最大的一次發行……
支持該公司的客户表示，他們的投資最終是對Jain的一種押注，後者幫助Millennium推進新策略並發展其中心風險簿。現在，他必須證明自己能夠在沒有世界上最大對沖基金之一的資源的情況下交付類似於Millennium的業績……
Jain Global提供了一個擁有40多名投資組合經理的對沖基金自助餐：它將深入探討宏觀經濟主題和套利策略，並交易的不僅僅是股票和信用工具，還包括實物商品。它還將探索私人信貸，比如將風險轉移的合成風險轉移產品，以減輕銀行的資產負債表風險。
這個論點是，舊模式——從一個聰明的投資者開始做一件事，然後逐步發展——不再奏效：
Jain — 與其他員工一起投入2億美元 — 告訴他的投資者，從大規模開始是建立多策略的最有效途徑。
如果一個對沖基金隨着時間推移增加策略，就會複製系統、人力和費用，他的想法是這樣的。 Jain得出結論，他的公司可以通過建立一個已經為所有策略準備好的中央運營系統來避免這些低效。他希望他的完全建成的公司將來能夠增加資產和人才，而不會產生大量的運營成本，熟悉Jain思想的人説。
“我們正在構建一個單一的、跨資產的、現代化的運營平台——這在行業中是一項罕見的壯舉，”Jain在彭博社看到的一份投資者文件中寫道。“雖然這在推出時更加密集，但它避免了在順序構建中顯而易見的挑戰、複雜性和成本。”
我認為你向潛在客户推銷的不是“我是一個聰明的投資者”，而是“我是一個成功的對沖基金機構的建設者”；推銷的重點不是投資過程，而是基礎設施規劃。
比爾·阿克曼的啓動
令人驚訝的是，以53億美元的規模，Jain的對沖基金是自2018年ExodusPoint以來規模最大的對沖基金啓動，Jain和ExodusPoint都是自覺大規模的多經理平台基金。與此同時，比爾·阿克曼經營的是最自覺的相反類型的對沖基金 — 單一經理，小型投資團隊，主要是基本股票加一些宏觀對沖，低週轉率 — 並且正在啓動可能是250億美元的基金？
Pershing Square已經開始了美國封閉式車輛的首次公開募股路演，這可能是美國同類基金中規模最大的。…
Pershing Square USA計劃從這次發行中籌集約250億美元，彭博新聞報道。據上週一位知情人士透露，它可能主要從機構投資者那裏籌集資金，也會有一些零售投資者的興趣。
它將首次公開募股價格定為每股50美元，將申請在紐約證券交易所上市，並打算以PSUS為交易代碼，週二的文件確認。
這裏是PSUS的招股説明書，其中“通過收購和持有12至15家大型市值、投資級、自由現金流產生的、北美耐用增長公司的少數（偶爾控股）股權，以折價於其內在價值估計的價格收購，並通過對沖宏觀經濟和其他風險來實現其投資目標。”
這裏可能的解釋是：
- 世界上只有那麼多的純市場中性阿爾法 — 純投資技能 — 大型多策略基金正在爭奪有限蛋糕的份額。（參見我上週的彭博觀點同事Nir Kaissar的專欄。）
- 大量的美國大市值股票：標普500指數的市值超過46萬億美元。
- 一個“大市值股票加一點技能”的基金可以比一個“只有技能，我們已經對沖掉其他一切”的基金規模更大。
我們之前已經談論過PSUS幾次了。如果你投資這個，你買的是什麼？一些可能的思考方式是：
- 一個有着悠久業績的成功對沖基金經理，現在以折扣價出售：（1）沒有績效費，（2）頭一年沒有管理費，（3）之後的管理費為2%。
- 一個低換手率的大約十幾只股票組成的投資組合。
- 一個低換手率的大約十幾只股票組成的投資組合，但你在打賭它將以溢價交易。
如果你的看法是“我在對沖基金投了一些錢，比爾·阿克曼是一個好的對沖基金經理，而且這很便宜”，那麼我想這是有道理的。如果你看着阿克曼的投資組合，認為“嗯，我可以在家裏完全免費做到這一點”，那麼你可能會這樣做。或者你可以購買Pershing Square Holdings的股份，這是阿克曼的歐洲上市封閉式基金，它可能持有類似的投資組合，並且以約21%的折價交易：假設PSH和PSUS基本上是同一個基金，你可以以79美分買到PSH，那麼為什麼要花100美分買PSUS呢？（部分答案是PSH不對所有美國經紀客户開放，並且受到更糟糕的美國税收待遇；此外，費用更高。）
但另一種可能性是，你可能以100美分的價格購買PSUS，因為你認為它可能會交易到110：
投資者知道Ackman是一位擁有良好業績記錄的經理，該基金將為零售投資者提供機會，Bloomberg Intelligence分析師David Cohne表示。
“他有可能以淨資產價值交易，甚至可能以溢價交易，在歐洲，顯然這種情況並不會發生，”Cohne説。
Ackman是一位名人級對沖基金經理，經常發推文，現在美國零售投資者將能夠與他一起投資。PSUS部分是對需求超過供應的賭注，即使供應量達到250億美元。特別是，如果你是機構投資者，這個賭注是認為投資PSUS是(1)對一個成功的投資者的賭注(2)低費用(3)有一些來自零售需求的上行空間。
HBS龐氏騙局
哇，Greenlight Capital的校友活動一定很有趣。你會看到宏觀負責人在外面遊行之類的，然後還有這個人：
這個想法在表面上聽起來很紮實。Vlad Artamonov告訴潛在投資者，其中許多是他在哈佛商學院的同學，他發現了一種隱秘的方法，可以提前瞭解沃倫·巴菲特正在購買哪些股票，這一優勢將讓他賺很多錢。他説，這涉及研究晦澀的州財務披露，然後根據這些信息進行交易——基本上是一種合法獲取內幕消息的方法。“擁有一個瘋狂的想法，”他在2022年秋天告訴一位投資者。但從Artamonov口中説出來似乎是可信的，除了他的常春藤聯盟證書外，他還在Greenlight Capital工作了五年多，這是由David Einhorn經營的備受推崇的激進對沖基金，他自稱是巴菲特的崇拜者。他告訴投資者，他的回報目標高達1000%，並希望在這個投資中賺取“數億美元”。“這真的是一個荒謬的信息套利，”他在那個秋天告訴另一位投資者。“基本上是今天就拿到明天的報紙。實際上擁有一個私人時間機器。”
我們之前談過Artamonov。他沒有時間機器；他有哈佛MBA和一個龐氏騙局。訣竅在於，他向其他哈佛MBA推銷龐氏騙局，他們認為“那個傢伙不可能在搞龐氏騙局，他有哈佛MBA。”在某種程度上，這是一個天才的舉動，儘管可以説大多數哈佛MBA找到的職業道路既更賺錢又更合法。
我引用的那段話出自Jen Wieczner的《紐約雜誌》關於Artamonov的報道，其中補充了關鍵信息，他不僅僅是有哈佛MBA；他還在Greenlight工作過，所以他會涉足龐氏生意實在太奇怪了：
隨着時間的推移，這位朋友聯繫了另一位也曾與Artamonov投資過的人，並表達了一個看似瘋狂、不理性的恐懼。“弗拉德不可能在搞龐氏騙局，對吧？”他問道。兩人將這個想法從腦海中排除。“他為什麼要冒險破壞自己的聲譽？這只是一點點錢，這是不理性的 — 他為什麼要拿自己的職業冒險？”他們推理道。“我認為你應該給朋友以懷疑的機會。”
我不確定是否有一個令人滿意的答案，但文章暗示Artamonov早期很成功 — 哈佛商學院，Greenlight，昂貴的漢普頓夏季 — 但這並沒有持續下去：他離開Greenlight創辦自己的基金，“並不是一個巨大的成功”，他事業下滑，懷念在Greenlight的時光。如果你有昂貴的品味，卻沒有錢，對年輕時在一個高級職業中開始並充滿希望的時光懷念，我想這就是你最終會開始一個哈佛商學院龐氏騙局的原因。
低温保存法
看，如果你去找一個普通信託和遺產律師，她會問你像“如果你的配偶和孩子在你之前去世，你想讓誰繼承你的遺產”，但如果你去找一個科幻信託和遺產律師，她會問你像“如果你的冷凍頭部不能連接到一個新鮮的身體並在200年後復活，但你的意識可以在計算機模擬中克隆，你想讓你的遺產歸給克隆的意識還是留在冷凍頭部？”同時我想如果你去找一個普通的財務規劃師，他會問你像“你現在和退休之間願意承擔多少股權風險”，而如果你去找一個科幻財務規劃師，他會問你像“在接下來的200年裏，你最願意投資於哪裏，考慮到你在那段時間內將無法改變你的資產配置決策，因為你會死？”
當你還是個孩子時，科幻很有趣，因為它想象了令人驚歎的未來技術。然後你長大了，你意識到真正有趣的是那些由這些物理技術引發的法律和金融技術：當然，復活一個冷凍頭部很棒，但冷凍頭部如何辦到拿到信用卡呢？彭博社的Erin Schilling報道：
遺產律師正在創建旨在延長財富的信託，直到那些被低温保存的人可以被複活，即使是數百年後。這些復活信託是建立在一堆假設之上的新興法律領域。儘管如此，它們已經被足夠認真對待，以吸引真正的信徒，並值得在行業會議上討論。
“低温保存的想法已經從瘋子變成了僅僅古怪，”與亞利桑那州斯科茨代爾市Alcor延生基金會合作的遺產律師馬克·豪斯説，該基金會是世界上最大的低温保存設施，擁有1400名會員和約230人已經被冷凍。“現在它有點古怪，對它感興趣已經很時髦了。”
他和其他人正在努力回答有時看起來更像哲學課中的提示的問題。
金錢能永遠存在嗎？
如果你的身體被低温保存，你算死了嗎？
如果你只有大腦，你算復活了嗎？
如果你被複活了，你還是同一個人嗎？
這麼多好的法律問題 — “眾議院認為復活的人在法律上是不同的，部分原因是一個人不能成為自己信託的受益人” — 但也有很多好的財務問題。
這裏有一個問題：你應該為你的長眠購買比特幣嗎？支持比特幣的論點是你可以持有它，無限期地，而不依賴任何人：如果你把10個比特幣放在一個錢包裏，只有你知道私鑰，然後你死了，被冷凍，200年後復活，沒有人會拿走你的比特幣，法律上的繼承和永續信託規則無關，你也不需要一些為了照顧你的資產而制定的託管人和財務顧問的繼承計劃。3 你只需要確保在臨死時記住你的私鑰。法律規則可能會改變，人類機構可能會改變，但你的比特幣是不可變的。
反對比特幣的論點當然是，如果人們停止重視比特幣會怎麼樣？把你的錢放在比特幣裏是對其他人類機構變化的一種對沖，但這把很多雞蛋放在了一個人類機構的籃子裏，“把比特幣當作貨幣。”4 押注這比其他任何東西更持久有點奇怪。
更普遍地説，什麼才是貨幣？“在後-[人工通用智能]世界中，貨幣將扮演什麼角色可能很難確定，”OpenAI對其投資者説，如果OpenAI在任何人解凍頭顱之前就達到人工通用智能，你可能會把錯誤的東西留給你的未來自己。
事情發生
超級富豪家族辦公室通過激進投注放棄隱私。新好萊塢大亨大衞·埃裏森處理艱鉅的待辦事項清單在派拉蒙交易後。共同基金在打擊SEC‘擺動定價’計劃中看到勝利。 房地產欺詐指控隨着商業地產價值下跌而不斷擴大。在SpaceX，埃隆·馬斯克自己的取消文化正在蓬勃發展。特斯拉和馬斯克的對手就數十億美元的律師費展開對決。埃隆·馬斯克的X增長停滯。愛達荷州男子向氣球投擲筷子以獲得他的第180項世界紀錄。
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美國證券交易委員會可能 無法 為加密貨幣制定新規則？多年來，我們一直在討論加密行業經常表示希望SEC（或商品期貨交易委員會，或國會）制定規則來監管加密貨幣市場，以便行業能夠獲得監管明確性並繼續構建金融未來或其他內容。相反，加密行業人士抱怨説存在“執法監管”：SEC並沒有撰寫明確規則規定允許什麼，而是決定允許什麼，然後起訴已經這樣做的人，讓他們支付鉅額罰款。