激進分子短褲仍然可以享受樂趣 - 彭博社
Matt Levine
簡短而明確
我們上個月談到了美國證券交易委員會和司法部對激進做空者安德魯·萊夫的案件。投訴的要點是：
- 萊夫會做空一隻股票，然後發佈關於該股票的負面報告。當他發佈報告時，股票通常會下跌。然後他會很快平倉（回購他做空的大部分或全部股票），從因他的報告造成的下跌中快速獲利。
- 他的報告非常明確地表明他已經做空了該股票，但他並沒有公開告訴人們他何時通過回購股票來平倉，事實上他有時會在推特或電視上説他仍然在做空，而實際上並不是。
我的基本分析是：
- 上述要點1顯然是完全可以的——你被允許這樣做，這不是欺詐——儘管這讓人感到不快。萊夫的報告能夠持續多年影響股票的唯一方式是這些報告通常是正確的，事實上他的許多報告都是正確的。他快速平倉與否並不重要：萊夫會迅速獲利，以便繼續進行另一個做空，但快速獲利的唯一原因是其他投資者相信他的説法。這裏有一種分工，萊夫識別做空機會並收取佣金，而其他投資者則根據他的分析投入資本進行長期做空押注。
- 要點2確實有一些不利的事實。我認為萊夫並不需要在他平倉的那一刻就披露，但另一方面，你不應該到處主動撒謊關於你的頭寸。
- 這似乎與我相關，儘管與SEC無關，萊夫的實際報告是否大多誠實、勤勉和正確，或者大多是他編造的胡言亂語以操縱股票。就我所知，答案大多是前者。
其他激進做空者的主要收穫是什麼？（這不是法律建議！）最明顯的收穫是：不要 撒謊 關於你的頭寸；如果你做空一隻股票，發佈一份報告，平倉你的空頭，然後 再 在電視上被問到“你有沒有回購任何股票”，你可能應該説一些像“無可奉告”或“是的”或“我們支持我們的報告，並認為這隻股票在長期內會下跌，但我們的商業模式涉及限制風險並利用我們報告的短期影響，所以是的，我們已經回購了股票。”
彭博社觀點新特朗普指控暴露了最高法院的失誤墨西哥將為AMLO的司法復仇付出高昂代價：JP Spinetto扎克伯格的言論自由“認錯”是一種手法墨西哥將為AMLO的司法復仇付出高昂代價但也許更廣泛的收穫是，你必須對整體商業模式更加小心。特別是，SEC似乎認為激進做空者在發佈報告後迅速平倉是有某種 固有欺騙性 的。
SEC對此是錯誤的，但你總是可以增加更多的披露。如果你發佈一份做空報告説“我們做空XYZ，我們認為它會跌到零，但如果股票在我們發佈這份報告後下跌，我們會迅速平倉”，那麼SEC就真的不能説你在欺騙了，對吧？
昨天Kerrisdale Capital 發佈了一份 激進做空報告，報告末尾附有一份特別長的免責聲明，提到Left案件：
鑑於這一投訴，並遵循其邏輯，也許假設以下內容會對投資者有所幫助：假設我們在發佈之前大量做空了被覆蓋發行人的股票，並假設我們將在發佈後立即大量購買被覆蓋發行人的股票以覆蓋我們的空頭頭寸。…
美國證券交易委員會的投訴暗示我們可能知道在發佈後如何交易某種證券，如果交易涉及在發佈後不久平倉大量頭寸，那麼如果投資者不知道這一點，我們就會構成證券欺詐……因此，在沒有逐秒交易更新的情況下，為了讓投資者不覺得我們可能在發佈後很快平倉大量頭寸而感到不公，請假設這正是我們將要做的。這樣，你就不會被，呃，欺詐了。或者類似的事情。
此外，投訴還指出，當Left傳達價格目標時，但在這些價格目標達到之前就平掉部分或全部頭寸，這也是證券欺詐。我們在報告中也傳達我們認為某些證券的價值。它們不是“價格目標”。市場可以在非理性的狀態下持續很長時間，而一個人則無法在這種狀態下保持償付能力，因此Kerrisdale在其報告中並不針對任何價格。相反，我們使用一些估值方法來估算某種證券或公司的“公允價值”。例如，我們認為某些股票的價值為零，即$0.00。毫無價值。但Kerrisdale從未持有空頭頭寸直到其達到$0.00。在我們看來，股票的公允價值可能是$0.00，但我們針對平倉空頭頭寸的目標價格將基於多種原因而有所不同，其中許多原因並非基本面性質，大多數與Kerrisdale努力履行其對客户賬户的信託責任有關。再次注意，我們並不建議我們的通訊讀者購買、出售、做空或以其他方式交易任何證券；我們只是解釋我們在某種證券中持有多頭或空頭頭寸的原因。鑑於沒有提出任何建議（我們不是你的財務顧問，更不用説甚至不知道你是誰），我們當然不建議你或任何人持有某種證券，直到我們估計的證券公允價值達到。但是，再次遵循投訴的邏輯，似乎我們應該請你假設我們將在任何我們在報告中討論的股價公允價值估計達到之前很久就購買以覆蓋被覆蓋發行人的股票。所以請假設這一點，顯然。
喜歡一個好的諷刺法律免責聲明。
看：Lumen 昨天在 Kerrisdale 的報告中下跌了 14.5%。 “Lumen Technologies 股份下跌，因為 Kerrisdale 説它是做空的，”彭博社的標題説，但從技術上講，Kerrisdale 自己的報告説你應該假設它 不 再做空了：“假設我們會立即購買大量的被覆蓋發行者的股票，以覆蓋我們的短期頭寸，緊接着發佈。” 股票下跌是因為 Kerrisdale (1) 做空了它，並且 (2) 發佈了一份惡意報告，稱“Lumen 使用了一系列引人注目的標題來將 AI 的崛起描繪為復興公司黯淡的轉機希望的關鍵，但這實際上只是一個透明的嘗試，試圖附着於市場上最熱門的主題，”並且“我們預計 AI 交易的炒作將消退為悲慘的傳統電信現實，使公司的股價就像它的光纖一樣——埋在地下。”報告的內容 是導致股票下跌的原因，而不是 *Kerrisdale 的持續做空頭寸：*就市場所知，Kerrisdale 昨天在股票下跌時平掉了它的全部空頭頭寸。1
而市場並不在乎！Kerrisdale 可以通過其分析的內容和其在其他良好做空判斷中的業績記錄的某種組合來影響一隻股票。市場看到 Kerrisdale 的報告就説“啊，如果他們做空了這隻股票，我想賣掉它。”市場並不説“……但我只想在 Kerrisdale 繼續做空的情況下賣掉這隻股票，因為一旦他們平掉他們的賭注，這隻股票可能又好了。”這並不是激進做空商業模式的重點。沒有人關心 Kerrisdale 的 交易。他們關心的是 Kerrisdale 的 報告。
這顯然與Left自己的案件相關！Left、SEC和DOJ指控，明確撒謊關於他是否已經平掉了空頭。這很糟糕，你不應該這樣做。但SEC和DOJ還指控投資者因這些謊言而受到欺詐，這些謊言對他們的投資決策是重要的，我對此並不太確定。我寫道：
我認為這裏的關鍵是，如果他在某些重要事實方面欺騙了人們，那就是證券欺詐。如果人們四處認為“我需要和Andrew Left進行相同的交易”，而他説“我做空了公司X，並且此刻仍在做空，並將持續做空幾個月”，而他們相信他關於他的頭寸，所以他們做空了公司X，而實際上他已經回補了他的空頭，那麼這就是關於一個重要事實的欺詐。
但我認為這並沒有發生？我認為發生的是，人們四處認為“Andrew Left在尋找做空股票方面有良好的記錄”，而他説“公司X是個欺詐，我在做空”，他們相信他關於公司X，所以他們做空了公司X。如果他對公司X是個欺詐這一點誠實、勤奮且大部分正確，那麼，你知道，基本上沒有傷害，沒有過錯？即使他立即平掉了空頭？
Kerrisdale告訴其讀者假設它會立即平倉，而股票仍然暴跌，這表明Left也是如此：人們並不真正關心他是否平掉了空頭；他們關心的是他的分析是否正確。如果他上電視説“是的，我今天早上平掉了所有空頭，因為股票下跌，但讓我告訴你為什麼這家公司不好”，他會產生大致相同的效果。
禁運
有時一家公司會説“我們將在明天下午4:05在我們的網站上發佈市場動向新聞”，而你希望在其他人之前稍微提前獲得這些市場動向新聞，以便你可以在其他人之前進行交易。有各種非法的方法可以做到這一點——黑入公司的系統，賄賂投資關係部門的人等等——我們在這裏不討論。但這裏有兩種，呃，看起來更温和的方法2：
- 在 下午4:05之前，你可以嘗試刷新公司的網頁，看看新聞是否提前出現。如果這種新聞通常在一個單獨的網頁上發佈，並且URL是可預測的，那就去預測一下，看看在3:58時是否能找到它。如果上個季度的財報發佈是“xyzcorp.com/investor/earnings_2024q1.html”，那就試着在瀏覽器中輸入“xyzcorp.com/investor/earnings_2024q2.html”，看看會發生什麼。也許有人提前上傳了它。
- 在 下午4:05之後，如果由於某種原因新聞 還沒有 出現在公司的網頁上，你可以……打個電話？撥打投資關係部門的電話？説“嘿，你説財報會在4:05發佈，現在是4:07，你能告訴我財報嗎？”也許他們會告訴你？
我不知道這些在大型股票投資中能增加多少阿爾法，但它在 交易美國就業數據方面奇怪地有效：
上週，由於技術故障，美國政府未能按時分享關鍵的工資數據，勞動部的一位發言人表示，工作人員在發佈數據之前就已向來電者提供了這些數字……
發言人表示，8月21日，BLS對工資數字的初步基準修訂的發佈延遲超過半小時，迫使工作人員手動上傳數據。雖然這些數字在華盛頓的外部網絡用户中直到上午10:32才可用，但到上午10:10，BLS員工已經能夠在網站上內部查看這些數字。
發言人表示，局內缺乏溝通，加劇了員工如何回應公眾詢問的問題。由於上午10點的禁令已經過去，一些擁有信息的BLS員工將其提供給了聯繫他們的人。
上週的事件是BLS近期一系列失誤中的最新一起。今年5月，它意外地提前30分鐘發佈了消費者價格指數數據，而在年初的記錄顯示，一名BLS經濟學家與主要華爾街公司就一些不廣泛可用的美國通脹數據進行通信。
我們當時討論了5月的事件：數據早早就出現在網站上，因此不斷刷新網站的人可能會有先機。在這裏，數據在網站上晚了，但如果你打電話詢問，他們會給你。
説市場應該這樣運作有點誘人嗎？在這裏，一些交易者相對於其他交易者的優勢在於他們願意尋求更好的信息。他們通過勤奮、堅持、禮貌和設置日曆提醒獲得了更好的信息，而不是通過欺騙或作弊。似乎他們得到了獎勵是公平的？這對BLS來説並不是一個好形象——他們的工作是同時與每個人溝通——但對那些打電話的人來説是好的。
Nvidia
與此同時：
分析師表示，Nvidia的收益對美國市場的重要性已與關鍵經濟數據相當，因為這家芯片製造商準備公佈季度業績，讓投資者評估人工智能繁榮的健康狀況。…
Nvidia的股價今年飆升了160%，得益於對其芯片驅動的人工智能支出的激增，目前市值達到3.1萬億美元，僅次於蘋果。它佔S&P 500的約6%，並且佔基準今年18%漲幅的四分之一以上。
Nvidia已成為“宏觀日曆上最重要的事件之一”，德意志銀行的分析師表示，最近的業績導致的市場反應“與美國就業報告或消費者價格指數發佈後的驚喜走勢相媲美”。
該銀行指出，Nvidia在2月份公佈業績後，S&P在第二天上漲了2.1%，這是今年的第二好日表現。
好吧！顯然你知道我們在這裏問的問題：如果你在Nvidia公司投資者關係部門工作，並且你提前一天得到了財報，而這些財報是意外的好消息，你應該如何處理這些信息？什麼都不做，答案就是什麼都不做，但這裏有一些其他假設的答案，雖然這些都不是法律建議：
- 購買Nvidia股票和短期的虛值看漲期權，這些期權在財報公佈時會漲。我相信我不需要向你解釋為什麼這是個壞主意。（這屬於非法內幕交易。）
- 購買其他相關公司的股票，這些公司也參與人工智能的繁榮，當Nvidia公佈好財報時，這些股票可能也會上漲。這被稱為“影子交易，”這也可能是個壞主意，儘管比選項1稍微好一些。
- 購買基於標準普爾500指數的大型美國股票的 指數基金，或者可能是更專注於科技的納斯達克100指數，這些在Nvidia公佈好財報時也可能會上漲。部分原因是Nvidia是這兩個指數的重要組成部分，因此如果它的股票大幅上漲，這將機械性地推動指數上漲，但也部分因為你預計這些指數中的其他股票會對Nvidia的消息做出積極反應。如果Nvidia的財報被認為是“宏觀日曆上最重要的事件之一”，而你提前知道了財報，假設你可以進行一些宏觀押注。這讓我覺得這和選項2一樣糟糕，基本上是 另一種形式的影子交易。
- 做空國債？看漲美元？看漲石油？事實上，Nvidia與這些宏觀經濟變量之間似乎沒有太多相關性，但如果有效，這將是影子交易中的一個有趣新奇。
我再次認為，作為一名擁有提前獲取收益信息的Nvidia員工，做這些事情並不是一個好主意，但這不是法律建議，規則似乎有些模糊，如果你在做這些事情，請給我發郵件。3但是基本規則似乎是，如果你在Nvidia工作期間獲得了關於Nvidia的重大非公開信息，你有對Nvidia的責任不以此為自己的利益進行交易，無論“交易”是指“交易Nvidia股票”還是“交易指數基金”。
但這裏還有另一個問題：關於Nvidia呢？如果你是Nvidia的首席財務官，提前一天獲得收益信息，並且這些信息出乎意料地向好，而你管理着超過300億美元的現金和可交易證券在Nvidia的資產負債表上，你是否會有一點點誘惑去進行一些交易？當然不是在Nvidia股票上——那是內幕交易——而是在標準普爾500基金上？把300億美元投入標準普爾一天，賺2%（6億美元），這並不是那麼多——Nvidia上個季度的淨收入幾乎是150億美元——但這仍然相當於你季度收益的4%的提升。而且Nvidia當然沒有責任對自己不利用自己的信息進行宏觀投資？4
我的意思是，這可能不值得：市場獎勵英偉達通過銷售芯片賺取利潤，而不是通過做可疑的股票交易，市場對這些收益的倍數可能是負的。（“他們分心於核心使命，現在只是在進行股市賭博，賣掉！”）如果你是英偉達的首席財務官，你可能忙於管理其豐厚的收益和/或自己變得富有；為什麼要花時間進行一點輕微的影子交易呢？不過，對於一家公司來説，自己產生重要的宏觀新聞確實很奇怪，如果我能夠產生自己的宏觀新聞，我可能會用它來進行宏觀投資。
兩個西格瑪
我最喜歡的 30 Rock 笑話之一是傑克和麗茲參加一個六西格瑪活動，在那裏“傑克與六個西格瑪會面，這六個男人各自體現了六西格瑪的核心特徵：團隊合作、洞察力、殘酷、男性增強、握手能力和努力工作。”5 這是一個笑話：六西格瑪是一套真實的流程理念，但這個名字是對缺陷率非常低的統計參考；並沒有六個傢伙。
兩個西格瑪是一個對沖基金，它的名字也是對統計的一個參考，雖然老實説是一個更奇怪的參考。6 另一方面，它長期以來一直由兩個聯合創始人管理，很容易將他們視為兩個西格瑪。他們並不體現團隊合作：
Two Sigma Investments 的億萬富翁創始人——約翰·奧弗德克和大衞·西格爾——在多年爭吵後將日常管理權交給兩位新的聯合首席執行官，並將辭去日常管理職務。
他們將繼續擔任聯合主席，並就600億美元的公司在量化投資和技術方面提供建議，他們的股權將保持不變，彭博社看到的週三給投資者的信中提到。首席商務官卡特·萊昂斯，這家公司的13年老將，以及前拉扎德總法律顧問斯科特·霍夫曼將於9月30日接任聯合首席執行官。
奧弗德克和西格爾之間的關係變得如此緊張，以至於Two Sigma在2023年3月的監管文件中將這一裂痕視為重大風險——這對於任何對沖基金來説都是不尋常的舉動，更不用説像Two Sigma這樣神秘的基金。該公司在其23年曆史上最大的人事改革旨在促進其最高領導者之間的更好合作。
對沖基金公司有點像科技初創公司，因為在創業之初，創始人/首席執行官主要需要技術和籌款技能，但當你發展成一家巨型公司時，你需要的是行政和外交技能。一些創始人/首席執行官能夠無縫地從一種版本成熟到另一種，但有些則不能。
誰控制中央銀行？
區塊鏈 解決了這個問題：
奪取利比亞中央銀行控制權的陰謀涉及從行政命令到警察包圍大樓的一切。但它缺少一個關鍵要素：實際接管運營所需的密碼。
隨着由OPEC國家兩個對立政府之一支持的新領導層在首都的海濱總部定居，任何勝利的感覺都是短暫的。利比亞東部的競爭政府不僅關閉了石油生產以作回應，而且監管機構的新員工也在努力恢復支付流動。
“我告訴你一件事：給人們密碼，”新任臨時副行長阿卜杜勒-法塔赫·加法爾在一次電視簡報中説，目的是向公眾保證銀行在安全的手中。對他被罷免的前任薩迪克·阿爾-卡比爾——目前下落不明——的呼籲似乎無濟於事。
這一混亂是利比亞東部和西部政府之間潛在危險對峙的最新曲折，控制數十億美元石油收入的機構使其成為一項重要資產。
我在開玩笑；顯然區塊鏈並不能解決這個問題。7但是我們 時不時 在這裏 談論 關於 “誰控制一家公司”的相關問題，我指出股東投票、以董事會為中心的治理、首席執行官任命等法律細微差別，有時並不如“誰擁有前門的鑰匙”和“誰擁有更新網站的密碼”這樣的問題重要。在中央銀行中，“誰擁有實際貨幣的密碼”是一個相當核心的問題。
現在，在中央銀行中，正如在公司控制鬥爭中，有一方最終可以訴諸於持槍者的權威，他們會包圍大樓並護送另一方離開。這是大多數法律細微差別的背景：如果法律規定一方勝利，而另一方留在大樓內，最終法律會派持槍者將他們趕出去。持槍者還會要求失敗的一方提供密碼，可能是在槍口威脅下。8但是如果失敗一方的下落不明，你可能會陷入僵局。
不客氣
昨天的 專欄包含了一種有些理想化的會計描述，最後以“你們中的一個會給我發郵件説‘我是四大會計師事務所的會計師，謝謝你欣賞我的藝術。’”結束。報告一下，我收到了至少七封來自會計師的郵件，他們説“謝謝你欣賞我的藝術”，其中三封實際上是四大會計師事務所的合夥人。事情順利時真不錯。
事情發生
滙豐銀行新任首席執行官考慮削減中層管理層。美國證券交易委員會在強烈反對後撤回對共同基金的‘波動定價’要求。財政部放寬對反洗錢的最終規定，適用於投資顧問和房地產經紀人。花旗集團在追求小型企業客户方面看到收入增長。超微推遲10-K報告以評估報告控制。學生貸款債務吸引私人信貸投資者。巴菲特的伯克希爾哈撒韋市值超過1萬億美元。馬斯克的法律鬥爭推動德克薩斯州的長遠競標成為法院中心。綠洲樂隊粉絲‘擔心票務爭奪戰’為週六策劃戰術。
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