時間就是金錢，債權人尋求重組勝利 - 彭博社

2024年9月11日，西班牙馬德里的Intrum AB辦公室。

攝影師：保羅·漢娜/彭博社 歡迎來到邊緣。在倫敦的是朱莉亞·莫普戈，在法蘭克福的是利比·切裏，我們正在跟蹤債權人在責任管理交易中努力獲得償還的情況。我們還有關於Dish、Krakatau和ICG的最新消息。請通過此鏈接訂閲。請將反饋和提示發送至[email protected]或在X上私信@gmorpurgo。

時間就是債權人尋求重組勝利的金錢

在一個對狡猾債務人危險保持警惕的重組市場中，債權人正在尋找他們能獲得的任何優勢——包括時間。

正式的債務重組通常會平等對待同類債務的持有者。但最近轉向庭外談判的趨勢使一些投資者開始關注近期到期的債務，希望獲得更好的條款。

這一概念在業內被稱為時間優先權，認為公司不會冒着未能償還即將到期的債務的風險，即使他們對長期債務有更激進的減記計劃。雖然不能指望每次都能按面值償還，但理論上，短期債務的投資者至少會獲得比其他人更好的條款。

持有最近到期證券的好處在瑞典債務收集公司改革和總部位於盧森堡的包裝製造商阿爾達赫的債務中顯現出來，其中最短到期的債券得到了全額償還。即使他們不能全額償還，他們也會比其他人償還得更多。

實際上，事情並不總是如此。巴克萊的策略師在七月發佈的一篇研究論文顯示，近期到期的債券在13個最近的負債管理案例中僅在四個案例中表現優於其他債券，這些案例是指公司與債權人在法庭外達成協議的情況。

“起初，較短期限的到期債務在負債管理中表現會更好，但一旦進入正式的債務重組，就不一定了，” 埃利奧·隆巴爾迪， Acasta Partners的投資組合經理説。“但這並不是絕對的。”

不確定的結果

最短到期的債務在不到三分之一的案例中表現優於其他債務

來源：巴克萊研究

當然，有一些良好的歷史例子表明，時間優先權確實豐厚地回報了短期投資者。例如，在2021年希臘遊戲運營商 Intralot 的重組中，達成了一項協議，使得一組到期債券的債權人受益。

2024年到期的債券持有人遭遇了減記，儘管他們的債務在資本結構中與短期債券的合同排名相同。一組2024年債券持有人嘗試對該交易提起訴訟，但未能成功。

在其他案例中，情況並不那麼明確。Intrum確實全額償還了其2024年債券和2025年定期貸款，但2025年到期的債券被歸入與其他長期債務相同的類別。大多數2025年債券的持有人反對該交易，而該交易已經獲得超過72%的債權人的支持，他們認為該交易未能尊重時間優先權。

然後是德國住宅房東阿德勒的案例，這表明如果債務人真的缺乏現金，持有短期債務的優勢可能微不足道。

近期債券持有人在重組協議中被優先考慮，但後來他們的優先條款被英國上訴法院拒絕，法院認為長期債券持有人受到了不利影響。法院辯稱，當重組計劃的替代方案是破產時，所有債權人必須平等對待。

法國阿爾蒂斯可能成為下一個重大考驗。這家陷入困境的電信公司的短期債券持有人如果債務談判拖延到明年初，可能會走運。該公司在三月份的財報電話會議上首次提出了減記的提議，但直到七月份才正式接觸債權人。市場交易者持樂觀態度：該公司到期於二月份的優先債券報價為96.4歐分，比2027年到期的同等級債券高出20歐分。

高度警惕

• 精神航空為重組其債務並避免申請破產而進行的努力遇到障礙，因為與債券持有人的數月談判未能達成協議。
• 紡織公司萊卡正在與其債權人談判，關於延長超過10億美元的迫在眉睫的債務到期。
• 斯里蘭卡的新總統自上任以來首次與國際貨幣基金組織官員舉行會議，並啓動了推進國家債務重組的步驟。
• 加納獲得了來自其國際債券持有人的“壓倒性”參與和支持，以重組130億美元的歐元債券，這是標誌着西非國家債務重組結束的關鍵步驟。

最新消息… Dish

Dish Network的債務持有者並不打算接受16億美元的損失。Dish與其競爭對手****DirecTV的擬議合併需要大多數債券持有人交換合併實體發行的新票據。

一些提議的條款對面值施加高達40%的減值，貸款人對提議的經濟條件並不滿意。一個債權人指導委員會有足夠的立場來阻止這筆交易，並計劃這樣做，Jill Shah和Reshmi Basu報道。

Dish債券在DirecTV交易宣佈後漲跌

交易將要求債券持有人承擔大量減值

來源：彭博社

作為債權人反抗的第一步，涉及的97億美元債務的大多數持有者計劃同意將合作協議延長超過一年至2026年。如果過程拖延，這將使該集團更長時間地團結在一起。

接下來，他們將尋求與公司就更好的經濟條件開始談判。對於Dish的聯合創始人Charlie Ergen、母公司EchoStar和TPG，新買家，達成交易的 stakes 非常高。

邊緣的筆記

在金融系統中流動了十多年額外現金後，輕鬆貨幣時代的資產估值正面臨前所未有的考驗。

這種壓力在房地產中可能最為明顯，從美國的辦公樓到中國的公寓，所有的價格標籤都受到質疑。現在，你還可以將英國的房車公園加入這個列表，盧卡·德·保利和西拉斯·布朗寫道。

英國投資管理公司中間資本集團正在起訴房地產服務公司艾維森·楊，理由是其估值被認為被誇大。被指控的虛高價格涉及一組房車營地——對於我們的美國讀者來説是拖車公園——由一家現已倒閉的公司RoyaleLife經營，ICG曾向該公司貸款數億英鎊。

艾維森·楊的“出租”標誌立在美國弗吉尼亞州阿靈頓的一棟辦公樓外。攝影師：安德魯·哈雷爾/彭博社RoyaleLife去年倒閉，許多貸方將該集團的單位置於管理之下。該集團的所有者鮑勃·布爾在12月被宣告破產。

這是我們在這裏報道的最不尋常的困境之一，但可疑估值的問題在整個房地產行業中具有更廣泛的共鳴。

房地產貸款機構根據物業估值的最大比例提供信貸，英國的高級債務提供者在過去十年中通常提供約60%的比例。提高 基礎估值 將允許房東借入更多資金，減少他們所需的股本並提高回報——但也使貸款人面臨在價格下跌時更高的損失風險。

ICG的舉動讓人想起全球金融危機後的情況，當時在物業價值崩潰後，針對評估師的索賠激增。這也引發了關於房地產經紀公司潛在利益衝突的問題，這些公司為投資者提供包括銷售和租賃建議在內的多種服務，同時也提供估值。

新興問題

一項計劃 旨在重組印尼最大鋼鐵製造商 PT Krakatau Steel 的15億美元貸款，再次引發了投資者對該國陷入困境的國有公司的擔憂，Harry Suhartono 報道。

該計劃是在標準普爾全球評級將 PT Krakatau Posco 的前景下調至負面後提出的，這使其在出售債券僅四個月後面臨失去投資級別的風險。2027年和2029年到期的美元債券利差上個月達到了歷史最高水平。

公司及其銀行最近就一項主重組協議進行了談判。這是在2020年重組20億美元債務後發生的類似交易。

公司面臨運營挑戰，包括其一處工廠發生火災以及多年來自廉價鋼鐵進口的競爭壓力。

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