從摩根大通到花旗，隨着特朗普加劇緊張局勢，銀行正重新審視中國——彭博社

插圖：Carolina Moscoso

去年12月中旬，華爾街各大銀行的代表與美國財政部官員會面，試圖釐清客户如何遵守針對投資涉國家安全風險中企的新規。

據知情人士透露，高盛、摩根士丹利等投行代表離開會議時仍困惑不已——關於哪些交易符合規定、需要提交哪些報告才能滿足複雜指引要求，他們的問題比答案還多。這些人士因無權公開討論會議內容而要求匿名。

「銀行在提議交易時可能會更加謹慎」，安理國際律師事務所合夥人Christian Davis表示，該律所提供國家安全法相關建議，「預計這將對中國企業的投資產生寒蟬效應」。

美方模糊的指引只是華爾街機構試圖進軍中國67萬億美元金融服務市場時面臨的嚴峻挑戰的最新例證。中國銀行業對外開放五年後，金融機構正遭遇雙向擠壓：中國經濟疲軟導致交易流萎縮，而美國對華投資限制不斷加碼。如今隨着兩國互徵新關税，特朗普任內緊張局勢升級，前景可能進一步惡化。

投行在華擴張計劃的瓦解標誌着華爾街的重大轉向。這個曾經的全球金融明珠正在褪色，迫使大行重新調整增長戰略。儘管許多機構將亞洲資源轉向日本和印度，但中國市場的空白難以填補。根據早期預測，到2030年全球銀行對中國風險敞口超過450億美元，年利潤總額近90億美元。

2019年傑米·戴蒙在北京。攝影師：朱莉婭·馬爾基/彭博社這種低迷情緒與幾年前毫無節制的樂觀形成鮮明對比，當時摩根大通首席執行官傑米·戴蒙談到要將"全力"投入中國，而高盛集團在其最樂觀的情景下預計將員工人數翻倍。這些雄心壯志如今已化為泡影：沒有一家外資銀行在中國實現有意義的盈利，大多數銀行已縮減投資並裁員。交易放緩至停滯狀態，過去四年中有三年股市下跌，而美國股市卻飆升。

“華爾街銀行既誤判了形勢又過於樂觀，“硅谷銀行前首席執行官肯·威爾科克斯説，他曾在中國開展業務並寫了一本書講述這次冒險經歷。“誤判在於中國共產黨有着悠久的假動作歷史。”

華爾街大銀行的領導人曾經公開表達對中國的承諾，現在則更加沉默。對大多數人來説，戰略已轉變為堅守陣地、最小化成本以及避免失誤或聲譽風險。熟悉此事的人士表示，這種被動策略幾乎沒有大膽行動的空間，除非美國減輕對中國的壓力，否則不太可能發生重大變化。

一個顯著的變化是，在多數國際大行的高層亞洲議程中，中國已基本淡出。來自日本和印度業務的收入增長緩解了衝擊，儘管中國政府接連推出刺激措施，部分高管仍對中國前景能否實質性改善持懷疑態度。

華爾街大行縮減中國業務佈局

交易荒與中國風險令銀行業承壓

數據來源：10-K年報文件

注：2024年數據截至第三季度

撤退跡象不斷累積，近兩年尤為明顯。經過多輪裁員後，全球金融巨頭已將中國團隊裁減至監管要求的最低運營人數。對華綜合風險敞口（含信貸、交易及投資）縮水達五分之一。2023年四家銀行在華合計利潤僅為3370萬美元（主要來自與境內機構的經紀業務合作），而2020年為小幅虧損。

更早數據顯示，高盛證券子公司2019-2023年在華累計盈利4.9億元人民幣（6700萬美元），僅相當於該行2023年全球淨利潤130億美元的0.5%，與首席執行官蘇德巍2024年3900萬美元的薪酬包相差不遠。同期摩根大通在華經紀業務僅盈利2600萬美元，相較其2024年全球570億美元盈利可謂九牛一毛。

華爾街在華微薄利潤

五年後銀行仍獲利甚微

來源：公開文件

每家銀行都在不同程度上感受到了壓力。

高盛中國員工人數較2022年峯值下降15%，這是由交易活動急劇減少引發的連續兩年裁員所致。目前400多人的規模雖較五年前增長超三分之一，但遠低於該行將員工數翻倍至600人的最樂觀預期。該行已不再公佈其在華風險敞口數據。

知情人士透露，瑞銀集團在中國大陸的投行員工數自2019年以來已減半，至2024年底約為50人。

摩根大通2023年進行了重大領導層調整：任命本地法人銀行新行長、資產管理實體新中國區負責人，並啓用兩名香港高管擔任中國區聯席主管，這在其在華歷史上是前所未有的戰略重組。知情人士稱，該行甚至為美國實施類似對俄全面制裁的最壞情況制定了退出中國預案，包括將關鍵客户和公司數據移出或轉移出中國的應急計劃。近年來，多位摩根大通全球管理層人士在內部會議中屢次表達對中國市場的擔憂。

摩根士丹利去年實施了多年來最大規模裁員，並因預期盈利有限而更謹慎地推進在岸擴張。隨着疫後經濟復甦乏力，該行收縮了雄心，放棄建立境內券商以專注衍生品和期貨的精簡策略，目前主要通過香港監管其大部分中國經紀和諮詢業務。

花旗集團已退出其在中國內地的個人財富管理業務，這是該行在亞洲和歐洲全面收縮零售銀行業務的一部分。據知情人士9月透露，由於美國監管機構要求該行優先解決國內數據和風險管理問題，其在中國設立證券公司的計劃已遭遇障礙。美國銀行是唯一未在中國內地設立證券業務的華爾街巨頭，不過其在香港設有業務。

相關銀行代表拒絕置評。

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回顧來看，市場對中國開放的狂熱預期可能被錯置，且這種熱情確實轉瞬即逝。短短數月內，隨着疫情和房地產危機抑制經濟增長，加之北京從房地產到科技行業對高增長領域實施整頓，股票、債券發行和併購交易便開始放緩。

2022年5月，北京上班族排隊出示核酸檢測陰性證明後進入辦公場所。攝影師：Kevin Frayer/Getty Images金融科技巨頭螞蟻集團IPO的失敗給銀行前景帶來重大打擊。北京在最後一刻叫停這宗本將成為史上最大規模、募資350億美元的IPO，這一震驚全球市場的舉動使得花旗、摩根大通等機構錯失鉅額承銷收入。北京叫停

IPO市值從2020年的歷史高點暴跌，直至去年末才略有回升。不僅市場低迷，全球投行也未能從中國本土巨頭手中奪取多少業務。儘管開放政策被大肆宣揚，過去五年間僅有高盛和瑞銀兩家外資行曾躋身香港IPO承銷榜前五。它們在內地IPO市場同樣未能打開局面，不過在香港二級市場交易中正逐步獲得業務。

香港IPO市場回暖 但仍未恢復至疫情前水平

數據來源：彭博社

注：2024年數據截至12月16日

離岸債券市場情況類似，在房企違約潮導致高收益債市場幾近關閉後，滙豐控股成為開放政策實施以來唯一進入垃圾債承銷前五的外資行，而最近一次入圍已是2021年。涉及中資企業的併購交易同樣萎縮，直到去年隨着瑞銀登頂才有所反彈。

雖然中國允許外資銀行通過收購本土合作伙伴獲得控股權，但多個關鍵領域仍基本處於封閉狀態。獲取新增業務牌照流程冗長，受制於結構化產品的嚴格監管，證券化市場仍對外資關閉。財富管理領域繼續由本土機構主導，貝萊德等外資機構難覓發展空間，先鋒集團更於2023年全面退出。

部分銀行家認為，這些限制表明中國的開放政策比宣傳的更為複雜。一位要求匿名的大型華爾街投行高管表示，對民營經濟的整頓、資本流動的管制以及不斷加強的黨組織管控，都阻礙了實質性進展。

高管們長期以來一直承認，他們在中國的證券業務仍受到限制，無法與最近因交易渠道枯竭而重新開始削減費用的本地券商競爭。即使在開放之後，全球銀行的內地實體在其整個大中華區業務中所佔的比例仍然很小，大部分收入和利潤來自香港。

中國金融監管機構的代表沒有回應置評請求。

高盛、瑞銀的中國銀行家人數降至五年低點

瑞銀的內地投行人員規模縮減了三分之一

資料來源：公司文件

事後看來，這證明了美國銀行等公司的做法是正確的——摩根士丹利在較小程度上也是如此——它們避免在內地進行大量資本支出，而是從香港經營大部分中國業務。對於其他公司來説，退出中國並不容易。知情人士表示，放棄牌照可能會發出負面市場信號，加劇與監管機構的緊張關係，並使未來的重新進入複雜化。

對於非美國銀行來説，中國的前景並不那麼嚴峻。歐洲和其他全球公司正在重新調整他們的策略，認為市場被過度拋售，並準備復甦。

知情人士稱，總部位於蘇黎世的瑞銀不受美國政府壓力的束縛，正在推進今年獲得證券業務全部所有權，並預計在2024年創紀錄的增長後會有更多收益，當時其大中華區股票業務增長超過20%。作為樂觀情緒的一個跡象，該銀行上個月在上海舉行的會議上發現外國參與度顯著上升。

部分美國銀行仍看好中國潛力，認為這是一項需長期佈局、多年後才能見效的投資。一位資深投行高管表示，儘管由於政經博弈日益複雜化導致收入預測愈發不可靠，但預計2025年仍將實現兩位數增長。

香港市場持續為美資銀行貢獻可觀利潤，歷來是大中華區收益的主要來源。知情人士透露，摩根士丹利2024年在香港和中國內地的股票及交易業務增長超20%。近期港股隨中國加入人工智能熱潮的跡象反彈，上週創下三年新高，也令銀行家們備受鼓舞。

然而中國政府提振經濟的舉措未能促使國際銀行調整擴張藍圖。高管們指出，雖然交易渠道略有復甦，但企業仍面臨現金流困境、消費需求疲軟及外資對中國股票興趣減退等問題。

特朗普因素成為華爾街野心的最新變數，也可能是最大變數。這位美國總統已對中國加徵10%關税，上週更誓言對所有鋼鐵鋁材進口徵收25%關税，升級全球貿易戰。

威爾科克斯等人認為，總統不會對這個超級大國對手手下留情。

“特朗普會對中國強硬；他自戀且因此容易被操控，中國並不尊重他，”威爾科克斯説。“儘管經常感到失望，美國CEO們總體上仍保持着難以解釋的樂觀。記性真差。”