特朗普貿易戰壓低了油價，但尚未到抄底時機——彭博社
Javier Blas
抄底時機到了？
攝影師：塞爾吉奧·弗洛雷斯/彭博社2020年5月，某頂級大宗商品交易公司負責人曾透露，他當時不看即時油價就大舉買入原油期貨。“千萬別引用我這句話，“他對我説，“否則我會顯得很蠢。“但這位高管絕非等閒之輩。當時正值疫情期間，油價暴跌使得兩三年甚至五年後交割的遠期合約成為明擺着的買入良機，根本無需關注短期漲跌。快進到今天，問題在於：原油是否也到了"先買入再研究"的時點？答案遠非如此。儘管自入主白宮以來，特朗普任內油價已下跌20%至四年低點，但這不意味着原油已是白菜價。不過確實可以説很便宜——從歷史角度看，甚至堪稱極其便宜。美國基準西德州中質原油現報每桶60美元左右，與20年前價位相當。這還是名義價格，若計入通脹因素，實際油價已跌回40多年前水平。但原油期貨可能繼續下探，便宜貨可能變得更便宜。當前市場已計價經濟放緩與OPEC+超預期增產，但交易員尚未對美國（更遑論中國）經濟衰退或沙特發起的全面價格戰進行定價，更未對二者疊加情形做出反應。若這些風險成真，西德州原油很可能跌破50美元，下探40甚至30美元區間。另一個問題是：油價能否長期（以年而非月計）維持在50美元下方（即較上週五收盤價再跌約10美元）？答案几乎必然是否定的，因供需關係將在該價位快速重構。若價格進一步下挫，勇敢者將迎來投資機遇。對於能承受重大臨時賬面虧損的投資者，兩三年後交割的原油合約正接近誘人水平——以2027年12月西德州合約為例。
歷史視角：石油雖處低位，但曾更便宜
自特朗普總統1月就職以來，美國基準西得克薩斯中質原油價格已下跌約20%
數據來源：彭博社
問題在於當前市場尚未出現真正投降式拋售，因而缺乏絕佳入場時機。在週三特朗普部分撤銷關税決定前，市場已陷入各自為戰的恐慌氛圍。即便如此，當前遠期原油期貨仍非無風險押注。上週最低點時，兩年期WTI遠期價格報58.22美元/桶；而2020年曾低至33.75美元。即使忽略全球經濟停擺的疫情至暗時刻，兩年期WTI遠期價格也有近350天低於50美元/桶。覆盤價格走勢圖總有益處——它能揭示底部究竟有多深。但週期不會永恆持續。原油往往能較快從經濟衰退中復甦，因低價會抑制供應增長並刺激需求，這正是其呈現暴漲暴跌週期的原因。“可悲的是，這似曾相識，“休斯頓石油銀行家丹·皮克林表示，“每次誘因不同，但1986、1998、2001、2008、2014和2020年衰退的劇本如出一轍。“當前抄底買入遠期原油期貨的論據何在？1）儘管2020年讓我們見識了市場底限，但當前經濟動盪本質不同：這是貿易戰，而非令全球經濟大面積凍結的疫情。觀察關於石油需求增長影響的爭論，目前僅涉及增速下滑，最壞情況或是1%的小幅收縮。而五年前全球需求最大降幅達20%。2）當前價格或已跌破觸發供應調整的閾值，因美國頁岩油盈虧平衡點已顯著上移。達拉斯聯儲定期調查顯示，頁岩企業平均稱65美元以下無利可圖（2020年為49美元）。價格繼續下跌只會加速供應收縮。
疫情對石油需求的衝擊遠超預期
疫情期間全球石油需求暴跌約每日1000萬桶。即便到2025年，交易員仍預計消費增長微乎其微
數據來源：英國能源研究所與彭博社
注：交易員普遍將2025年石油需求增長預期從每日約100萬桶下調至零至50萬桶區間
3）沙特通過小幅增產決議，雖對哈薩克斯坦等違反減產協議的OPEC+成員施以懲戒，但力度有限。2020年其對主要違規者俄羅斯採取了堪稱"首輪核攻擊"的嚴厲制裁。當前OPEC+的增產舉措更似意外而非供應衝擊。但需警惕局勢可能突變——利雅得過去30年已發動四次價格戰（1986、1998、2014和2020年），第五次隨時可能發生。4）儘管中美貿易戰吸引全球目光，但俄烏實際戰爭仍在持續，中東局勢持續動盪。美國已重啓對委內瑞拉石油制裁，與德黑蘭的談判雖啓動但前景未卜。多年來地緣緊張與石油制裁下的贏家策略是逢高拋售，但歷史表現不預示未來。或許令人意外，地緣政治仍可能突然收緊油市供應。5）特朗普發起愚蠢貿易戰導致油價暴跌，亦可能親手終結跌勢。白宮已表明會在債市施壓時妥協，若經濟陣痛加劇，總統或尋求與北京休戰——這將成為油價最強力的上漲催化劑。過去18個月直至本輪拋售，我始終堅定看空。但遊戲規則正在改變。死多頭和OPEC+鼓吹者已認輸投降，這向來是反向操作的良機。當WTI油價跌破60美元，看空的風險回報比已與2023年底近100美元時截然不同。但抄底？我偏愛低價更鐘意"清倉甩賣"價。若逼近50美元/桶，不妨再問我意見。
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