美國國債從未無風險 未來也絕不會無風險——彭博社

Allison Schrager

高風險業務。

攝影師：邁克爾·納格爾/彭博社

幾乎每一次金融崩潰或危機都可追溯到對"無風險"資產的誤解。投資者以為持有的是無風險資產——可能是抵押貸款支持證券、伯尼·麥道夫基金份額或希臘國債——當這些資產暴雷時總是措手不及。

過去幾年，這個術語頻繁被用來形容全球交易量最大的證券之一：美國國債。受關税政策及全球金融秩序前景不確定性的影響，本月10年期和30年期國債市場波動加劇。市場動盪中收益率上升與價格下跌的現象表明，國債已不再被視為"避風港"（另一個備受青睞的雙字標籤）。憑藉其普遍性和流動性長期佔據全球金融體系特殊地位的美國國債，未來或許不再那麼特殊。

彭博社觀點告別謙遜信仰的典範——方濟各教皇你願意為一台iPhone支付多少錢？美國經濟衰退陰雲下 銀行業嚴陣以待巨型老鼠侵擾英國復興夢這一切都意味着美國國債可能正在喪失其作為無風險資產的部分地位。但請別誤會：國債從來就不是無風險的，現在不是，短期內也不會是。

“無風險”？美國國債從來名不副實

美國債券市場已動盪數十年

來源：彭博社

上週波動的直接誘因是潛在的貿易戰：隨着貿易量可能減少，國債價格應聲下跌是合理反應。唐納德·特朗普總統明確表達了縮小經常賬户赤字的願望，這從定義上意味着外國投資者對美國債券的需求或意願將降低。

最終將推高收益率水平。貿易戰前景確實改變了債券在金融市場中的角色。這並不必然意味着美元和國債現在具有風險，儘管它們未來的價值肯定會降低（無論是因為外國投資者拋售債券，還是對沖基金平倉離場，結果都是如此）。

過去幾年間，美國國債市場的風險早已在發酵。由於通脹上升及市場意識到美國政府並無切實減債計劃或意願，債券價格持續下跌且愈發難以預測。甚至在特朗普就職前，美國國債就比其他同類或合成債券更為廉價。

出於多種原因，投資者很容易忽視這一切。監管規定將高評級政府債務定義為低風險，儘管存在令人不安的問題，但仍增加了對國債的需求。美國債券市場流動性強、運作良好，而且可信且獨立的美聯儲隨時準備在出現任何問題時介入，這也令人感到安心。

總的來説，儘管存在種種問題，美國政府違約的可能性仍然極低。隨着全球化的推進和世界金融一體化的加深，美國國債被視為“地上最不髒的襯衫”。

債券買家也可以忽視風險，因為“無風險”仍然沒有明確的定義。如果你認為無風險資產是指流動性強且有保證回報的資產，或者是指波動性低的資產，那麼短期國債可以被視為無風險。長期債券的風險更大。它們會佔用你的資金更長時間。當然，你可以在到期前出售它們（大多數債券投資者都是這樣做的），因為它們的市場流動性相當好，但它們的價格比短期債券更不穩定。

然而，短期國債對所有人來説都是無風險的，這並不那麼簡單。如果你有長期負債——例如，如果你是一家需要在未來幾十年支付福利的養老基金——那麼短期債券並不能確保你能夠支付養老金，並且會讓你面臨通脹風險。“無風險”的定義很複雜；它取決於你的投資目的、通脹環境和財政前景。

從這個角度看，美國國債從來就不是無風險的，尤其是長期債券。通脹始終存在捲土重來的威脅，而美國的財政狀況也不可持續。國債收益率確實會均值迴歸，這意味着低利率時代註定無法持久，債券投資者必然面臨虧損。大約每隔十幾年，投資者就會自我催眠般地認為所有期限的國債都是無風險的，而基於這種假設積累的脆弱性總會不斷加劇。即便如此，過去幾年市場表現出的認知失調程度仍令人歎為觀止。

貿易戰的威脅可能讓長期潛伏的風險浮出水面，並加速了必然到來的調整。雖然投資者可能正在改變對債券市場風險的認知，但現在斷言美國國債不再是"低風險"（我提議用這個修飾詞替代"無風險"）資產還為時過早。對美國債務的需求仍將保持高位，即便規模不如從前。歐洲債券市場的流動性和深度不足，而歐元區的結構特性常導致高風險債券定價過高且波動劇烈。

無風險資產的檢驗標準並非繁榮時期的低波動性，甚至不是相對於美債的較低收益率，而在於市場動盪時期的表現。若爆發全球貿易戰，很可能會引發全球經濟衰退，這將使歐洲各國面臨財政壓力。而歐元區固有的結構性缺陷，可能導致其債務市場比美國更加動盪。

當美國退出貿易並維持高債務時，其在債券市場的角色將發生轉變。美債仍將是備受追捧的低風險資產，但真正的"無風險"概念或將演變為多元化低風險債券組合——部分來自歐洲、部分來自美洲、部分來自亞洲，或許還包括某些數字貨幣。或許本該如此，畢竟美債從來就不是真正無風險的。

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